與傳統通證發行不同，證券類通證發行作為一項技術要求較高的金融模式，需要特定的技術協議標準以及法律合規服務。如果市場缺乏普遍共識的標準，監管機構、KYC機構、開發者、發行方、投資方以及交易所就無法在同一標準下實現協同工作，將在很大程度上導致市場的割裂與流動性的制約。
時至今日，加密金融仍處於一個變化的形態。以太坊的ERC-20引領了加密金融的1.0時代，該協議規定通證的一組基本介面，包括通證符號、發行量、轉賬、授權等。而在SEC的規則下，證券類通證被賦予了更多金融和法律層面的意義，其複雜程度遠超過傳統通證。因此，這就需要對通證的技術和發行環節進行改造，雖然證券類通證協議標準尚未統一，但其無疑將引領加密金融開啟一個全新時代，而通用技術標準也將在技術的不斷演化過程中浮現。
當前，加密金融領域已經誕生了多種證券類通證協議標準，其中最著名的包括：
(1)Polymath - ST-20
(2)Harbor - R-Token
(3)Swarm - SRC-20
(4)Securitize - DS Protocol
(5)Ethereum - ERC-1400
下面就對這六類主要的證券類通證協議標準進行解析。
Polymath - ST-20
早在2018年2月，Polymath就推出了對標以太坊ERC-20的證券類通證協議ST-20，以更加模組化的方式打通了證券類通證發行的流程。但ST-20是證券類通證的初級協議，每個主體之間的利益分配仍然是基於Polymath發行的內部ERC-20通證作為交換媒介實現流通。
該協議在ERC-20基礎上增加這些通證根據特定規則執行交易的功能，從而使合法合規地發行通證變得更加容易。ST-20依賴於傳輸管理器(General Transfer Manager)來確定通證應該使用的規則集，以便決定該事務是否可以完成。Verify Transfer的實現可以採用多種形式，但通常方法是由傳輸管理器控制的白名單。
在發行環節，發行方透過平臺使用ST-20協議在以太坊上生成自己的證券類通證。此時，所有的通證都在發行方手中，這些通證需要完成合規手續後才可進行交易。在辦理合規手續過程中，發行方需要在平臺中選擇法律代理商，共同完成證券類通證的合規手續。同時，還要根據合規要求設定通證的交易限制，並選擇技術開發人員將法律代理建議的交易限制寫入證券類通證發行的合約之中。當投資人透過平臺內的KYC服務商完成KYC後，便可以購買相關通證。
但在投資者購買通證之前，必須先將它們列入白名單。此白名單包含能夠持有通證的投資者的以太坊地址，並且用於確認是否可以發生轉移的列表。白名單過程可以按照發行者的意願執行，當通證進行轉移時，需要在傳輸前呼叫驗證轉移(Verify Transfer)，從而完成整個通證流通的流程。
Harbor - R-Token
R-Token是一種基於ERC-20、完全合規交易的證券類通證開源標準，可以實現在以太坊鏈上的 KYC、AML、稅務等監管服務。符合R-token標準的通證可以在任何支援ERC-20標準的交易所進行交易。
在交易過程中，R-token設計瞭如下元件以保證通證交易的合規：
1、受監管的通證(Regulated Token)：該通證允許ERC-20智慧合約代表證券所有權，與支援ERC-20通證標準的錢包和交易所相容，同時該通證將包含現有ERC-20的轉移方法，並透過鏈上監管服務進行交易審批。
2、監管者服務(Regulator Service)：該元件包含法律合規所需的許可權，依賴於線下交易審批來設定和更新許可權。
3、服務登記(Service Registry)：該元件適用於將監管要求的地址傳送給R-token，R-token負責檢查本次交易是否符合要求，在一定程度上充當了監管機構的角色。
Swarm - SRC-20
2018年1月，Swarm實現了在平臺上就可以用SWM(Swarm通證)、BTC和ETH投資已經被通證化的實物資產，並得到使用SRC-20協議發放的通證，獲得資產的所有權、管理權、收益權。
SRC-20定義了證券類通證必須遵循的一套規則，使投資平臺、資產管理工具和交易所能夠根據資產的特性使用SRC-20協議構建應用程式。相比ERC-20，SRC-20在其基礎上拓展了更多用來描述現實世界資產特性的功能，比如地址、目的、法律狀態、義務和交易限制等。
SRC-20為通證發行者提供了一個介面，可以根據時間、許可權、股權結構表限制和其他引數設定通證的合規性，這些引數在每個事務過程中都由市場準入協議(Market Access Protocol, 簡稱MAP)進行驗證。MAP是由節點網路構建和維護的群體性投資者合規生態系統，SRC-20在本質上是與MAP相容的，並且得益於不斷增長的合格投資者池提供的流動性。
SRC-20在設計中具有一定的架構彈性，並沒有被固定在特定的標準中。當框架被充分採用(包括允許擴充套件到其他鏈)時，SRC-20還將支援當前正在開發的標準(例如ERC-1400)。
Securitize - DS Protocol
