所以在正常情況下，黃金確實是有比較好的避險屬性。但是我們也可以看到在流動性比較枯竭的時候，黃金其實也起不到真正避險的作用。所以避險屬性這種東西，是一個類似神秘程式碼的東西，我們也不能太迷信，還是要具體分析。另外從官方資料來看，全球央行手裡有3.3萬噸黃金，那他們這些黃金留在手上其實是不能產生利息的，所以他們傾向於把黃金租借出去，租借給這些Dealer，然後換取一些收益，最典型的是2018年11月，我們可以看到當時黃金租賃達到了歷史最高點，年化2.5%，那一部分涵蓋了黃金價格的一個短期下跌。
這張圖可以看得很明顯，白線是黃金租賃利率，紅線是金價。所以2008年11月，有些人問為什麼金價先跌？因為市場上大部分人面臨marketing call，被迫去借黃金，租賃招標非常高，然後就丟擲。現在黃金租賃利率在13年14年比較平和的時候，基本上就是0.1到0.2。現在大概是在0.5到0.6之間。所以黃金作為流動性變現的一個手段，對避險屬性存在某些侵蝕和減弱。
以上說的黃金的避險屬性，也不是絕對的，但是比特幣跟黃金的避險屬性比起來，我們可以看看它到了一個什麼樣的程度。比特幣畢竟是一個新生事物，而且裡面存在一些大鱷，因此也可能面臨短暫的拋售。特別是一些集中拋售，很容易把幣價打下來，我們還記得去年二季度，比特幣從3000多漲到接近8000的時候，在BitStamp交易所突然出現了一個5000還是6000個比特幣的大額掛單，一下就把比特幣價格拉到了6100美元左右，當時主流交易所基本上都在六千九到7000。這是比特幣目前的一個比較大的問題，市場深度遠遠不夠。
由於存在市場深度的問題和鯨魚玩家的問題，只要有大額賣單和大額買單,比特幣價格就很容易波動。例如說19年4月2號的神秘買單，大家應該都記得很清楚，1億美元在期貨交易所Bitmex參考的三個現貨交易所掃貨，一下子導致當天漲了20%，深度不夠導致比特幣暴漲暴跌，儘管現在已經收窄了很多的波幅，但是相對黃金來說還是相對不那麼穩定。我個人認為，在波動性和避險屬性方面比特幣確實還是不如黃金那麼穩定，所以現在黃金有那麼大的市值，也是可以理解的。
但是我更願意把比特幣看做是走在數字黃金的道路上，目前來看，比特幣是在成為數字黃金道路上走得最遠的一個，也是最有希望的一個。當然，未來它究竟是不是能夠成為真正的數字黃金誰也不知道，只是說有希望。
從另外一些方面來說，比如攜帶便利和資金轉移等方面，以及不可造假，比特幣在這些方面都是優於黃金的，所以我覺得確實具備成為數字黃金的一些條件。只不過它的歷史還比較短，只有十年的時間，加上市場深度，還有參與的玩家相對來說比較少，真正的大錢還沒有進來。即便是我們現在看到的所謂「機構投資者」灰度，其實也就是二三十億美元的規模而已。
比特幣究竟可能發展到什麼樣，我們要看社會對它的認同度有多高。在這裡我想援引一下美國嘉信理財去年三季度做的調查：在嘉信理財開設養老金賬戶的千禧一代，對比特幣信託灰度GBTC產品的配置比例已經達到了1.84%，比特幣進入了千禧一代養老金賬戶十大持倉的行列。
為什麼千禧一代養老金的配置很重要？他們是美國五零後嬰兒潮一代的子女，我們都知道，美國現在最有錢的一批人就是五零後嬰兒潮這批人，掌握了美國社會的主流話語權和財富。他們的財富轉移我沒有具體數字，但是根據有關報導，可能是人類歷史上最大的一次遺產轉移，金額高達六十二萬億美元。所以他們的子女千禧一代，將是左右資產價格變動最重要的一批人。所以他們把灰度GBTC配置到十大重倉行業，佔比1.84%，毫無疑問是一個非常值得注意的動向。
所以從目前的情況來看，我個人還是傾向於把比特幣定義為還沒有成為數字黃金，但是走在成為數字黃金的道路上，而且還有相當長一段路需要走。要成為數字黃金，需要大家對它更多的信任，特別是需要主流的信任，這些都需要時間。我非常相信，對於像比特幣這類小眾資產來說，合規化的發展是非常重要的一件事情，因為只有這樣主流資金才能不斷進來，把市場深度拓寬。從另一部分來說，由於市場深度稍顯不足，現在比特幣更多是受流動性驅動。所以從本質上講，更可以把它看成是流動性資產，換句話說是一種風險與流動性高度相關的風險資產，而不是避險資產。從我的分析框架來說，我更注重全球流動性預期的變化對比特幣造成的影響。
