重溫2013年的Taper Tantrum(縮減恐慌)

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我們想重溫一下2013年的市場,因為那年正是大名鼎鼎的“縮減恐慌”(taper tantrum)。鑑於市場都在關注美聯儲何時縮減購債規模,探討美聯儲8年前做對了什麼和做錯了什麼將是有意義的。更重要的是研究整個過程中市場反應,對我們判斷是否會再次出現類似情況很有意義。

2013縮減恐慌回顧

首先我們先快速回顧一下2013年初的情況:

•標普500指數較2009年3月的低點上漲了350%;

•5/30年期國債收益率利差為220個基點,明顯高於2006/7年的零利差;

•失業率為7.75%,低於危機最嚴重時的10%;

•PCE核心通脹率為1.75%,低於上一年的2.10%;

•美聯儲正處在“第三輪量化寬鬆政策(QE3)”——被稱為“無限量化寬鬆”。2012年9月,美聯儲宣佈第三輪量化寬鬆,資產購買規模從每月400億美元增加到850億美元,並且承諾會無限期保持每月購買資產,直到勞動力市場改善為止。

鮑威爾是當時FOMC新晉委員,但他主張儘早結束量化寬鬆,希望美聯儲在年底前結束量化寬鬆。

一些美聯儲政策制定者開始認為,6月18日至19日的會議將是開始縮減購債規模的好時機,儘管這一觀點當時沒有公開。鮑威爾是其中之一,他認為美聯儲應該抓住“下一個合理且合適的機會來縮減量化寬鬆。”

嗅到了FOMC成員對量化寬鬆態度的變化後,伯南克在5月22日的國會聽證會上開始釋放訊號:

在回答一位議員的提問時,首次透露了FOMC對縮減購債規模計劃的想法。“如果我們看到就業持續改善,並且有信心這一改善將持續下去,那麼我們可以在接下來的幾次會議上…..放慢資產購買的步伐,”伯南克說。

市場對縮減購債規模的最初反應並不友好,債券和股票被拋售,金融條件開始收緊。

鑑於市場負面反應,FOMC試圖在6月18日至19日的會議上安撫市場,強調資產購買的任何變化都將“取決於經濟前景,資產購買的決策與利率的決策是不同的。”

結果卻是事得其反,市場錯誤的理解為美聯儲可以在加息的同時縮減購債規模。因此美股股市以及新興市場都遭到了持續拋售,與此同時,美債30年期利率從3%暴漲至4%,新興市場貨幣大幅度貶值。這個也就是市場上時常提到的“taper tantrum”--縮減恐慌。


圖:過去30年裡三次美聯儲"嚇趴"市場時各類資產的反應圖片來源:DB

當時市場的大幅度波動使得美聯儲不得不推後,直到12月17日~18日的會議上才公佈縮減購債計劃,這距離鮑威爾首次在閉門會議上提出縮減計劃幾乎整整一年。

回到2021

時間轉回今年,在2021年4月的FOMC釋出會上,鮑威爾重申他理解在這方面與市場充分溝通的重要性:

“我們將保持這種速度購買資產,直到看到實質性的進一步進展。我們做任何決定之前都會與外界充分的溝通,我們要讓公眾知道我們是如何想的,所以會有很多警告之類的東西。”

有人認為,鮑威爾這段話表明他無疑是FOMC中較為鷹派的成員之一,這也是市場擔心會再次出現縮減恐慌。我理解這種觀點,我認為2018年初的鮑威爾確實遵循這種邏輯。

但自從特朗普告訴他不能收緊,以及市場因他過於強硬而在2018年12月崩盤後,鷹派鮑威爾就消失了。

量化寬鬆在金融條件上具有極大的刺激作用,這就是伯南克所說的透過資產負債表渠道來發揮作用。雖然縮減購債規模確實是在緊縮,但是歷史看來如果行動足夠緩慢,同時給市場足夠的警告,就可以緩解對市場的衝擊。

比如在2014年,儘管美聯儲正在縮減購債規模,儘管長期利率上升,但股市仍取得了可觀收益。


圖:2013年至2014年縮減恐慌過後美股表現圖片來源:DailyShot

目前我們得看法是,在8、9月份,由於失業救濟金的結束以及青少年陸續回學校上學,失業率屆時和可能將大幅度下降。我們的領先指標(下圖紅線)也印證了這個看法。因此那時候將會是美聯儲合理提出縮減計劃的時間,我們也預計縮減會在年底開始正式實施。


圖:美國U3失業率與領先指標圖片來源:三思社

鮑威爾親身體驗了2013的縮減恐慌把市場‘嚇尿’之後,這次縮減應該會吸取上次的教訓,在實際縮減之前會提前安撫好市場,不至於造成過度的影響。


作者:路有所思,來源:Deribit德瑞的交易課

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