以Uniswap、Curve、Balancer為例，詳解自動化做市商

流動性挖礦的熱度持續高漲，在這篇文章裡，會聊一聊 defi 生態中的一個重要部分：自動化做市商。如果使用者有閒置資金，如何透過自動化做市商平臺獲得收益？又有哪些風險存在？

談到自動化做市商，有三個專案繞不過去：curve，balancer 以及 uniswap。defi 如同是一棟大廈，而這類應用則是不可或缺的基礎設施的一部分。自動做市商的出現，讓中心化交易所的模式有了替代品，使用者跟使用者之間無需中間商託管資產，即可實現點對點的數字資產交易。

為了更好的瞭解自動化做市商起到了什麼作用，我想有必要先了解一下背景：為什麼我們需要自動化做市商？

如果你是 defi 的資深玩家，可以直接跳過去第一部分，從 uniswap 的介紹開始閱讀即可。為了方便讀者閱讀，我們先花一點時間介紹下背景知識。

我們從比特幣歷史上最著名的一筆交易談起。

2010 年 5 月 ，一個網名為拉斯洛（laszlo）的程式設計師，在比特幣論壇發帖稱：希望能夠用一萬枚比特幣換取兩份披薩。5 月 22 日，laszlo 發帖稱，交易成功。這是比特幣歷史上第一次有記載的實物交易記錄。5 月 22 日也因而被愛好者們確立為：“比特幣國際披薩日”。

讓我們仔細想一下這筆交易：當時人們是怎麼做的呢？

起初，人們透過論壇交易數字資產

正如在披薩購買之中，用一萬個比特幣換披薩的這位程式設計師老兄，交易時候也得知曉：對方會不會收到比特幣就不聲不響消失跑路？比特幣早期，愛好者們在比特幣論壇和 irc 上進行交易，他們想要衡量交易物件靠不靠譜、會不會捲走了幣玩消失，憑藉的是在論壇之中的榮譽值。

在點對點交易中，這方法很常用。在 craiglist 和 localbitcoins 這類平臺中，賬號的年限，交易的頻率等指標是核心的組成部分。今天我們在 otc 市場上也會看到，賬號成交筆數、賬號等級，也都是選擇 otc 商家的重要因素。

不過，就算考慮了這些因素，也仍然存在問題：騙子也有可能透過多次交易贏得信任、積累聲譽、放長線釣大魚，然後騙一次大額的就跑路。這種風險，始終存在。

中心化交易所

後來交易所出現了。coinbase 和門頭溝交易所的出現，使得人們在交易中不再需要依賴信譽值選擇交易物件。然而，交易所的風險也隨之而來：使用者將資產託管在交易所中，交易所一旦出事，使用者的資產很可能血本無歸。正如在門頭溝事件中我們看到的，在中心化交易所中，參與者的風險仍然很高。

為什麼自動做市商會出現？

後來，數字資產生態系統逐漸發展，更多的開發者建立了專案，發行代幣，而中心化交易所則成為了流動性的主要提供者。動輒索要一百萬美元上幣費的情況，並不罕見。除此之外，隨著 nft 非同質化代幣等新型數字資產的出現，個人化代幣以及使用區塊鏈對其他資產進行代幣化的需要，也對區塊鏈基礎設施提出了更多的要求。如此種種，除了中心化的交易所之外，人們需要有更多的選項。

去中心化交易所、自動化做市商和資金流動池 (liquid pool) 協議，恰好滿足了這類需要。透過智慧合約，中心化交易所的角色可以被替代，使用者不必將資產託管在中心化交易所，就可以實現資金流通。

dex 和自動化做市商

去中心化交易所跟自動做市商這類平臺的不同之處在於，在去中心化交易所上，使用者仍然需要訂單簿，每一筆交易都需要使用者去為此出價競價，有對手方參與才能完成。而自動化做市商可以無需藉助於訂單簿，透過演算法方程式來決定資產的交易價格，充當使用者的交易對手方。

dex 往往面臨啟動之初流動性不足的問題，而自動做市商平臺，則用演算法方式，提供了交易流動深度。這意味著，資產的價格在自動做市商產品之中，只有當交易發生的時候，才會發生變動。更少受到外部的操縱。

對於以太坊等資產而言，仍然也在中心化交易所上架，有時候價格會跟交易所的價格有所不同。在這種情況下，會存在套利空間。套利者的參與，會消減價差，讓代幣價格回到正常水平。

對於提升流動性而言，自動做市商只要更少的資源即可實現。無需人工介入交易，只需要透過智慧合約即可實現。

想要弄清楚自動化做市商的機制，有三個重要概念我們需要明白：流通池、無常損失（價差損失）以及流動性挖礦。下面分別來了解下。

1.  流通池

在 uniswap 這類專案中，專案為使用者提供了流動性深度，使用者可以在不同代幣之間進行交易。使用者將資產轉入平臺之中獲得收益，而在平臺中的總資產額度，就構成了流通池。

