撰文：jerry ， dachal research發起人
幾天前大洋彼岸的國會山聽證會讓我們領略到當今世界強（開）大（明）的美利堅爭奪下一個時代身位的姿態；從香港《南華早報》網站傳來的最新的訊息是中國正在探索設立虛擬資產交易場所，中國政府為推進數字人民幣試點做出了下一階段佈局——我們也在為下一個時代而謀略。
這是多麼鼓舞人心的時刻。而這一切發生的主戰場會在元宇宙，這不再是一個概念了，而是涵蓋了由區塊鏈技術驅動並整合其他技術文明成果的跨越種族與國界的政治、經濟、文明共同體。
在我們和美利堅兩個最大的主（政）權（府）著手佈局的時候，「people」的出現讓我們對元宇宙有了更多的憧憬和期待。
在此背景下，我們嘗試以defi,gamefi,socialfi為基礎，解析元宇宙經濟體系的建構。綜合各種因素考慮，本文將分為上、下兩部分發布，敬請期待下文。
01 defi：從資料資產管理到生產要素配置
在元宇宙的建構中，會有很多秩序、規則的革新，比如defi（去中心化金融）不再依賴舊有、低效的基礎架構，而是利用密碼學、去中心化和區塊鏈來構建新型金融體系。這裡沒有傳統的技術債務、建立在透明、健全的經濟和貨幣政策上，defi 堆疊的每一層都是可程式設計的，有著無可比擬的可組合性，defi 在流動性協議之中已經爆發出了“從0到1”的新能量，這種流動性上的重大創新消除了阻礙當前資本市場的摩擦 (中間人、關係和文書工作)，實現了現代全球金融市場所需要的無摩擦的流動性流動。
生產要素的最佳化配置是決定生產力解放的基礎條件，這在元宇宙建構程序中同樣適用。生產要素包括土地、勞動、資本、技術和資訊等，而生產要素的匹配度取決於要素的可流動性。defi天然的具有這個功能，並從數字資產管理的實踐中迭代、進化中，反哺生產要素的最佳化配置功能。
以uniswap v3 為例，為解決上一版本的資本效率較低（流動性供應均勻分佈於所有價格範圍）問題，引入了流動性分佈的概念，允許其使用者在價格範圍記憶體入流動性。透過集中流動性，提高資本效率。當存入相同價值的資產時，可以獲得更高的流動性和更低的滑點。在某個價格範圍內提供流動性也在某種程度上降低了無常損失的風險。
將函式向下平移a點的y值，向左平移b點的x值，如上圖和等式所示，確保a 和b之間的有效交易結果，就像我們使用綠色曲線作為我們的價格決定函式。當價格超出此範圍時，其中一個代幣儲備將被售罄，從而有效地將流動性集中到此價格範圍內。在存入流動性時，uniswap v3中每個資產的價值不一定相等。
噹噹前價格完全超出流動性提供者設定的價格區間時，uniswap v3將流動性提供者的輸入算作範圍訂單(range order)，只允許其存入一種代幣（型別取決於價格區間是否完全高於或低於當前價格）。例如，考慮一個由 eth 和 dai 組成的流動性池。如果設定的價格區間完全高於 eth 的當前價格，則只允許使用者存入 eth。如果價格區間完全低於 eth 的當前價格，則只允許使用者存入 dai。當價格完全越過流動性提供者設定的價格區間時，他存入的資產將全部轉換為另一種的代幣。由於使用者只能存入一種代幣，範圍訂單隻能實現傳統限價訂單中四分之二的訂單（獲利訂單、買入限價訂單）。另一方面，買入止損訂單和止損訂單無法實現。
參考btxcapital的分析，這個版本的迭代仍有缺點存在，使用者在進行範圍訂單時只能存入某些型別的代幣，因此無法實現買入止損訂單和止損訂單。進步之處也很顯然，uniswap v2 和 v3 在其 amm 演算法中引入了 cpmm 和流動性分佈，而提供價格範圍內的流動性本質上使 uniswap v3 成為一個通用的 amm，能夠透過改變其流動性分佈成為任何可能的 amm。
我們以uniswap v3 的迭代作為案例介紹勢必要放在整個defi協議生態的迭代與進化的正規化裡看才有意義。
