事實VS觀點我看大家在研究一家公司時，總是要羅列一些看好的邏輯，有從技術面出發的，也有從基本面出發的。從技術面出發的我們就不討論了，從基本面出發的，基本上我都無法接上話。我給你舉個栗子，某人和我說看好新城控股，理由是兩條腿走路，護城河寬廣，競爭力很強，估值很低。然後就問我的意見。我說我給不出意見。他就問我為什麼？我說，你提的都是觀點，我要是再提觀點，那就只是空對空，沒有意義。我們看基本面，還是要從事實出發得到結論，而不是憑著感覺走。
其實我發現絕大多數人分不清什麼是事實，什麼是觀點。什麼是事實（fact）呢？事實是客觀存在，不以人的意志為轉移，可以透過收集相關的資料，進行相關的調查得到某些事實。比如說：萬科A是A股上市公司，這就是事實。又比如，貴州茅臺的主業是釀酒，這也是事實。觀點是什麼？觀點是人的主觀判斷，這些觀點可以來自於客觀事實，也可以來自道聽途說，可以是高瞻遠矚，也可以是鼠目寸光。比如你說格力電器的主業是家電就是事實，而你說格力電器是一個好股票就是觀點。即便那些不喜歡格力電器股票的人，也不能否認格力電器的主營業務是電器，並且主要就是空調。
其實只要看幾篇我的文章就會非常明顯地感覺到，我的文章裡有大量的資料和資料分析。為何如此？我要將自己的觀點建立在事實的基礎上，並且其觀點是否正確又需要一些事實來進行驗證，以避免自己出現觀點的偏差。即便如此，我也不能保證自己是正確的。因為觀點本身，就是主觀的，主觀的東西，都是很容易犯錯誤的。
在上面針對新城控股的說法中，你覺得有哪個是事實？要知道，事實既可以被證明，也可以被證偽。之前我寫了好多關於奢侈品白酒的文章，以此看空貴州茅臺和五糧液所在的白酒行業，認為風險很大。但看好的人的理由是這是中國的國情。這是觀點還是事實呢？大家自己去判斷吧。
永輝超市的各季度利潤
我相信很多人已經注意到了，永輝超市的各季度利潤波動極大。可以看下圖。可以看到，過去五年裡，永輝超市的一季度利潤總是最高的，而在2016，2017年和2018年三年，四季度利潤是次高的。
2018年公司有6.64億的股權激勵費用，2019年上半年也有1.36億。我們把股權激勵的費用加回利潤，調整一下，就得到下面這個圖。可以看到，變化不是太大，2018年的二三季度的稍微高了一些，而2019年四季度出現了單季度虧損。當然，虧損的主要原因還是上次分析到的幾個計提。
我們關注的主要還是營業業務的盈利能力，即營業毛利潤及三費情況。我們來看看。
先是毛利潤。可以看到，和淨利潤相比，毛利潤在各季度的分佈要均勻得多，一季度也只是略高一些。
下面是各季度的毛利潤率。總的來說，永輝超市的毛利潤率在提升中，而一季度和四季度相對較高，而二三季度相對較低。同時也要看到，2019年四季度的毛利潤率相比2018年四季度下降較大。
由於一三季度中並沒有各業務的營收及成本明細，我們只能以半年報和年報來看上下半年的營收情況。下面是2018年和2019年的生鮮及加工收入情況。
下面是食品用品收入。食品用品收入的增幅要略快於生鮮銷售。生鮮銷售大約增長了17.2%而食品用品銷售增長了22.3%。
來看毛利潤率。生鮮及加工的毛利潤率在2018年上半年達到15%之後就逐季下降，到2019年下半年時，已經下降到12.5%了。
再來看食品用品。可以看到其趨勢與生鮮有所不同。其2018年下半年的毛利潤率更高，而在2019年上半年迎來低點。在2019年下半年又有回升。
下面是按區域的銷售毛利潤率情況。由於永輝超市對幾個戰區進行了重新劃分，也因此之前的區域銷售毛利潤率已經無從比較了。
從上面的資料也可以看出，最近這一年半以來，永輝超市的銷售毛利潤率都有所下降。這其實主要源於永輝超市最近一段時間一直在拓展所謂的到家業務。去年永輝超市的到家業務營業增長了100%多，達到35億了。我估計要虧掉好幾億。如果沒有這個業務，加上沒有云創的虧損，永輝實際的利潤會超過20億。
