Overview 概述
我們通常不會將金融資產的穩定性與加密貨幣聯絡在一起，畢竟我們在短短几年內看到了很多諸如「百倍幣」、「歸零幣」等盛況。比特幣作為其中的代表，在繼承法定貨幣的支付功能時，卻並沒有繼承主要法定貨幣的價格穩定性。它作為一種全新的數字資產，與其他穩定的金融資產或法定製度沒有任何聯絡或支援。但是，大多數人會購買比特幣作為投資。
但是，比特幣作為一種數字現金，解決了一種繞過審查的支付機制的問題，即「允許線上付款直接從一方傳送到另一方而無需透過金融機構」。這是一個不隸屬任何機構的新的支付工具，它在很大程度上超出了（甚至試圖挑戰）現有的受監管金融體系。於是，為了擁有一個對絕大多數人來說更容易被接受的價值尺度，穩定幣應運而生。
本文將對現有的穩定幣分類介紹，並且針對穩定幣是否最終會突破閉環加密貨幣世界，並進入我們更廣泛的金融體系進行探討。此外，現有支付系統中穩定幣可能的應用場景。並得出穩定幣是否會擴充套件到更常見的業務互動和支付場景中的結論。
Report 報告
什麼是穩定幣
穩定幣是基於區塊鏈的支付工具，旨在實現終端使用者要求的價格穩定性。有些穩定幣利用法定貨幣作為抵押資產。其他則使用一系列其他非法定型別的抵押資產。還有一些嘗試使用演算法來實現價格穩定性而根本沒有抵押。
穩定幣解決了存在於加密貨幣生態系統中的價格不穩定問題，發行量最大的穩定幣 USDT 現在市值 46.4 億美元。但是，所有這些穩定幣都是實驗性的，當前的實際用途範圍僅限於加密貨幣交易所，發行人和投機者。
穩定幣的應用場景
穩定幣在加密貨幣生態系統中已經開始受到關注。具體來說，它們在現有的加密貨幣交易商，礦工和使用者中很受歡迎。主導當前穩定幣使用的三個主要功能是：
鎖定利潤：加密貨幣投機者和交易者經常將加密貨幣轉換為穩定幣，以暫時「鎖定」利潤，從而將風險敞口轉移到相對穩定的資產上。這在沒有法定貨幣對等價的交易所中特別有用。同樣，加密貨幣礦工將其加密貨幣轉換為穩定幣，以減少其對所開採的加密貨幣的定向風險。
穩定的避稅天堂：在金融系統中，轉賬與交易可能需要服務機構收取費用或稅務機構徵收收益稅，並且需要進行報告。穩定幣可以避免將資金重新引入受監管的金融系統，從而規避稅收。
銀行系統外支付：有些礦工，投機者或使用者在特定轄區可能沒有商業銀行帳戶。穩定幣允許全球範圍內對法定貨幣進行數字化訪問。例如，美元穩定幣允許在美國之外擁有「數字美元」，而無需使用者在美國境內擁有國內銀行賬戶。此外，由於穩定幣是全天候開放的，因此當 ACH（自動清算中心）、電匯系統或其他支付基礎設施關閉時，穩定幣可以在這些時間內起到法幣價值轉移的作用。
另外，使用穩定幣可以避免因 KYC 程式將資金重新引入傳統金融系統時可能發生的阻塞或暫時持有資金而引起的潛在摩擦。例如，加密貨幣交易公司或對沖基金往往選擇使用穩定幣以更靈活的方式在不同國家之間實施價值。
穩定幣分類
本節介紹了穩定幣發行人用來實現相對價格穩定的幾種方法，以及它們隨著時間的演變。圖1概述了五種型別的穩定幣。圖 2 展示了一些標準的穩定幣。
圖 1：穩定幣分類圖譜圖 2：主流穩定幣由法定貨幣支援的穩定幣目前在市面上佔據絕大多數。法定貨幣分為三種：實物現金，中央銀行儲備金和商業銀行存款。當前，商業銀行存款最有可能被用作穩定幣的抵押品。
- 實物現金：要使穩定幣以實物現金作為抵押物，就需要有一個倉庫存放美元鈔票，以及一個信託或保管人監管並保證所發行的數字貨幣與美元 一一對應。由於許多原因，用實物現金抵押穩定幣是不切實際的。且不說保管、運輸難度有多大，其每年付出的成本便是個無法承受的數字。
