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通證經濟學就像一把雙刃劍，如果運用得當，能解決現有產業的諸多痛點，建立一個新的業務結構；如果沒有，也隨時面臨著崩盤的危險。一如FCoin的歷程，曾因“交易即挖礦”的激勵機制而迅速火爆，幾周內24小時交易量達到了17億美元；但又因通證設計的缺陷而不斷跌落，時至今日，據CoinMarketCap資料，FCoin24小時交易量降至1.8億美元，跌幅高達89%。
可謂是成也因通證經濟，敗也因通證經濟。透過分析FCoin的經濟模型，有助於我們設計出更好的通證經濟模型，並能成功進入通證新時代。
借“交易即挖礦”的想法一飛沖天
良好的通證經濟學始於激勵設計，FCoin的創始人張健深諳此道。傳統交易所的邏輯是專案方透過繳納上幣費，進入交易所中，隨後為了賺回上幣費用，去收割投資者韭菜。而反觀FCoin，它獨創了“交易即挖礦、持幣即分紅”的概念，使交易者實際支付的手續費是0，短時間內聚集大量投資者，而代幣成為了平臺的權益證明，投資者透過交易，成為了平臺的股東；而上幣專案方也需要鎖定代幣，於是也成了平臺的股東。在這個邏輯下，FCoin把投資者，專案方和自身合為一個共贏的產業生態鏈，包括後期張健鼓吹的社羣治理，這都是通證經濟的模型，在此環境下，大家都是一個利益共同體，共同持股，秉著激勵原則和增長原則，越來越多人入場。
這個想法是很好的一次嘗試，在通證激勵下，FCoin上線短短半個月，交易量不僅位居全球榜首，瞬間秒殺OKEx、火幣和幣安三大交易所，還超過了第二名到第七名的總和。
通證設計缺陷導致崩盤
然而好戲不長，雖然有了良好的激勵設計，但FCoin卻沒有匹配相應正確的分配機制，來解決通證供應、通證需求、通證流通等問題。FCoin設立的機制是“將平臺收入的80％將分配給FT持有人”，這個邏輯的美好願景是：持有越多FT就能有越多收益，所以投資者會保留FT，相應的流通性降低，幣價就會上漲。
但這個機制卻成為了FCoin通證經濟學設計的根本缺陷，它沒有提高幣價，反而導致FT價格崩潰。在“交易即挖礦”計劃推出後的前兩週內，FT令牌價格飆升至約1.26美元，此後在過去兩個月內跌至0.08美元，距離峰值約95％。隨著FT價格的崩潰，依賴於FT價值為基礎的“交易即挖礦”激勵也隨之停止，交易量愈加下降。暴跌打破了FCoin的美好願景，究其根本，將收入分配給持幣者後直接導致幣價下跌，市場反映FT正在失去價值，投資者急於出售FT，於是導致了FT價格下跌更快，這種惡性迴圈是由市場上“看不見的手”力量驅動的。
（FT價格變動歷史圖）
FCoin將收入分配給FT持有者，使FT成為類似資產的通證或資產支援證券（ABS）。那麼類比到公司金融角度來看，當公司把收入分給持股人，公司的資產價值就會下降，其股價就會下跌；當公司的資產價值不變，卻發行更多股票時（如拆股），股價也會下跌。
回到FCoin，它將平臺收入的80%分出去，且每天都有新的FT透過“交易即挖礦”不斷產生，每一天啊！你能想象，假如蘋果公司每天都給股東發錢，並且每天拆股，股價曲線會變成什麼樣嗎？透過結合這兩種力量的疊加，FT價格只會不斷下降。下面我們基於FCoin模型對FT價格做一個假設的簡單建模，來直觀展現這兩股力量對代幣價格的影響。
這裡假設1.公司在第0天擁有10美元的資產; 2.公司在第0天有10個通證; 3.公司每天產生10美元的收入。如上表所示，通證價格在3天內下跌75％。