流通池中代幣總額越多，深度越好，大額交易帶來的影響也就更小，不至於因為一筆幾十萬美元的交易就讓價格產生大幅波動。defi 今天面臨的最大批評在於，容易產生交易滑點，無法為大額數字資產交易提供安全支撐。交易滑點是這樣的一個概念：在買賣 token 時，期望的交易價格和實際支付的價格之間的差別，稱之為交易滑點。

2. 無常損失 (impermanent loss)

使用者向平臺提供流動性，存在虧損風險，被稱為無常損失。 由於自動化做市商 (amm) 的設計機制，可能會導致在外部價格變化時，如果沒有套利者的介入，amm 平臺不會自動變動價格。而這時候，外部套利者會藉助於平臺跟外部交易所之間的價差從中獲得利潤。而與此同時，為平臺提供流動性的使用者，卻遭受了損失。

一旦出現了這種情形，使用者就沒有動力去參與，因為原本他們希望獲得收益才參與其中，卻因為價差而虧損。這樣一來，他們原來可以透過中心化交易所獲得更大的利潤，卻因為在自動化做市商平臺提供流動性而虧了錢。

3.  流動性挖礦

使用者將資產提供給市場，可以獲得平臺代幣作為獎勵。使用者承受了資產價格損失，也鎖定了代幣的流動性，但是獲得了收益。除了分享平臺的手續費跟利息之外，他們還可以將平臺獎勵的代幣出售，獲得更好的收益。

說到流動性挖礦，2018 年時這種做法在亞洲的一些交易曾經很流行，但是很可惜，由於存在大量的拋售，這些平臺的代幣價格一落千丈。

接下來，我們對 uniswap、curve 以及 balancer 這三個熱門專案加以瞭解，也順便談一下他們的使用者激勵模式。

uniswap

uniswap 提供了即時兌換的方式，讓使用者可以在不同的代幣之間進行交易，無需對手方，交易可以立即成交。uniswap 的官網是: https://uniswap.exchange

我們先了解下實現機制。uniswap 採取的演算法為固定乘積的方式: 可以用方程式 x * y= k 來表示。這裡，k 是個常數。

假設有這樣一個交易池，其中有 50 個以太坊，有 1 萬美元，而 k 的值恆定，為 1萬。y 此處表示的是資產的價格。

感謝你能夠耐心看完上面這一段。這種做法有一定的優勢，可以無需訂單簿，就能完成交易，而中心化交易所或者去中心化交易所，都需要依賴於訂單簿。

除此之外，在這類交易中其他交易者的訂單是看不到的，所以想要操控價格也更有難度。

不過這類做法也面臨挑戰：如果代幣流通池中以太坊跟美元的深度不夠，那麼交易時價格會變動劇烈，這會讓 uniswap 變得有風險。更重要的是，如果平臺交易深度不足時，有大額訂單交易，為平臺提供流動池的使用者可能會遇到資產損失。

在 uniswap 上，類似 uma 協議這樣的代幣可以直接在平臺上發行，因為透過  uniswap 的價格發現機制，能夠無需中心化交易所參與，就可以直接透過演算法決定數字資產的價格。而 uniswap 跟 curve 之間的最主要差別在於交易資產的型別上。在 uniswap 平臺上存在形形色色的資產，這會讓流動性變得分散，資產的價格發現過程可能變得低效。而在 curve 平臺上，聚焦於穩定幣資產，價格會恆定在一美元左右。

uniswap 的激勵機制

迄今為止 uniswap 並未發行平臺代幣。uniswap 針對每筆交易，會收取 0.3% 的手續費，這部分收益會分享給平臺的流動性提供者。當使用者取回在池子之中的代幣時，根據他們在資金池中他們對流動性的貢獻，可以分享平臺的手續費收益。不過這樣一來，存在一定的風險：對使用者的激勵完全依賴於平臺的交易量和交易規模。隨著幣價走熊，平臺的交易量下降，由於手續費收入降低，使用者的積極性就可能沒那麼高，從而轉向其他可以獲得更高收益的平臺。

curve.fi 的設計考慮是，讓使用者交易穩定資產，可以獲得平臺手續費，降低了價差損失的風險。使用者透過穩定幣為平臺增加流動性，可以交換不同的代幣，比如 usd  的多個錨定幣：dai、usdt、usdc。這些代幣的價格在1美元左右波動，價格變動帶來的資產損失風險更小，因為波動性低。

curve 可以吸收大額的交易，如數十萬美元的交易，交易滑點不會有大幅變動，因為流通池的規模夠大。更重要的是，由於主要聚焦於穩定幣，可以將流動性更聚焦在美元錨定資產上。