- 央行數字貨幣：中國、歐盟等一些中央銀行已經審查了中央銀行發行的數字貨幣（CBDC），往往央行數字貨幣是計劃嘗試使用 M0 作為抵押。由於此方法要求對現有金融市場體系進行更廣泛和精細的監管和經濟變革，因此這些計劃的上市時間明顯更長，目前尚不存在具體案例，所以它們不在本文討論範圍之內，但是在實踐中，這種方法最終可能會為國內的消費者帶來最大的收益或是束縛。
- 商業銀行存款：目前，穩定幣的抵押物通常是商業銀行存款。本文根據其性質不同將兩個子類稱為「銀行幣」和「信託幣」。
銀行幣
銀行機構可以利用其信譽、現有合規性措施、AML / KYC 慣例和審計措施來發行自己的穩定幣。這種型別的穩定幣可以代替當地銀行的傳統銀行存款，因為它是由銀行直接發行的。每個幣都像銀行存款一樣，由該特定發行銀行的資產組合支援，並承受該銀行的違約風險。
但是，這種方法不同於傳統的銀行存款，因為區塊鏈本身是所有權的明確記錄。這與傳統的銀行帳戶不同，在傳統的銀行帳戶中，商業銀行透過記賬調整或銀行間支付系統來調整其自己賬上的客戶帳戶餘額。這種微妙的差異意味著，商業銀行可能需要維護在區塊鏈系統上發行的所有存款的綜合帳戶，以避免區塊鏈分類帳與商業銀行內部賬本之間的合法所有權不一致。
儘管 Silvergate 銀行最近才開始提供這種服務，但這種型別的穩定幣目前看來算是成功的。Silvergate 是第一家發行和贖回穩定幣以促進實時對等支付的銀行。Silvergate Network（SEN）的付款只能在發行商業銀行自己的客戶網路之間直接進行。已經與加密貨幣公司建立關係的其他「挑戰者」銀行可能會緊隨其後。這些初始銀行的經驗可以為大型主流銀行提供將穩定幣作為市場機會的重要課程。
在 Silvergate 之外，最著名的是 JPM Coin，該計劃旨在針對在 JP Morgan 有賬戶的企業之間的付款。儘管取得了一些進展，但 JPM Coin 目前仍是原型，大規模生產的實際實施可能還需要幾年的時間。
信託幣
儘管信託幣與商業銀行帳戶類似的特徵，但是信託幣的執行模式與 Venmo，TransferWise 或 PayPal 模型更相似：第三方使用他們在自己的銀行帳戶中持有的資金髮行了穩定幣。在此模型中，有一個額外的中介機構（信託或第三方），這不同於之前說過的銀行幣。
終端使用者的抵押品通常與第三方信託或公司的所有其他資金分開存放。此外，信託或第三方發行人不一定總是使用在一家商業銀行持有的銀行帳戶，而是使用多個銀行的多個賬戶。這是當今穩定幣最常用，使用最廣泛的方法。
Tether 是此類產品的一個很好的例子。它佔據著市場的絕大多數份額，每日交易量超過所有穩定幣的 95％。Tether 於 2014 年推出，發行了代幣 USDT，1：1 錨定美元。該公司堅持認為，USDT 的發行額是透過在銀行持有的等值銀行存款作為抵押的。
Tether 模型中有兩種風險來源。第一個來源是Tether用來持有抵押品的銀行的償付能力。第二個來源是Tether本身的可信度，特別是該公司聲稱維持銀行業務關係並以 USDT 發行金額 1：1 為其提供資金。對於 Tether 抵押品的懷疑，曾導致 USDT 的價值跌破 1 美元。
2018 年 10 月，很多公司開始陸續推出穩定幣，想要在 Tether 醜聞纏身時分一杯羹。Gemini、Paxos 和 Circle 都發行了穩定幣，並由商業銀行持有的抵押品作後盾。
