如今每個月大約可以開採出54,000個新比特幣。如果比特幣以10,000美元的價格交易，那麼相當於每個月有價值540,000,000美元的新比特幣供應量釋放給礦工。礦工必須售出54,000比特幣中的相當大部分，以支付電費。消耗更高電費的礦工必須賣出更大比例的比特幣以覆蓋其電力成本。比特幣網路上的大多數資本流出都是由礦工驅動的。
下一代礦機如何平衡競爭環境
由於釋出了下一代礦機，過去8個月發生了動態變化。與Bitmain（位元大陸） S9 13.5T相比，Bitmain的S17 Pro 50T能耗高50%，但其雜湊算力高300%。每臺S17 Pro 50T礦機的投入就相當於4臺S9 13.5T礦機的雜湊算力。Layer 1 & 2礦工曾經佔據更大比例的網路雜湊率，但他們沒有多大動力去升級到下一代礦機，因為其電力消耗較低。
老一代的礦機，如S9 13.5T使用16nm晶片，而S17 Pro 50T使用7nm晶片。晶片技術的革新使得電力的相關性降低，因為每terahash消耗的瓦數減少。下一代礦機減少了對更高電費的財務影響。相反，低電費降低了對效率較低的老一代礦機的相對劣勢的影響。
對於Layer 1 & 2來說，基於當前依然在網路上工作的舊礦機的比例，以比特幣/資產負債表耗盡的機會成本來換取透過升級其礦機降低的生產成本，這樣的操作並沒有太多吸引力。只要其他layer 在使用舊礦機，Layer 1 & 2將維持與舊礦機的競爭力。挖礦是關於生存能力，且需要比同行更具競爭力。隨著Layer 3-8中來自下一代礦機的未來雜湊算力接近於100%，Layer 1-2將被迫升級。減半很可能會觸發這一事件。
隨著電費增加，耗盡比特幣儲備/資產負債表的機會成本以投入資金採購下一代礦機正迅速變得越來越有吸引力。在2019年5月，具有前瞻思考的礦工開始預計由於2020減半而關閉S9的風險。因此，Layer 3-8 在過去8個月已經積極引導了下一代礦機的硬體升級週期，而Layer 1 & 2則繼續使用舊的S9礦機。下一代礦機升級週期已經將網路雜湊率提升了80%，並提高了Layers 3-8 所代表的網路雜湊率，且稀釋了Layer 1和2在總網路雜湊率中的份額。
因此，這違背了環保主義者對比特幣網路大聲疾呼的預測。很多人預測，隨著比特幣網路超過特定的雜湊率，能源消耗過度，但是，由於礦機正變得越來越高效，網路的能源消耗顯著下降。
瞭解比特幣礦工的行為
下面的分析顯示了在不同電費下運營的礦工利潤率壓縮所帶來的賣壓，一旦無利可圖的礦工關機，隨之而來的是賣壓的緩解（難度的影響）。（藍狐筆記：算力下降帶來難度的調整）我們提出基於博弈論的模擬，它顯示了各種情況下礦工的行為和決策。請注意，這些不是比特幣價格的目標，而是為了說明在減半前後當比特幣處於特定價格水平時對挖礦網路的影響。
在此模擬中，“礦工層”內的所有礦工都使用單一平均KWh率。這種簡化合並了在每個比特幣收支平衡價閥值的礦機關機數。當礦工關機，這會形成瀑布，從而擴大隨後的網路難度和倖存礦工的盈利能力的調整幅度。由於這些假設，這一模型創造了“步驟圖”，這有利於說明概念化的現實，但更平滑，更線性的改變將會更好地反映實際的應用。
為了保持一致，本分析提出如下假定：
*位元大陸 S17代表了下一代礦機，而位元大陸的S9代表了老一代礦機。下一代礦機和老一代礦機的雜湊算力比例當前佔據總網路雜湊算力的61.38%和38.63%。
