【要旨】九鼎數字貨幣基金不是真正意義的ICO，其在諸多方面也與普通的私募基金有明顯不同。透過對這種私募基金與ICO混搭風格分析，筆者進一步認為ICO應該堅持寬容監管與區分監管並重，對於符合傳統金融活動特徵的ICO應堅持適用傳統金融監管規定；同時應堅持以數字加密貨幣為核心來進行監管，對數字貨幣發行、交易、使用等各個環節設定相應監管標準。
比特幣價格連創新高，國內外區塊鏈應用專案ICO如火如荼，吸引了越來越多人的關注。ICO原來只是少數技術極客和風險投資家所參與的相對小眾活動，如今包括私募基金在內的機構資金也已經開始配置數字加密貨幣資產加入ICO的大軍。筆者之前就分析當前法律監管環境（《私募基金能否參與ICO投資》），認為監管應該對私募基金參與ICO持相對寬容態度，因為應用技術的落地也需要一定的資金投入。
根據一位投資者提供的《九鼎數字貨幣基金募集說明書》，作為私募界大名鼎鼎的九鼎，已經準備募集九鼎數字貨幣基金，且發行九鼎幣。九鼎數字貨幣基金橫空出世且獨樹一幟，這不由得引發人們對於ICO監管的諸多思考。
一、九鼎數字貨幣基金不是真正意義的ICO
根據九鼎數字貨幣基金方案，基金將固定發行5億個代幣（九鼎幣），其中LP以5000個比特幣兌換其中的70%，一個比特幣競換7萬個九鼎幣；其餘30%由GP團隊享有。同時代幣將在交易所上市交易，
關於投資標的，募集說明書稱該基金“透過嚴格考察專案應用場景的市場空間、技術落地能力，過濾掉空氣專案；藉助杜均先生在區塊鏈行業的品牌、九鼎的機構品牌發揮站臺效應，獲得優質專案較低的進入價格；專案代幣開始交易後儘快擇機退出，對於有潛力的專案也可以考慮長期持有其代幣。”也就說是，該基金將以投資人的身份投資各種ICO專案。
因此，雖然該基金髮行代幣本身並非是區塊鏈應用中用於支付記賬費用的代幣，該代幣是所持基金份額貨幣化的一種形式，不是真正意義上的ICO。
二、九鼎數字貨幣基金與普通私募基金有諸多不同
根據該基金募集說明書，九鼎數字貨幣基金與普通的私募基金有諸多不同之處。
一是該基金募集方式 。
該基金向投資者募集的是比特幣。從實際操作來看，一般投資者要獲得比特幣，只有從交易所購買，以挖礦獲得的可能性非常小。而如果投資者是以向基金交付人民幣委託九鼎購買比特幣，那麼投資者實際上是以法定貨幣來向九鼎基金進行投資。
二是該基金未明確基金的組織形式。
一般而言，傳統私募基金組織形式有三種，分別是契約型、合夥型或公司型。而募集說明書未明確該基金是具體哪一種型別。筆者推測是契約型的可能性比較大。
三是該基金管理人為杜均、夏翌、孫健三位自然人。
根據我國私募基金的規定，自然人並不能成為基金管理人，基金管理人應該是公司或合夥企業。
四是該基金有以發行九鼎幣的形式拆分基金份額嫌疑。
該基金方案規定100個比特幣起，每10個遞增。但同時規定每個比特幣兌換7萬個九鼎幣，而且將透過交易所流通。這些九鼎幣本質上是基金份額的體現，本質上屬於對基金份額的拆分。
另外，按照基金業協會的規定，私募基金募集後還應該辦理備案，不知協會對此基金備案是不會有特別要求？
三、由九鼎數字貨幣基金引發的有關ICO監管的兩點思考
透過九鼎數字貨幣基金的分析，筆者從兩個方面進一步思考了ICO監管的相關問題。
一是ICO監管要堅持寬容監管與區分監管並重。
ICO是一種由區塊鏈技術的商業應用而興起的一種新型融資形式，其中C所代表加密數字貨幣實質是一種區塊鏈應用型資產。而如果所發行的代幣其所代表的不是應用型資產，該代幣不是用於支付區塊鏈賬本的記賬費用，其現金流符合傳統的證券包括股票、債券、基金份額的特徵，那麼就應該以適用傳統的法律監管框架，用傳統的法律規定進行約束。美國證券交易委員會對DAO事件的調查報告稱DAO的融資行為符合其監管範疇，就是因為DAO實質是符合美國現行監管規定的發行證券的行為，其本質並非是真正意義上的區塊鏈應用代幣，這就是一個很好的區分監管的案例。
二是ICO的監管關鍵是數字加密貨幣，應透過對其發行、交易、使用等環境的規制能有效地對ICO活動進行監管。
正如我之前的一篇小文《數字加密貨幣是ICO監管的關鍵》，應用專案形成的是去中心化社羣，對其有效監管需要抓住關鍵。由於數字加密貨幣是各種ICO專案的共同特徵，是連結區塊鏈社羣各參與方的共同元素，且各種ICO專案所發行的加密貨幣內涵各有不同，因此透過對數字加密貨幣的發行、交易、使用各個環節設定合適的監管標準，能比較準確地把握ICO專案的關鍵，既能防止錯傷也能有效促進真正有意義的區塊鏈專案的發行。
如在代幣發行環節可設定相應的條件，讓真正有資質有能力的發行方才能發行代幣，以免給投資者造成不必要的困擾，也能阻卻一些不符合基本條件的代幣發行。比如韓國已經有議員提出數字貨幣發行的應有5億韓元的門檻，並對代幣發行、交易及相關方的權利義務進行了規定。
（注：本文分析所引有關該基金的資訊均依據《九鼎數字貨幣基金募集說明書》，基金性質和投資人與基金管理人的權利義務以其最終簽署的基金合同或合夥協議等法律檔案為準。）
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