鑑於“交易即挖礦”旨在激勵更多交易，我們把“假設3”改為“公司在第1天產生的收入10美元，第2天20美元，第3天30美元”來模擬加速收入的情景。如下圖所示，由於高收入和幣價導致的通貨通脹，價格下降得更快 ，3天內降低了86％。
理論上來說，透過“交易即挖礦”獲得FT的持有者，無需急於賣掉FT，因為從公司金融角度來看，拆股並不影響持股者持有的總體價值。如下圖所示，即使有分成和通貨膨脹的情況，但持幣者所持有的價值還是等於獲得每個幣的成本，不算虧。
不過FCoin收入分配設計和通證解鎖時間表比上面的示例複雜得多。為了使大家易於理解（不是100％準確）而製作了下面的模型。FCoin的“交易即挖礦”將使市場的通脹加倍，因為除了51%的FT被獎勵給新人，也有49%的幣是為激勵老持幣者存在的。這個設計使老持幣者的FT價值下降，併為交易者立即出售透過“交易及挖礦”而來的代幣創造了意外的激勵。
如上表所示，交易者持有的FT價會在收入分配後立即下降。這類似於公司發行新股以買入已經貶值的資產一樣，將稀釋現有持股者的價值，既然知道透過“交易即挖礦”獲得的FT的價值會跌落，甚至跌到不夠補貼交易手續費，理性交易者只會在價格進一步下跌前賣出FT，而不是保留。綜上而言，FCoin收入分配設計導致FT價格下降，併為交易者出售FT創造激勵。雖然FCoin前期通證經濟的想法吸引了許多人，FT迅速暴漲，但由於上文提到的兩股強大力量，幣價定會崩盤。低靡的價格使新投資者不想買入，持幣者更是急於賣出，從而迫使價格進一步下跌。
市場運轉到了這個局面時，交易者無法透過“交易即挖礦”得到手續費補貼，也無法迅速將FT賣掉，整套激勵機制轟然崩塌，交易量也隨之枯竭。
幣改不成反而引起信任危機
焦慮的FCoin成了“公告大佬”，一會是推出FCoin創世版，一會又是推出“鎖倉即挖礦”的交易品種FCandy，不過其中水花最大的還是其7月6號推出的幣改，FCoin釋出幣改試驗區（主機板C）1號公告，表示FCoin幣改試驗區（主機板C）首先面向三類專案：大型網際網路平臺通證化轉型、大型實體產業通證化轉型、全球範圍內的通證經濟創新專案。一時間引圈內人熱議，FCoin彷彿又回到了當初萬眾矚目的時刻，但由與對幣改的機制含糊不清，導致了外部懷疑。
8月6日首個參與Fcoin幣改答辯的專案方Bizkey選擇出走並宣佈“永遠不上Fcoin”，聯合創始人笑稱：退出幣改試驗的原因是Fcion公告太頻繁，規則經常改動，影響團隊睡眠。由此，Fcoin的醜聞被市場放大，還沒從不斷跌落的困境中喘口氣，FCoin又遭遇了信任危機。
FCoin能夠將通證經濟的理念運用到交易所裡，這是它值得讚揚的輝煌，但因經濟體系設計的漏洞而墜落也是不爭的事實，在有缺陷的設計基礎上，做再多新嘗試也難以拯救整體下滑的趨勢，或許更好一點的通證經濟模型就能完全避免這種崩塌。
通證經濟學作為一種傳統網際網路不存在的新工具，其中的設計確實很複雜，而且常常是反直覺的。良好的通證經濟學設計不僅需要對業務的全面瞭解、對激勵設計的深入理解、以及建立網路效應的強大分析能力，還需要對博弈論，經濟原理，金融理論、貨幣政策和市場中那隻“看不見的手”有深刻的把握。
本文部分內容譯自Henry He 《The Death of FCoin: A Tale of Bad Token Design》