2018年，新債王岡拉克觀察到，比特幣跟納斯達克指數高度相關性，這其實可以理解。因為納斯達克指數也是流動性驅動的，所以它跟比特幣有一定相關性也正常。
然而相關性並不是因果性，也並不一定存在某種必然的邏輯聯絡，只是在某一段時間可能表現出這種特性。但是我們不能夠把相關性當因果性，還是要具體分析每一段時間相關性的原因。我們也不能固守陳規，把相關性就認為永遠是相關的。或者說，我們認為它現在是風險資產，以後就永遠不可能成為避險資產，也都未必。
任鶴義：把比特幣繼續稱為數字黃金是否合適？我覺得目前比特幣肯定不能說是數字黃金，只能說圈子內部抱著這樣一個預期。因為我相信全球70億人口肯定有很多人不知道這個東西，但是基本上大家都知道黃金——也就是說雖然比特幣跟黃金有很多屬性相似，但遠沒有黃金那樣的共識。準確的說，“比特幣是數字黃金”只不過是我們這個圈子或者說是一部分人的願景，希望把比特幣打造成數字黃金——有意思的是，美聯儲注意鮑威爾在一次國會答辯中也這麼說過。
我們都知道，根據費雪利息理論，資產的價值是未來預期的折現。如果數字黃金是比特幣的長期願景，那麼比特幣當前的價格，就會反映人們對於這個願景的預期——顯然目前還沒有達到數字黃金的地步。
秦源：我對於比特幣和數字黃金，更多的是從貨幣的屬性來認識的。我認為比特幣其實是種數字黃金。
黃金最基本的價值就是價值儲藏。第一，它能夠穿越時間，1000年前跟1000年後它不會有什麼變化；第二，它穿越地域，無論是在中國還是在美國，東西不會變質；第三，它在一定程度上能穿越文化，不論是信仰基督教還是信仰伊斯蘭教，對黃金的認識和看法都是基本一致的。而比特幣也恰恰基本上符合這樣的特徵，甚至在某些方面表現得還更純正一些。
黃金，大家都知道已經不算是貨幣了。黃金退出貨幣市場有好幾個原因：現代國家治理體系強健、強推法幣；黃金自身在巨集觀上會帶來通縮；微觀上可能造假，普通老百姓對於實物黃金的識辨度存在一定問題。因此，真用實物黃金做貨幣交易，整個的交易成本還是比較貴的。比特幣在這方面如果真的能做到普及化，在很大程度上可能比黃金的價值儲藏屬性會更好一些。
但是黃金作為傳統的價值儲藏，從目前各類資產看來，可能是在跨越文化、跨越地域、跨越時間方面非常好的一類資產。所以我覺得黃金和比特幣在我的眼中基本上都是價值儲藏，所以把比特幣稱為數字黃金，從價值儲藏角度來說我是沒有什麼疑問的。這是我的分享。
Q2：是什麼原因造成了比特幣和美股的暴跌？在全球股市暴跌的情況下，各國央行聯手救市的跡象越來越明顯了，這將對接下來的比特幣和美股行情發揮什麼作用？
鄭迪：我還是希望比特幣和美股分開來看，當然這裡面還有一些聯絡。如果看價格走勢的話，會發現比特幣對流動性的觀察好像是領先於市場。所有人都還沒有認識到流動性沒有他們想象的那麼好的時候，比特幣已經率先反應了。不過，嚴格來說，這兩個還是分割的市場。
那比特幣為什麼會跌？其實很簡單，這一波從7000美元漲到1萬美元以上，最少也有30%的漲幅。從年初到2月下旬，比特幣漲了34%，已經是全球表現最好的大類資產。所以說跌也很正常，畢竟漲了就有可能會跌。
如果要從流動性的框架來討論為什麼跌，我覺得也很容易回答。因為疫情，今年年初大家都在家沒出去，錢都在自己手上，沒有去消費，所以有更多的錢投入一些虛擬資產，包括股市，也比如數字貨幣，所以來了一個「疫情牛」。但無論是美聯儲也好，還是中國央行也好，在這一輪下跌之前都還是比較剋制的。流動性沒有大家想象那麼好，一個典型標誌就是美聯儲的迷你QE4規模，在這一輪下跌之前反而縮小了。中國央行其實主要是依賴財政政策，而不是擴張貨幣政策。
