2017以太坊智慧合約帶火了lco這一區塊鏈融資方式。但隨著國內勒令禁止以及漫長熊市的持續，lco逐漸淡出人們視線。最近幣圈市場回暖，投資信心逐漸恢復，大有重啟2017年牛市的跡象。因此趁牛市尚未到來，我們先複習梳理一下lco及其這兩年的演化，為可能再度出現的融資熱潮做好準備。
誕生於混沌 - lco
lco(initial coin offering)指將比特幣、以太幣等虛擬貨幣轉入專案方指定地址，專案方再將專案代幣轉回給投資人指定地址的融資方式。
作為區塊鏈最早成型的融資方式，儘管lco在國內被禁止，不可否認lco有其可取之處。它使初創企業的融資來源更多樣，而且代幣的形式提供了很好的二級市場流通。尤其是在以太坊的智慧合約出現後，lco的可靠性和便捷性顯著提升。但lco的缺陷也很明顯：監管的缺失導致專案方與投資方資訊極度不對稱，缺乏有效手段對專案方的行為進行約束。這兩點致命缺陷導致lco的沒落不可避免。
投資風險點：智慧合約漏洞，資訊不對稱，專案方跑路，以太坊效能限制參與等等
擁抱監管 - sto
在2017-2018年lco的合法、合規備受質疑的時候，sto出現了。sto（security token offering），指遵循美國sec或其他國家證券部門監管框架的lco形式。sto與lco主要的區別在於sto主動尋求政府監管並進行相應的資訊披露，因此減少了資訊不對稱風險，使得區塊鏈專案投資更加規範化。
然而為了符合監管要求，專案方通常承擔更大的成本，例如律師費用、財務費用、申報費用等，融資進度也會顯著慢於一般的lco。此外，證券監管是地區性的，如果專案方想要符合多個地區國家的監管，則需要根據不同國家準備材料。這意味著出於成本考慮，專案方通常只會在一個國家進行融資，並且只在該監管認可的持牌交易所進行流通。這大大降低了專案的流通性。這些問題導致sto模式從形成之初就一直不溫不火。
投資風險點：專案方發幣成本高，二級市場流通受限
尋求利益合作方 – ieo
ieo（initialexchange offering），專案方以交易所作為平臺進行融資、發幣，形式類似於券商的證券承銷。其中，交易所扮演券商角色，代替投資者對專案進行篩選核查，留下優質專案在其平臺完成融資並上線流通，以優質專案吸引投資者來其平臺交易。可以看出leo是專案方和交易所雙贏的模式。
2018年下半年至2019年，leo一出現便引爆市場熱度，某些交易所上線的leo專案開盤即獲得多倍的漲幅，從而吸引了更多投資者和交易所參與leo。好景不長，許多專案無法長期維持高漲幅而紛紛下跌破發，種種跡象也表明交易所與專案方存在利益勾結。更大的利益誘惑，使得原本應該共贏的模式，變成了共同收割投資者的模式。leo目前仍有一定熱度，但隨著市場趨於理性，專案不再容易出現之前驚人的漲幅。
投資風險點：交易所與專案方聯合割韭菜
無論是sto或是leo，他們對lco的改進體現在引入權威機構為其提供背書。然而由於權威機構背書的成本過高，或者權威機構本身並非利益無關方無法做到客觀公正，背書的形式難以經濟、有效地發揮對投資者的保護，投資者依舊出於顯著的弱勢。
由“股”向“債”的靠攏 – lcto，rlco
2020年以來，為了解決保護投資者的難題，專案方在lco形式上做出了更主動的創新。例如最近出現的icto（initial convertible token offering）和rico（reversible lco），都賦予了投資者退還代幣拿回投資本金的權利。
lcto允許投資者可以在融資完成後的轉換期內選擇1）繼續持有代幣，享受代幣可能的增值收益；或者2）將代幣轉換為資產包通證，專案方會在轉換期結束後回購資產包通證，由此投資者將拿回投資本金。為了確保專案方在轉換期結束後切實履行回購義務，資產包通證對應的資產組價值會大於回購金額，如此專案方就有會願意履行回購。rico則是讓投資者在融資開始前以鎖倉形式認購一定數量代幣，若在rlco融資期間內（長達數月）選擇不撤回認購的話，將按比例分批次執行購買併發幣，如選擇撤回認購則可以隨時拿回尚未執行購買的本金。
圖片來源於採用lcto模式的defi專案finnexus
cfnc：convertiblefnc融資時投資時購買的可轉換代幣
fnc：專案正式執行時的代幣
abt：asset based token，資產包通證，用以保證專案方履約贖回的資產證明
這兩種模式都借鑑了可轉債的思路，在出售投資者代幣時，同時附送了一個期權。若專案在設定的時間段內無法滿足投資者的期望，那麼期權使得投資者可以向專案方“賣出”持有的代幣，確保本金不會受到損失，從根本上降低了投資者的風險。當投資者選擇持有代幣時，代幣體現了“股權”屬性。而當投資者選擇將代幣回售給專案方時，代幣的性質更接近於“債權”。所以可轉債的投資思路也可以用於lcto和rlco的投資。
但目前lcto是以usdt的形式返還本金，這潛在增加了投資者在牛市中的機會成本。而扮演抵押品功能的資產包透明度尚不夠，會使得投資者對履約產生一定質疑。未來以defi自居的新專案可以嘗試直接用自己的去中化投資組合代替usdt返還投資者，並公開投資組合的構成，這樣既可以起到履約的作用，也可以起到宣傳自身defi產品的效果。
投資風險點：轉換及退款是否能有效履約
儘管lco曾被認為是騙局，但可以看出lco的進化正向著越來越保護投資者的方向前進。諸如lcto、rlco等創新模式在市場還不多見，尚無法判斷他們能否被市場接受。不過可以肯定的是，當市場投資者越發理性後，靠暴漲暴拉的方式吸引投資者接盤的專案將難以引起市場興趣，未來的區塊鏈投資將會是更加安全與穩健的節奏。
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