儘管其他穩定幣的交易量都比 Tether 小得多，但它們正在迅速增長。圖 3 顯示了 2019-2020 年穩定幣的市值。在此期間，據報道該類別中穩定幣的平均數量有所增長，儘管應該指出的是，清洗交易可能會誇大確切數字。截至2019年3月，USDC（Circle）、Paxos 代幣和 Gemini 代幣，以及True USD，他們的每日總交易量超過 1.38 億美元。這大約是 Venmo 日均收入 1.58 億美元的 90％。相比之下，Tether 同期的平均每日交易量約為 70 -——80 億美元。
圖 3：穩定幣市值這套新的信託幣使他們的銀行業務多樣化，並與信譽更好的銀行建立了抵押品儲備關係。其中包括美國的銀行記錄比指定持有 Tether 美元儲備的銀行更好。這也導致了第三方審計關係的加強-儘管仍然不是「四大」公司，但至少接近前 50 名的審計公司願意替他們做審計
重要的是，這些初創公司正在透過尋求許可以提供類似於銀行實體的信譽水平，從而描繪出合規性。但是，對於哪些許可證將穩定幣視為受到適當監管，仍未達成協議。
商品幣
穩定幣可以與非法定資產或一籃子資產（如現金類證券或商品）的掛鉤。可以支援這種型別的硬幣的資產種類繁多，每種都有自己的特徵。例如，商品幣可以由國庫券，高質量的流動資產或傳統的有形商品支援。但是，無論資產如何，此方法將始終涉及受信任的託管人。Digix Global 就是一個例子，它發行了可以轉換為一盎司黃金的 GDX 代幣。
加密幣
這些與加密資產或一籃子加密資產的價值掛鉤。由於支援穩定幣的抵押品是在鏈上持有的，因此加密貨幣發行人聲稱可以減少對第三方的依賴。
但是，由於基礎貨幣的波動性和風險，這種方法本質上是投機性的。長期價格穩定性可能會受到損害，加密貨幣價格的高度相關性限制了一籃子硬幣多樣化的好處。
加密貨幣公司Maker發行了該品種的一個顯著穩定幣，該公司發行了穩定幣 DAI，後又改為 SAI。DAI 是 ERC-20 代幣，意味著它存在於以太坊網路中。該貨幣由以太坊加密貨幣抵押。為了應對以太幣的風險，必須對 DAI進行超額抵押。儘管超額抵押和套期保值策略可以部分抵消其中的某些風險，但巨大的加密貨幣價格下跌仍可能打破這種掛鉤。
因此，儘管這種方法很有創意，但最終未能透過加密貨幣波動影響測試。
演算法幣
透過演算法控制的穩定幣不依賴於其他地方持有的抵押品。相反，他們試圖透過將一組規則硬編碼到穩定幣本身中來實現穩定性，例如，調整穩定幣的供應以滿足需求。這樣，該系統理論上是自給自足的，不需要與現有的貨幣制度，資產甚至其他加密貨幣建立聯絡。這是中央銀行用來管理主權貨幣的一種工具。
Basis 試圖採用一種獨特的方法來維持 Basecoin 的 1：1美元兌換率，該方法涉及發行三種單獨的工具來激勵投資者購買 Base Share（當Basecoin的價格過高時）或 Base Bond（當價格過高時）。
儘管有些人仍然認為演算法控制的穩定幣是降低信託幣，銀行硬幣和商品幣的交易對手風險或加密幣資產風險的可行選擇，但其他人則存疑。事實證明，即使不是不可能，也很難消除風險。
但是，Basis的崩潰已經證明了建立貨幣和維持其價格的善變性質。通常，這種方法具有高度投機性，並引發了有關如何確保價值，價格穩定和控制的公平實踐的質疑。
穩定幣現狀
自穩定幣出現以來，市場規模迅速擴張，總市值由 2017 年的 22 億美元左右上漲至 2019 年的 44 億美元。市值翻倍。
2017——2019 年這三年各種穩定幣開始湧現，市場進入高速發展期。目前，以太坊網路中有 33 種穩定幣，Bitshares 成為第二大穩定幣平臺，有 8 種穩定幣在其網路中。