所以在多頭把幣價拉上1萬美元以後要注意一個問題：中美兩國的流動性並沒有市場預期那麼好。那很尷尬，後續接盤的在哪裡？這是第一個問題。第二個問題：拉了以後，從2月底離門頭溝3月31號宣告日只有一個月了，考慮到潛在的巨大拋壓，這樣的拉盤能持續嗎？
很顯然，離門頭溝日越近，漲幅越是受限的，我是看調整的覺得是要跌的。所以下跌就很容易理解了。
美股跌其實是另外的原因。一個是疫情在美國擴散，另一個是市場擔心桑德斯成功競選美國總統。桑德斯杯美國稱為搞「社會主義」的，一旦他當選，對資本市場很不利。
總體來說，我覺得比特幣和股市還是兩個分割的資產類別，還是不太一樣的，各有各的邏輯。但有一點共同點：流動性在這一波下跌之前並沒有市場所預料的那麼好。主要央行還是相對比較剋制，價格也漲的有點超前了，提前跑到前面去了，所以現在要回來調整，適應央行的節奏。由於這一波央行又要放水，所以下跌的空間也很難講，這是我的看法。
任鶴義：其實美股震盪很正常，目前美股的總市值超過美國GDP一倍了。特朗普時代，美元大量回流，因為沒有太多實業的產業鏈可以投，錢沒地方去就去股市。這個階段股市的震盪都是很有可能的。隨著疫情逐步在美國和全球擴散，市場的恐慌情緒也逐步爆發，這也是一個很重要的原因。
說到比特幣的跌，我肯定希望這是減半之行情之前的深蹲。但是從我的觀察來看，比特幣市場容量和深度還不夠——因為實際上真正在交易所交易的比特幣很少的，礦工囤幣的意願還是很強。所以它的漲跌真的比較難預測。
另外一個是股票市場和比特幣市場，從資資金關聯程度來說，我認為非常非常低。我前面也說到了，數字黃金只是比特幣的一個很美好的預期願景，事實上目前比特幣的跌和美股的跌其實沒有太多的關聯性。
特朗普一直希望美聯儲能夠來釋放流動性救市，然而救市能夠救到什麼樣的程度，取決於很多層面。現在疫情在全球逐步擴散，美國資本市場可能也需要時間消化這些預期，只能走一步看一步。
而至於全球央行釋放流動性對比特幣有什麼影響，我認為基本上可以忽略不計。因為央行的救市的錢，沒有證據表明會有多少流到比特幣市場去，畢竟這兩者在資金上關聯度很小。
秦源：比特幣可以稱為數字黃金，但是比特幣也只發展了10年左右的時間，比特幣整個市場現在來看還非常的小眾，跟很多大類資產都是割裂的。用分析黃金的很多的框架分析比特幣，其實不是特別的適合，就像前面兩老師說的，比特幣的控盤確實存在很大的問題，很大程度上是一個自身的走勢。
最近一段時間比特幣的下跌跟美股下跌正好巧合的碰到了一起。這可能是某種程度上的巧合，或者說比特幣跟大類資產聯動性在逐步的加強，但是從我的角度來說，還沒關聯到已經具備可持續的用大類資產配置的邏輯，或者大類資產分析的邏輯來分析比特幣的價格走勢這樣一種程度。
回到美股的下跌，目前市場已經公認美股下跌主要的一個原因是疫情。第二是桑德斯最近的異軍突起，疫情的爆發在一定程度上可能削弱特朗普連任的概率，桑德斯本人的社會主義傾向確實對於美股並不是特別的友好，所以導致美股大幅度的下跌。美股大幅度下跌，會本能的想到美聯儲會出來施以援手。2018年、19年以來，市場基本上就是這個套路，只要市場一緊張，美聯儲必然會出來放水。
從價值儲藏的角度來說，放水肯定對比特幣有利；然而，由於高度控盤，比特幣其實更多的還是自身的走勢，因此較難預測。
Q3：在去年中美貿易戰，今年年初蘇萊曼尼遇刺的時候，比特幣的價格都有較大幅度上漲。然而這次全球股市暴跌，比特幣居然出現了與此相同的跌幅。比特幣還是避險資產嗎？我們應該如何看待比特幣？
鄭迪：現在比特幣還是一個比較小眾的市場，我們有時候會把它和避險資產聯絡起來，但至於它上漲是不是因為那個原因，這就不一定了。比如說蘇萊曼尼遇刺，正好有人買了，也未必是因為這個理由，買了以後漲了，大家就覺得可能有點避險的意思。但相關性不是因果關係，這樣說終究還是牽強了。