如你所見，交易量主要來自於穩定幣交易，以及最近對於比特幣的錨定幣。

curve 的激勵機制

curve 平臺的交易手續費為 0.04%, 手續費分配給平臺的流動性提供者。curve 上的閒置代幣也會變為錨定幣的方式 ctoken（compound 代幣）的方式，在compound 平臺上出賃，獲得收益。使用者可以獲得兩重收益：來自 compound 平臺的基礎利潤，以及在curve 平臺上提供做市商流動性所得到的手續費收益。curve 也有發幣的計劃，不過截止到發文為止，還未施行。

balancer 更有意思。

使用者可以將混合代幣提供給資金池。balancer 自己描述為 etf。balancer 使得個體能夠透過提供流動性給平臺，來獲得利潤。balancer 背後的共識略微複雜，在此不做詳述，不過我們可以看看基本的原理。

balancer 的激勵機制

balancer 設計的激勵，來自於交易資金池提供的年化收益。所有的池中的費用會回到流動性提供者手中。這意味著參與者可以設定更高的手續費比例。如果資金池的手續費過高，使用者不想進行交易。因此，激勵使用者設定較低的手續費，獲得更多的代幣收益。

由於代幣激勵機制的加入，balancer 的交易者數量增加了 20 倍，從 70 人左右提升到 1400 人以上，由於代幣激勵機制的加入。balancer 總計交易額達到了 4500 萬美元。

balancer 最近也釋出了代幣發行的計劃。總計數額為 1 億代幣，2500 萬代幣分配給創始團隊和投資者。balancer 曾用 0.6 美元1個的價格融資了 300 萬美元。

balancer 代幣價格升高，使用者可以從這些代幣獲利，還能夠獲得來自提供資產的收益。正如在 compound 之中我們看到的，只要平臺所獎勵給使用者代幣的價格保持高位，這對使用者就很有吸引力。

過去幾年，自動化做市商漸漸完善，最近對去中心化治理的風，代幣激勵機制的加入，自動化做市商獲得了更多關注。

目前常見的模式是逐漸加入代幣，讓使用者自己對專案實現治理。目前 balancer 代幣價格較高，這意味著考慮到風險因素之後，成為 balancer 的 lp 仍然有利可圖。然而隨著幣價下跌， 如果平臺的交易量不足以建立足夠的利潤，持續時間就難以為繼了。

如果趨勢無法持續，流動性提供者的激勵不足，就可能會離開平臺。當然有人也會有不同的看法。由於 amm 平臺的激勵與個人在激勵池中所佔的比例有關，所以隨著其他人的離開，餘下參與者的收益會上漲。balancer 代幣回報的數額增加，也會讓 lp 留下來。

對許多已經成型的平臺如 uniswap 而言，平臺的交易額夠大， 足以產生持續的利潤。過去一週 uniswap 平臺自己就產生了 1.69 億交易額。這意味著一週分配的手續費大概是 57 萬美元。

由於價格仍然保持高位，使用者會對平臺幣感興趣。換句話說，類似自動化做市商這類平臺，需要高額回報，以便讓治理代幣維持熱度。我認為這個模型比傳統的風投模型更好，因為沒有產生利潤的平臺可以早點死掉，不會像一些殭屍專案一樣維繫多年，僵而不死。defi 資產的流動性，意味著大量的流動性提供者可以將資產轉移到具有更高回報的平臺上。

我很期待 defi 領域的創新。你可以將多個代幣混合，只需要程式碼和共識就可以執行一個市場，可以用多種方式使用。對於個人來說，個人代幣也可以在 balancer上交易。

在未來如果有人將 ip 智慧財產權合約代幣化，在類似 balancer 等平臺上架，我不會驚訝。這些做法將中間人踢除，直接將發行者和發行市場聯絡在一起，defi 起到的作用，正如同 wordpress 使得出版發行變得簡單，只需要點選即可，將權力從傳統新聞媒體解放出來，賦權給個體博主。

有人會懷疑：這會被濫用麼？當然可能。人們不得不承受損失的風險。但是如同創新會消減中介提升效率一樣，defi 領域的新發展儘管有缺陷，卻會帶來更多的益處。對此我翹首以待，讓時間給出證明。

翻譯：荊凱。

原文：https://cipher.substack.com/p/an-introduction-to-automated-market

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宣告：本文為作者獨立觀點，不代表區塊鏈研習社（公眾號）立場，亦不構成任何投資意見或建議，本文做了不改變原意的刪減。