儘管許多公司實體宣佈了穩定幣專案，但截止 2019 年第三季度末為止，上線的穩定幣僅為 66 種，佔所有穩定幣的 29.2%。有 134 種穩定幣正在開發中，佔所有穩定幣的 59.29%。其中知名的例如 Basis 推出的穩定幣已經停運，佔所有穩定幣的 11.51%。
在所有上線的穩定幣中，鏈下穩定幣佔絕大多數，為 65.78%。
未來趨勢
穩定幣已經在加密貨幣生態系統中找到了適合的市場。具體來說，它們已被用來鎖定在投機性加密貨幣市場上獲得的收益，規避稅收並在沒有銀行賬戶的情況下進行某些付款。像 USDT 這種信託幣是最常用的。但是，銀行幣可能很快就會與這些幣競爭。銀行幣擁有更大和更廣泛的應用場景，也引起自帶的合規性與體量而獲取了一些天然優勢。
首先，本節考慮了一些可能的解釋，以解釋為什麼當前的穩定幣在閉環加密貨幣生態系統之外的使用相對有限。本節的第二部分展望了穩定幣在已建立的支付系統中的適用性。為此，我們提供了各種現有支付系統的概述。第三，我們探討穩定幣可以在其中一種系統上進行改進或填補那些系統目前無法觸及的市場的情況，並確定未來穩定幣發行者將面臨的問題。
為什麼當前使用場景受到限制
對於穩定交易在當前實施中無法滿足的業務交易，存在多種功能和非功能性考慮。值得注意的是，穩定幣在身份，隱私，法規遵從性方面的方法還很不成熟，而且許多缺乏可靠的稽覈流程。
不成熟的監管方式：受監管的企業將不會採用不考慮監管制度或結構的加密貨幣或穩定幣作為結算機制。遵守現有法規是關鍵。儘管某些發行人已獲得特定的監管許可，但覆蓋範圍還遠遠不夠。確保穩定幣轉移的安全性還意味著採取措施篩選單個參與者，並採取資金流動措施以發現和阻止可疑活動，特別是欺詐活動。
無審計公司背書：主流的審計公司認為當前的穩定幣發行人風險太大，無法評估，因此這項任務落在了信譽較差的審計公司頭上。確保抵押品和儲備金證明的方法仍然不確定，涵蓋該資訊的審計報告可能不具有提供擔保的合法性。此外，Tether 公司選擇不公開財報使得它的資金安全性更受質疑。抵押品通常由多個分散的實體持有，這使其可靠性不如大型銀行的美元儲備。這些問題使投資者對資金監護權合法性和其證明足夠儲備的能力提出質疑。
由銀行發行的穩定幣具有明顯的優勢，因為這些機構除了具有合規性和反洗錢實踐的歷史外，還已經採取了強有力的審計措施來確保準備金的證明。對於合法的第三方審計員而言風險不大，且可以以一種非常直接的方式針對這些處理穩定幣的機構定製當前的審計。
缺乏正規機構視角：發行人必須瞭解如何使用穩定幣來最佳化對公或零售交易的設計方案。現有的支付系統具有足夠的靈活性來處理這兩種情況，但是交易的治理和執行則根據誰在使用網路以及出於什麼目的而有所不同。
隱私交易是零售和機構客戶有不同要求的另一個領域，因為你不能要求對公司見交易對所有鏈上參與者公開。向所有各方廣播所有資訊的網路不適合進行業務交易，但這是大多數當前穩定幣所建立的公鏈的固有特徵。
此外，金融機構會嚴格要求 KYC，而匿名性是加密貨幣的一個特徵。對於大多數穩定幣，在傳送資金之前，不需要合法身份直接與接收地址相關聯。該體系結構以及支援的平臺繼承了不在監管範圍內的公司和金融機構使用的合法身份方法，而對體系結構進行事後更改會帶來複雜性。
穩定幣如何適應主流支付環境
企業和金融機構需要基於區塊鏈的支付系統來結算他們在這些網路上進行的交易。如果穩定幣要抓住這個機會，那麼它們必須與當前使用的支付系統保持一致。