從另外一個角度來說，我覺得在目前比特幣更多還是風險資產，它還是流動性驅動的，或者是流動性預期驅動的。中國的很多比特幣投資投資者也好，投機者也好，可能還不是特別明白或者認同這個邏輯，但是我們可以看一看GBTC已經有將近30億美元，它的客戶主要是一些對沖基金，還有一些高淨值人士等等，這些人有可能是認這些邏輯的。他們美元進出有可能對流動性產生一些影響。
任鶴義：我先丟擲我的核心結論：目前比特幣跟黃金價格相關係數還不夠，兩者沒有明顯相關性。
我們考察兩種資產的相關性，不是把價格曲線放在一起比較走勢輪廓，這樣並不符合統計學規律，而是應該看兩者的相關係數。我們之前做了一個資料來考察過去7年比特幣跟黃金的價格相關係數，係數接近於1就是正相關，-1是負相關，從13年至今的資料來看，相關係數表達為沒有明顯相關性，所以比特幣跟黃金雖然有太多的相似屬性，但它的價格沒有明顯相關性，相關係數超過0.5都很少，而且沒有完全的規律，基本上圍繞零來波動。我覺得這才是比較兩個資產相關性的科學統計方法。
不過去年美聯儲主席在國會聽證的時候，無意間冒出了一句話說：議員問為什麼Libra不錨定比特幣，他說比特幣就類似數字黃金如何如何。從一個官員嘴裡無意中說出這樣的話，可能他個人也形成了這樣的一個認識，因為他們對比特幣的研究跟蹤比較緊密，所以說數字黃金是比特幣未來一個預期——一部分是預期。但是比特幣跟黃金價格之間沒有明顯相關性，但我覺得這正是比特幣的投資空間所在。如果你認可比特幣會成為數字黃金，那麼應現在比特幣現在跟黃金還沒有相關性，它未來的空間就很大。直到比特幣的價格跟黃金的價格之間有明顯相關性的時候，才說明比特幣價格走勢受黃金影響——或者說兩者的投資邏輯趨於相近。
比特幣的價格與黃金價格之間相關係數比較接近，一是說比較有明顯相關性的時候，比特幣的投資邏輯才會跟黃金的投資邏輯比較接近，才可以用避險資產或者其他的邏輯去看待比特幣。目前顯然不是這樣，所以我覺得如果你認可比特幣是未來的數字黃金，那麼抱著這個美好的預期，比特幣還有很大的空間，我個人還是比較樂觀的。
秦源：對比特幣的認識可以用幾個關鍵詞來概括，除了我前面講的一些特徵外，比特幣還是一個新興市場、小眾市場。然後從大眾的角度來看，其實它是一個規則不健全的市場。此外，它的投機性特別強，而黃金相對波動就小很多了。
所以從微觀結構上來看，比特幣跟黃金在價值儲藏的角度來說，它有很大的這同構性或者說類似，但是從市場的表現來看，目前兩者基本上就是兩種完全不同的市場。
另外我想談一下關於價值儲藏的看法。在我心目中比特幣跟黃金都是價值貯藏，但是價值儲藏不是一種有你無我，或者有你就無我的一個狀態，不同的價值儲藏是可以共存的。
全世界有70億人，有一些人可能對新興技術，比如對去中心化的一連串數字密碼接受度很高，他們就很容易接受比特幣。比特幣很容易變成他們心目當中的一種圖騰，成為他的一種價值儲藏。對很多的普通老百姓來說，可能覺得黃金特別是實物黃金這種東西，看得見摸得著，並且經歷了幾千年的歷史，他們就會選擇黃金作為價值儲藏。因此，比特幣和黃金可能各有自己的一群粉絲。但是從目前市場來看，黃金相對來講是一個偏穩健的市場，如果黃金可能一天跌個百分之三點幾，百分之四，我們會覺得這個波動已經很大了。然後像比特幣，一天跌百分之十幾，我們都習以為常。
Q4：各位嘉賓老師認為，比特幣最大的價值在哪兒？如何看待比特幣接下來將迎來的減半？
鄭迪：全球的年輕人喜歡去配置比特幣，除了他們喜歡這些新玩意兒外，還有一個很重要的原因就是它確實跟其他資產相關性不是特別高。它有時候可能跟納斯達克指數的相關性比較高，有時候可能跟黃金相關性比較高。但看長期來看，它和任何一種資產相關性都比較低，這種低相關性正好構成了配置它的一種必要性，哪怕是配置很小的比例。