比特幣是所有頂級defi協議的預設區塊鏈，但比特幣的語言（稱為指令碼）相對簡單有限，它不適合部署上述應用程式。以太坊憑藉其圖靈完備程式語言的穩定性和用於建立新代幣的erc20標準，迅速成為一個可用於構建的智慧合約平臺，一批優秀的先行者在此探路：第一個建立在以太坊上的去中心化交易所（dex）etherdelta——ama始祖bancor——makerdao——衍生品的流動性協議ren（以前的republic協議）——提供區塊鏈間流動性訪問的協議kyber network——鏈上流動性協議0x ——compound的comp流動性挖礦——跨鏈借貸協議flux——新一代期權工具vigoss——aave ——借貸syntix（以前稱為havven）……
這期間出現過多家平臺暴雷被盜、以太坊堵塞、compound、maker清算失敗等黑色事件，但這之後的迭代進化讓整個defi生態系統變得更加強壯，反脆弱能力越來越強，compound的comp流動性挖礦一度帶來了一個繁盛的defi之夏。但流動性挖礦註定不可持續的，defi在元宇宙建構中的角色也是要去流動性挖礦之後才可以考量的，經歷著市場急轉直下後在反思基礎上defi的再一次進化，defi2.0透過新的機制改變協議和流動性提供者之間的關係，重構了流動性服務本身，比如出現了pol（ protocol owned liquidity）的概念；互操作性協議和跨鏈流動性可能會變得非常重要，比如跨鏈借貸協議flux實現多鏈間資產的流轉，flux+vigoss實現借貸協議與期權協議的聯動，vigoss為合成資產、nft標的、gamefi資產提供永續合約服務；在layer2的defi、以太坊2.0上的defi、btc+defi以及新公鏈上的defi之間的競合……
在此總結可見，defi1.0時代發揮了其天然的流動性和資產管理的優勢，圍繞著交易等金融屬性蓬勃發展；但進入defi2.0要在defi生態互操作以及defi在整個元宇宙建構中的生產要素配置作用開發潛力，與nft以及gamefi的資產的可組合性。
zero one創始人robin對後defi時代（defi2.0）拼各家defi滿足使用者金融業務需求的能力有此論述：交易類、借貸類、保險類一起去掉礦後什麼業務能生存下去，基本就是寒冬到來的時候的defi基本格局。永續合約協議的發展未來一定是去滿足小幣、新幣、合成資產甚至nft，而交易對不僅要滿足usdt、usdc使用者，還要迎合更多算穩使用者，在內容上和中心化交易所走差異化競爭，在結構上去搭協議樂高、聚合生態。隨著區塊鏈上出現越來越多複雜且變化多端的金融組合物，永續合約協議才會全面爆發。yearn.finance創始人 andre cronje在推特談論行業發展趨勢時表示，目前 defi 行業主流仍是圍繞交易的「tradefi」，未來或將進入偏向遊戲化的「gamefi」，「未來 defi 貨幣政策或將更遊戲化，使用者的資金將成為 defi 遊戲使用的裝備。」
而這些將為我們進入元宇宙做好鋪墊，雖然gemifi還只是元宇宙應用場景和重構生產關係的0.01版，但這些行為都是通往從socialfi到allfi這個人類數字化的物質基礎和元宇宙建構的價值基礎的必經之路，這些共同完成元宇宙經濟體系架構；包括「people」的出現，也讓我們聯想到dao自治模式與元宇宙經濟體系之間的關係……
最新的訊息是，aave計劃支援使用者抵押ens進行借貸；vigoss、 xcarnival 等專案正在踐行著為元宇宙資產帶來流動性的操作。我們以flux+vigoss為例，切合本文的主題，來解析一個全新的加密經濟模型首先需要針對以下幾個問題：
- 如何保障協議的安全性
- 如何維護協議的可持續性
- 如何將不同參與者的經濟目標與提高整個網路價值的目標對齊