其實我之前已經分析過好多次，我本身並不看好所謂的到家業務，這種業務意思意思即可，真正要當作主業來做，必虧無疑。
但絕大多數前期比較成功的企業，都很容易自信心膨脹，盲目多元化。之前永輝超市搞雲創，血虧。
這虧的不僅僅是錢，還有寶貴的擴張機會。還有mini店。我相信永輝超市的管理層也是在不斷試錯，當前終於知道真的錯了。於是剝離了雲創，永輝生活也開始逐步關閉或改為生鮮，永輝mini也該關的關閉。這是我當時買入的主要邏輯。
但我更希望永輝超市後面聚焦於生鮮這個主賽道，做大做強主業，提升主業的盈利能力，這是立身之本。不要去搞那些華而不實的所謂新零售。這是敗家之道。
費用率
看完毛利潤率，再來看看費率。下面是銷售費率。可以看出，銷售費率上，一季度最低，四季度最高。
下面是管理費率。2018年和2019年上半年都有股權激勵費用，而2019年四季度股權激勵費用又減少了，這使得這兩年的管理費用稍有不同，其中2018年四個季度和2019年前兩個季度都偏高，而2019年四季度偏低。不過從趨勢上看，管理費用的低值出現在一季度，而高值出現在四季度。
兩費費率總體還是保持穩定的：
現在我們知道了，一季度的毛利潤率最高，而管理費率和銷售費率最低，這也就使得一季度自然成為利潤最高的年份了。下面是將毛利潤減良妃之後的數額。2018年之所以出現零值，主要還是因為股權激勵的作用。
從銷售費用的分析
我們來具體看看銷售費用中的職工薪酬情況。可以看出，永輝超市的職工薪酬在持續增長，每半年都高於上一個半年。
來看看銷售人員的增長情況。從下面的開店數對比就知道，2017年開始公司開店速度突然加快，銷售人員數量也就快速增長了。
當然，這個銷售人員的增長，主要是伴隨開業門店的增長而增長的。2019年一年新增了199家店，這也是銷售人員薪酬增加的主要原因。
再來看看銷售人員的人均收入。實際上我們透過這種方式計算出來的收入水平要比實際收入低一些，原因在於很多員工是在下半年甚至年底招進來的，並沒有拿到全年收入。也因此才會得出2019年的收入反而下降的結果。同理，2017年由於開店較多，銷售人員大量增加，使得人均收入下降了，實際應該是提升的。可以說這個收入水平並不算高，未來仍會逐步上漲。
再來看銷售人員人均毛利潤。2019年的開店由於下半年尤其是12月份開店較多，做大了銷售人員基數，也因此這個人均毛利潤被平均下去了。實際上按照2018年和2019年的平均人數來計算可能更合理一些。總體來說，人均毛利潤是持續提升的。
看看人均收入占人均毛利潤的比重。這個比例最近略有提升。
看看店均銷售人員人數。永輝超市最近的店面越開越小了，同時銷售人員配置也的確是越配越少了。
人均銷售收入也在持續增長。
我們從銷售費用的總量來說，銷售費用相對於營業收入來說是相對穩定的，這也很容易理解，因為這些銷售人員的薪酬是相對剛性的：
銷售費用的剛性，其實也帶來利潤的彈性。即在毛利潤率提升而人均銷售額至少保持不下降的情況下，會帶來淨利潤的大幅增長。這也正是一季度看到的情況。
小結
我們單看報表來說，永輝超市的營業收入在快速增長，銷售毛利率在持續下滑之中，而費用率則基本保持穩定略有下降。我們不考慮投資收益和與主營有關的業務，營業利潤在逐步提升中。
永輝超市並沒有將到家業務，永輝生活和永輝mini單獨列出更多資料。但我知道，這三項業務都是虧損的。並且永輝超市新開的生鮮超市在開店之初也有一個階段性虧損的過程。這給我們單獨分析永輝的超市業務的真實盈利能力帶來一定的困難。
從上面的分析也可以看出，對永輝超市這種毛利潤率較低，而銷售費率相對剛性的零售企業來說，提升人均銷售額以及營業毛利潤率，其淨利潤的彈性很大。人均銷售額的小幅提升就會帶來淨利潤的成倍增長。毛利潤率提升也是同樣的效果。
這也是後續永輝超市應該努力的方向。
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