另外，只從現有的趨勢來看，它是一個價值貯藏的一種工具，只是相對波動性大一點，但是如果入手入的比較低的話，相對來說安全邊際還是有的，而且還有比黃金更大的上升空間。畢竟比特幣現在實物的市值只有1000多億美元，黃金已經8萬億美元，所以對於那些願意承受更大的風險，又尋求一定的價值貯藏，又尋求一定的上升空間的年輕人來說，比特幣是一個更優的選擇，值得去配置一部分。雖然它現在是一個小眾資產，但長期來看卻有可能成為大眾資產。
說實話比特幣減半，我一直不是特別的感冒，我一直不認為一定是減半導致它漲。很多時候漲都跟當年的貨幣政策是有關係的，供應量的改善可能會稍微有一些作用，但我覺得比特幣最絕對性的東西還不是供應，而是需求。所以我會更多關注全球流動性的擴張或者是收縮。
換言之，如果大家相信減半，但是全球貨幣政策如果今年是收縮的，可能就會很慘，就會像18年那樣。
任鶴義：比特幣未來的價值我剛剛說了，數字黃金可能是比特幣第一個比較現實的應用，也是一個比較現實的定位。但是現在的問題就是比特幣的市場容量和深度還不夠，參與比特幣的資金並不是非常主流，當然也逐漸的改善，像期貨期權，包括ETF有可能也會推出來，這些傳統資本市場的工具作為一種渠道，使得傳統的資金能夠合法合規的進入這個市場，這些都是很好的苗頭。
比特幣作為一個切入點，把傳統的資金引入區塊鏈領域，我覺得未來的渠道會越來越寬，從這個角度來看，比特幣作為區塊鏈裡的一個龍頭品種，肯定還是有很大的空間。
至於減半，因為過去兩次減半都有牛市，所以大家就天然認為減半就應該有牛市，實際上邏輯上不是這樣的。減半應該是降低了礦工的收入。如果價格不翻倍，礦工肯定是虧的，但不代表說市場為了讓礦工不虧，價格就會翻倍。
過去市場進入的資金是比較偏邊緣化的資金，所以有可能借著減半的預期炒牛市，但是這一次減半能不能帶來牛市肯定是不能預測的。大家千萬不要簡單認為減半一定要有牛市，還是要配合形勢一步步看，而且這次價格在一萬已經衝擊了三次都沒過去，足以說明一萬的價格是一個很大的壓力。
秦源：我來談一下我對這個問題的看法。關於比特幣的價值，我前面也已經反覆強調在我看來它就是一種價值儲藏，最根本的價值所在，隨著區塊鏈應用的拓寬，很多區塊鏈的應用可能會和比特幣結合在一起。應用場景的增加在一定程度上也會增加對比特幣價值儲藏的認可。另外一個就是前面我們都在反覆說的一個問題，隨著大眾對比特幣的接受度的提升，它價值儲藏的受眾面會增加，可能是它未來一個非常大的看點。
關於減半的問題，如果我們不考慮其他因素，單從減半形度來講用簡單的經濟學分析，就是供給減少了，一定程度上來講對價格肯定是會有一定的提振。另外一個就是減半之後，也意味著挖礦成本增加，用商品的分析邏輯來講，成本上升價格往上漲也是很合理的。
比特幣跟黃金在這一點上倒有很大的類似性，簡單的供求並不是分析它價格的最為核心的因素，價格的核心因素很大程度上還是自身市場投機性的表現，投機很大程度上就是要找主題。那麼，前面兩次減半都帶來了比特幣的牛市，現在大家就潛在找到了這樣一個炒作主題。但至於這次能否炒作起來，還要繼續觀察。
Q5：面對今年前所未有的市場形勢，請各位老師分享你們的投資建議。
鄭迪：非常簡單的回答，我覺得比特幣還是要把握調整以後做多的機會，當然我們也會根據實時的變化來調整評估。我一貫的看法就是如果我們剔除門頭溝也好，還有一些巨鯨拋售對於幣價影響的話，比特幣是目前已知最好的體現流動性觀點的一個資產，這方面可能比黃金還要好，它的彈性非常大。因為比特幣是小眾資產，所以它對流動性異常敏感，如果我們認為流動性好起來，各國都要撒錢，那大概率是要漲的，只不過現在可能被門頭溝也好和一些巨鯨所壓制。
今年經濟形勢不佳，各國撒錢都是遲早的，所以這對比特幣是利好。只是這裡面我們要關注到一些供應面的擾動因素。
任鶴義：保持流動性。這是對個人的建議。
秦源：短期我相對來說比較認同鄭總的觀點，目前來看硬核科技跟貨幣放水的組合仍會市場的兩條主線，而這兩條主線比特幣都能關聯上。但是從中長期的角度，金融監管和社會治理環境的問題對科技網際網路巨頭、對區塊鏈的態度，我們都需要保持高度關注。