目前，我們日常使用的主要有五種主要付款方式：現金、信用卡、ACH 和電匯。消費者和公司在支付方式方面的偏好在不同國家之間可能會有很大差異，但基本都是這幾樣。
儘管在檢視支付系統時需要考慮許多因素，但本節將主要關注誰使用支付系統，其用途以及支付價值鏈在更高層次上的功能。區塊鏈的適用性將取決於這些因素，因此在支付系統之間會有所不同。例如，和大小額系統電匯與數字支付業務區塊鏈化最相關，而現金和信用卡是區塊鏈幾乎不可能賦能的領域。
推式和拉式交易之間的差異是在穩定幣的背景下檢視支付系統的一個極其重要的視角，因為穩定幣是一種推式支付系統。推式交易意味著付款是由傳送者發起的。想一想當朋友把現金轉給你時，他們是如何把錢的所有權推給你的。另一方面，拉動交易由接收者發起。想想支票交易，那裡的所有權取決於您告訴您的銀行從發件人帳戶中提取資金到帳戶中。
現金作為無記名工具，實物現金是推式的最簡單形式。但是，與目前市場上的加密貨幣或穩定幣不同，發行由政府下轄的中央銀行控制。
中央銀行已經對以零售為中心的中央銀行數字貨幣進行了研究，如果將其私有化並廣泛分發，它有可能充當現金的數字版本。但是，此類系統目前尚處於研發中。
儘管沒有法定貨幣支援或以法定貨幣計價，但像比特幣這樣的數字貨幣卻像現金一樣，它們都是無記名資產。同樣，這兩個系統都無法得到完善的審查，也不需要託管人的介入來證明所有權，贖回或發起付款。Libra 的發起者 David Marcus 曾說穩定幣可以透過解決比特幣的波動性問題來代替現金，但是這不太可能，因為現有的以法幣的穩定幣作為公司或銀行的負債而存在，在性質上是不一樣的。
卡
儘管卡的種類繁多，但所有卡網路都連線著一條涉及銀行的雙向價值鏈，這些銀行有助於發行（客戶方）和獲取（商方）付款。
卡在企業之間的支付中使用率不高。目前，對傳統卡支付最具破壞性的企業區塊鏈應用將是代幣化的積分模型，其積分模型可類似於閉環網路借記卡支付。但是，這樣的系統尚未有成功的案例，所以意義不大。
小額批次支付系統（BEPS）+大額實時支付系統（HVPS）
首先是 2002 年央行大額實時支付系統（HVPS）投產，作用是處理同城和異地、商業銀行跨行之間（也包括行內一定金額以上的）大額貸記，支付指令逐筆實時傳送，全額清算資金。
2005 年央行小額批次支付系統（BEPS）投產，用來處理同城和異地紙憑證截留的借記支付業務以及每筆金額在規定金額起點以下的小額貸記支付業務，支付指令批次傳送，軋差淨額清算資金，主要為社會提供低成本、大業務量的支付清算服務。
轉入轉出的銀行相互持有的雙邊往來賬戶，直接進行資金轉賬；雙方在第三方銀行開設賬戶，由第三方進行劃轉；雙方透過在央行開設的備付金賬戶，劃轉款項。
而完整的支付過程也包括三方面：支付、清分、結算。支付發生在收款人、付款人以及開戶銀行之間，付款人賬面餘額減少、收款人賬面餘額增加；清分是收、付行交換支付資訊，根據支付指令計算借貸方差額的過程；結算涉及收款人付款人的開戶銀行和央行，透過央行劃轉備付金賬戶清償債權債務關係。
清分是對支付指令進行計算、歸類和傳遞等操作過程，資金在此時尚未實質性轉移。清分結束後的結算就是根據清分結果對賬戶間的資金進行實際意義的轉移。
電匯
金融機構通常在諸如結算證券交付或外匯市場等情況下使用電匯。電匯也用於國際支付。電匯系統正在增強匯款能力，以打入供應商付款市場。在某些情況下，個人使用電匯。