- 如何在元宇宙建構中發現defi的生產要素配置的價值
一個全新的加密經濟模型必須滿足以下條件：
- 底層必須是價值儲存的平臺，必須能夠承載價值、累積價值；
- 必須在去流動性挖礦之後在結構上去搭協議樂高、聚合生態；
- 必須絕對的安全，並且具有長期收益的激勵機制；
- 系統安全性與平臺上承載的資產一同成長。
下面我們分別介紹一下flux協議和vigoss協議：
flux 是一套完整的去中心化借貸協議，基於此協議，任何人都可以適配開發多樣的借貸應用程式；flux 是由zeroone團隊開發的去中心化、安全、非託管的數字加密資產抵押借貸協議。flux協議採取多鏈部署的模式，目前已經完成polygon、arbitrum、oec、heco、bsc、conflux等公鏈的部署。
flux v1為超額抵押借貸協議產品，在v1的貨幣市場上，使用者可以存入特定的加密資產賺取利息，也可以透過抵押資產並支付一定的利息借出某種加密資產。
flux v2 為槓桿借貸協議產品，在v2中質押資產作為保證金，可借出數倍的價值的資產去挖礦、去交易。
flux v3為跨鏈借貸協議產品，使用者可以實現數字資產的跨鏈存、取、借功能。
供應資產
與compound協議類似，flux 協議是將每位使用者供應的資產聚合在一起，形成一個聚合的貨幣市場。當一個使用者供應資產時，它變成了可變現的資源。流動性提供者（存款人）可以隨時提取資產，不需要等待特定的存款到期日。
貨幣市場中的餘額根據該資產特有的供應利率計息，使用者可以實時檢視他們的餘額（應計利息包括應收利息和應付利息）；當使用者進行更新他的餘額的交易（供應、轉移或提取代幣）時，應計利息被轉換成本金並支付給使用者。
長期持有cfx或其他資產的使用者，可以將資產供應到flux貨幣市場，以獲得額外的投資回報。比如，擁有 cfx 的使用者可以將他們的 cfx 資產供應給 flux 貨幣市場，並賺取利息（以 cfx 計息）。而無需花費精力管理資產，無需承擔投機風險。
借用資產
flux 允許使用者透過信用質押輕鬆借走資產，使用者對借出資產擁有完全所有權，可自由支配，可應用到任何其他可以到達的地方。使用者無需設定還款日、借款利息等，只需指定需要借走何種資產，即可快速借走資產。如果是跨鏈資產，還可以一鍵從 conflux 鏈中借出資產到指定的以太坊或者比特幣地址中。
與供應資產類似，每個貨幣市場都有一個由市場資產利用率決定的浮動利率，該利率決定了借款成本（借款利息）。
為了控制風險，flux根據風險設定每種資產的抵押因子，不可超額抵押，結合資產價格、餘額、抵押因子可為每個賬戶動態計算借款額度；每個賬戶可抵押資產並在借款額度內借出資產；抵押資產不可取出，但同樣可賺取存款利息。
同時，每個賬戶的借款餘額不得超過借款額度，賬戶存款額和借款額之比，我們稱之為抵押率。當抵押率低於某閥值時（清算抵押率）將觸發清算；使用者透過追加存款或者償還全部或部分借款來提高抵押率，避免資產被清算。
風險與清算
為了降低 flux 協議風險，保護流動性提供者，當借款人賬戶抵押率低於清算抵押率時，該借款人的存款資產將被任意賬戶（清算人）清算，以償還借款到流動性中。清算人必需替借款人償還所有借款到流動性池中，才能獲得借款人的全部存款（抵押資產）。
這裡，清算抵押率是常量 110%，賬戶抵押率是賬戶存款和借款額之比。
任何conflux 鏈上地址均可公平、零阻力參與清算，不依賴任何中心化系統。根據時間優先原則，清算人可將"清算賬戶"（即低於清算抵押率的賬戶）清算。
當賬戶抵押率遠低於清算抵押率，跌破 102% 時，我們稱之為穿(breakdown)倉。此時，flux 協議指定的特定清算人參與清算。穿倉清算必然是虧損的，因此需要清算人在清算資產時需支付 6% 手續費到特定清算人合約中，作為清算儲備金，供穿倉清算使用和提供流動性。