Securitize的目標不是控制一個特定的網路或市場，而是希望幫助建立一個生態系統，讓發行方、發行平臺、投資者、應用程式開發商和交易所能夠釋放數字證券的全部潛力。因此，Securitize不僅提供了鏈上的DS Protocol，還提供了鏈下的API介面和外部交易所等合作機構對接，使交易所能夠以一種簡單的方式整合到數字證券生態系統中。
DS生態系統中提供了內建的智慧合約，進行一些基礎核心服務，這些服務包括：
註冊服務(Registry Service)：完成投資人的資訊認證以及上鍊(每個白名單使用者的KYC狀態、合格投資人認證狀態都會上鍊儲存)，對於白名單僅僅是地址資訊的上鍊。
合規服務(Compliance Service)：根據不同發行策略，內建監管合規的校驗規則(例如文書籤名、不同型別投資人人數、一段時間內的交易頻次等)。
信任服務(Trust Service)：主要用來認證管理合作夥伴，允許不同的參與者(如交易所)和DS應用程式授權用於現有發行。
交流服務(Comms Service)：是一項用來給通證持有人發通知的服務。
在整個生態圈中，DS Token在ERC-20基礎上疊加了DS Protocol。DS Token可以檢查賬戶的交易狀態，防止違規的交易出現。此外還充分考慮了證券屬性，比如分紅、回購、派息、投票、交易等情形，使證券類通證具有傳統證券的特性。同時，平臺還鼓勵開發者去實現各類DS Apps來完善和豐富DS Token所能具備的功能。為了完成DS Token從一級分發到二級流通的生命週期管理，DS生態還提供了對接交易所的API，透過該介面可以將投資人加入白名單，並在通證交易的時候呼叫DS的校驗規則。
Ethereum - ERC-1400
從性質上看，ERC1400與其他協議最不相同，ST-20、R-Token、ERC-1404、DS Protocol均來自ERC-20，屬於同質化通證(Fungible Token)，而ERC1400屬於部分同質化通證。
先前一些證券類通證的合約大多是在ERC-20標準的基礎上，透過維護一個或多個以太坊地址集合，對這部分地址做出了劃分：是否透過KYC、是否處於鎖定期等，來進行轉賬上的限制。這些都是在地址層面做出不同的解釋。而ERC-1400更進一步對通證本身做了不同解釋，以適用於更復雜的證券相關業務場景。
實際應用場景中，同一家企業發行的證券可能存在差異，如限售股/非限售股、優先股/普通股、原始股/增發股。前四種同質化通證，要在合約層面體現出證券性質上的差異，只能依據地址進行限制，設定維護各種規則名單(如KYC/AML名單、出入賬限制名單、凍結名單、最小保留額等)來做限制。
這種設計存在侷限性在於，單一地址在同一時刻無法持有多種性質不同的通證。而ERC-1400在設計上，將通證的餘額透過一個叫做partition的屬性，partition曾被用來描述其中的一個分割槽，常用來表示具有不同投資或風險特徵的證券子集。這些證券將具有不同期限的，投資風險或高或低的partition組合成一個整體，以達到降低投資者的風險，提供長期投資的目的。ERC-1400可以對不同partition做出各自解釋，並在操作上進行不同的限制，例如種子輪、天使輪、A輪投資者的通證價格以及到期期限都可以限制為不同數值。
2018年9月，ERC-1400作為一種新型證券類通證標準被提出，至今已經發展出了一套擁有互操作性的標準庫，包括ERC-1594、ERC-1410、ERC-1644、ERC-1643等。
ERC-1594旨在打造核心功能的證券類通證，它透過簡化工作流、降低成本和鏈上事務，讓證券類通證具備鏈上的互操作能力，鏈下則需要簽名授權，具有顯著改善使用者體驗的潛力。
ERC-1410將支援所有者通證被分組為多個分支，每個分支由標識鍵以及餘額表示。很大程度上，ERC-1400繼承了ERC-1410標準，增加了證券相關業務會使用到的函式，比如證券增發、紅利分配、相關法律檔案儲存等。
ERC-1644授予管理人以強大權利，可以在地址之間強制執行交易，這是合規的證券類通證所必備的能力。
ERC-1643將提供必要的文件程式，此功能允許經過驗證的人員將已經過公證的文件附加到交易所。
ERC-1400將證券的發行、交易和生命週期事件結合通證在鏈上的屬性進行建模，加入瞭如下要求：
- 必須有一個標準的介面來查詢一筆轉賬交易是否成功，失敗的話則返回原因。
- 必須能夠強制轉賬以應對法律訴訟或資金回收。
- 必鬚髮布用於發行和贖回的標準事件。
- 必須能將一些資料附加到通證持有者餘額的子集上，例如特殊股東權利或是轉賬限制的資料。
- 必須能根據離線資料，鏈上資料和轉賬的引數在轉賬時修改後設資料。
- 可能需要將簽名資料傳遞到轉賬交易中，以便於在鏈上驗證。
- 不應該限制可以代表司法管轄區內的資產類別範圍。
- 應該相容ERC-20和ERC-777標準。
整體來看，證券類通證依然還處於發展之中，不同協議標準都有各自的特性和優勢，我們目前還無法判斷哪類標準未來會一統江湖。但技術前進的腳步不可阻擋，對於加密金融這樣一種新生事物，我們應給予更多的時間和空間，其演化方向和速度一定會超出人們想像。我們相信，加密金融將對現實世界的金融模式產生深刻影響，並將傳統金融帶上一條全新的變革之路。