美國有兩種電匯系統-由聯邦儲備銀行（Fedwire）經營的 Fedwire 和由私人擁有的 CHIPS。它們的功能類似，由付款人發起，付款人指示銀行不可逆轉地將錢轉移到另一個帳戶。但是，它們採用不同的結算方式，這對每個系統提供的風險和流動性都有影響。Fedwire 是一個 RTGS（實時總結算）系統，這意味著每筆交易都會在發生時進行結算，並且餘額會實時更新。這大大降低了系統中銀行故障的風險。另一方面，CHIPS 促進了上午 9 點至下午 5 點之間銀行之間的結網。CHIPS 多邊淨額結算在一天中為市場提供了更多的流動性，而其餘款項則在當天結束時透過Fedwire進行結算。
穩定幣的發展要求
由於企業之間的大多數交易都是透過人民銀行中央清算所或電匯進行的，因此穩定幣設計必須滿足使用者對這兩個系統之一或兩者的要求。採用有兩個維度：穩定幣的風險狀況以及它們如何整合到現有（或基於新區塊鏈的）支付場景中。
整合到支付方案中
每個支付系統中穩定幣都有各種各樣的潛在用途。下面我們為每個示例提供一個假設示例。
大小額系統（HVPS+BEPS)
考慮到大小額系統作為企業間支付手段的現有用途，大小額系統在考慮解決區塊鏈應用程式（特別是涉及實物轉移的應用程式）時非常重要。具有複雜供應鏈的公司已經進行了區塊鏈試驗，以管理共享交易流程。在這種情況下，穩定幣可以消除透過大小額系統解決脫鏈的需求。例如，可以建立一個智慧合約，該合約在確認交付滿足共同商定條件時開始付款。
電匯
穩定幣經常被討論作為金融機構內部電匯的替代品。在加密貨幣生態系統中，穩定幣有助於將加密貨幣即時結算為法定貨幣。連線是透過電匯進行的，在受監管的金融服務領域，電匯用於結算股票和外匯交易。穩定幣提供了一項新功能–—— 24 小時隨時轉移資產。但是，功能性需要來自於權衡取捨，而不是簡單地拍腦袋。例如，嚴格設定的交易視窗是 CHIEFS 體系結構的一項功能，而不是漏洞，使系統能夠在白天集中流動性。
穩定幣的風險簡介
未來的穩定幣還面對一些未解決的問題：
未來的銀行代幣會繼續在發行商業銀行中孤立存在嗎？例如，JPM Coin 和 Silvergate Network：硬幣只能傳送給同一家銀行的帳戶持有人。
如果銀行之間發行和轉移穩定幣，它們將如何處理對競爭對手的定向風險敞口？
Conclusion 結語
就像多箇舊有支付系統共存一樣，不會有「一種穩定幣適用所有國家和場景」的情況出現。一種工具無法解決全球結算的所有場景。相反，抵押和監管結構的方法將取決於特定用途。穩定幣可能會透過提供一個新的利基市場來在受監管的金融系統中找到價值-為基於區塊鏈的應用程式提供價值。
也就是說，它們不會嚴格地從支付環節提供價值，而是從收益的賬本形式上帶來收益（例如減少摩擦、時間成本、法律禁錮），或者將其他任何資產交換提供一種額外的支付方式。使用穩定幣進行某些型別的付款可能最終會具有固有的優缺點。
例如，代幣化的資本市場生態系統將防止雙重花費與保管人提供的有用服務（如付款）分開。這將減少第三方的瓶頸，並有可能啟用新服務。會獲得最大成功的穩定幣將有助於跨大量轉讓價值的一個或多個區塊鏈場景進行支付。
最終，它們可能會被設計為在託管的應用程式和使用者的區塊鏈系統上執行。穩定幣領域已取得重大進展。值得注意的是，穩定幣已經更加重視監管和合規性措施。此外，現有的金融機構開始思考這些資產如何增強其現有產品。我認為，穩定幣的功能開發將會繼續下去，並提供一系列產品來支援交易方的各種需求。
風險提示：
警惕打著區塊鏈和新技術的旗號進行非法金融活動。標準共識堅決抵制利用區塊鏈進行非法集資、網路傳銷、ICO 及各種變種、傳播不良資訊等各類違法行為。