取款限制
為防止借款人提取資產引發清算風險，fluxe 協議強制要求借款人提取資產後抵押率不得低於120%，除非借款人還請所有借款。
去中心化自治(dao)
flux協議要求對協議的任何修改都需要透過去中心化自治組織（簡稱dao）投票透過後才能生效。這是flux協議去中心化治理的目標。在flux協議的早期將由flux開發團隊內部管理dao，在flux協議實現完成且穩定後，flux開發團隊將會把flux協議的管理許可權移交給社羣dao。
期貨市場工具vigoss做為defi2.0時代原生的衍生品專案，具有一下優勢與特色:
- 自動虛擬做市。剝離了交易對與資產的關係，因此使用者在交易的過程中可以使用更低的滑點進行交易。
- 提供15x槓桿，槓桿水平根據每月評估穩步提高，將最終達到50x。
- 完善的風險控制機制，利用amm機制，極大程度防止穿倉風險，使區塊鏈中的作惡者如閃電貸攻擊需要付出極大的攻擊成本。
關於vigoss協議的詳細內容請參考《以vigoss、perpetual、dydx為例，解析衍生品在defi2.0程序裡的演進和前景》裡面的介紹，這兒擇要介紹一下vigoss在開發的幾個功能：要新增功能槓桿交易，槓桿部分由flux協議信用借款給使用者在vigoss上交易；多鏈發展；為所有長尾資產提供永續合約服務；為合成資產提供永續合約服務；為nft標的提供永續合約服務。
在《以vigoss、perpetual、dydx為例，解析衍生品在defi2.0程序裡的演進和前景》中我們曾經以vigoss與flux協議的聯動效應為例解析在defi2.0時代衍生品市場中借貸協議與期權協議如何迭代進化以及前景——在數學上，一切金融產品，無論是股票、債券、期貨合約、期權，還是房地產、抵押債券，全部都可以還原成某種形式的期權。背後起支撐作用的，是布萊克—斯克爾斯—默頓期權定價模型（black-scholes-merton model）。
從數學的角度，可以將抵押貸款理解為看漲期權和看跌期權的組合。債權人不僅是在提供資金，更是在賣出一種奇異期權：如果擔保品價格（st）上漲，債務人可以用更低價格（l）買回擔保品，債權人必須要以這個行權價賣出。如果擔保品價格下跌，債務人就可以用更高價格（l）賣出擔保品，這時債權人必須用這個行權價買入。因此，收取的利息，既可以理解成是資金的使用成本，也可以理解成是期權賣方為給買方提供便利而索取的保險費。
抵押借貸在數學上等價於一種行權價為借貸本金 l 的「期權」，代入布萊克—斯克爾斯—默頓期權定價模型，解二階齊次線性拋物型偏微分方程， 得到的是：
圖中 l 是一個三元複合函式，為本次抵押貸款視為歐式看跌期權時的價格。q 為擔保品價值，f 為貸款本金，n 代表正態分佈變數的累積概率分佈函式。log 是自然對數函式 ln 的非標準寫法。
如果把借貸市場視為奇異期權買方和賣方的一場博弈，最優的情況，當然是擔保品價格上漲。這時候，借款人可以收回現貨，從現貨增值中獲利；貸出者也可以按期收回本息。整個流程中，比特幣在發揮擔保品價值，而借貸市場也承擔了價格發現的功能。可以預見的是，vigoss與flux協議的聯動會有很好的化學反應，而這只是vigoss未來開發計劃的一部分，尤其是vigoss為合成資產、nft標的和gamefi資產提供永續合約服務……這將成為defi從資料資產管理/交易到元宇宙建構過程中生產要素配置的躍遷。
為了保持連貫性，我們簡要預告下文主要內容：02 gamefi：元宇宙應用場景和重構生產關係的0.01版；03 從socialfi到allfi：人類數字化的物質基礎和元宇宙建構的價值基礎。
宣告：dachal research所有文章都不能作為投資建議或推薦；投資有風險，投資應該考慮個人風險承受能力，建議對專案進行深入考察，慎重做好自己的投資決策。