*層中的每個礦工的電費是統一的，且所有礦工都基於平均kWh率。因此，在本分析中，層中的每個礦工生產的收支平衡成本都假定是相同的，且當價格跌破時它們全部關機。
*在分析過程中，假定沒有新礦工加入網路。
*每層中的S17和S9礦機比例基於下表的分佈會發生變化：
為什麼我們對這些假定充滿信心：
*Blockware Solutions是北美地區最大的比特幣礦機分銷商之一。我們在如下地區都有客戶及合作伙伴：美國、加拿大、墨西哥、委內瑞拉、巴拉圭、南非、冰島、瑞典、挪威、哥倫比亞、德國、東歐、哈薩克、俄羅斯、阿聯酋、伊朗、蒙古、中國、日本以及澳大利亞。我們的客戶群、戰略合作伙伴以及業務夥伴等代表了總網路雜湊率的20%以上。
*我們與頂級礦池和最大的ASIC製造商舉行了工作會議並進行了同行評審，以深入瞭解每個地區的雜湊算力比例、電費以及礦機模型的分佈。
*我們參觀了中國成都30多個兆瓦的礦場，以及紐約州北部、西北太平洋水電充裕地區的運營。
*在中國四川省、委內瑞拉、哈薩克、西德克薩斯州、紐約州北部以及西北太平洋地區的客戶和合作夥伴都擁有低於3c電費，但大多數人幾乎都在使用老一代礦機挖礦。他們沒多大動力去升級到下一代礦機，因為他們擁有較低的電費率，這降低了更高效礦機帶來的收益，而且迄今為止，升級到下一代礦機的鉅額成本並沒有吸引力。
10,000美元的比特幣：對於每一層來說，都有可觀的利潤率
當比特幣以10,000美元的價格進行交易時，每一層的礦工都享有可觀的利潤，對S17的礦機來說更是如此。然而，對於Layer 8的礦工來說，S9礦機已接近於關機價。即便是比特幣價格為10,000美元，Layer 8中 S9開採的96.3%的比特幣也需要被賣出以覆蓋其電費支出。
基於上述情況，礦工每月必須售出至少39.12%的所挖比特幣（相當於211,225,815美元），以覆蓋其電力成本。這意味著，投資基金和持幣人投入的新現金必須每月達到211,225，815美元，以匹配礦工為其運營提供的法幣流出資金。礦工賣出壓力是持續的，而投資基金和持幣人籌集的資金是由情緒驅動的，並且會根據市場週期的變化而變化。
比特幣價格在7,500美元時：打破神話——“礦工的收支平衡價是底價”
隨著比特幣價格下降，礦工經歷利潤的壓縮。結果是，他們被迫賣出更大比例的獎勵以覆蓋其電力支出（收益在減少，而費用保持不變）。
讓我們檢查一下在Layer 6, 7, 8 層中運營S9的礦工：隨著比特幣價格接近並穿透礦工的收支平衡價，礦工現在處於虧損狀態。他們必須賣出所有其開採的比特幣，以及加上一些儲備的比特幣以覆蓋其電力成本。這在市場上引入了更多的拋售壓力，也就是除了新挖比特幣之外，還有老幣需要賣出——這是支撐的反面。
瞭解實際的運營結果vs.書面運營結果
很多人認為，當跌破收支平衡價時，礦工可以簡單地關閉礦機，且永遠不會虧損。這是一個非常嚴重的誤解。合約義務、失敗的資金管理通常導致礦工虧損經營。這迫使礦工賣出比他們所開採的更多的比特幣；耗盡比特幣庫存資金，會給市場帶來額外的拋壓。
· 礦工跟電廠協商簽訂了降低電費的合同，但這些電費需要基於最低的用電量。因此，一些礦工在特定時期會發現自己虧損挖礦，這是因為他們持續挖礦以滿足最低用電量的要求，否則他們會失去長期的低電價。在不盈利時，他們無法只是簡單地關機一週或一個月了事，且只能等待比特幣反彈。
· 很多礦工將其礦機送至託管方。這些託管合約以每臺礦機每月固定費用模式將礦工鎖定1到2年的期間（由電費確定）。如果礦工沒能按月支付這些款項，託管方可以沒收這些礦機。結果是，很多礦工好幾個月虧損挖礦，以避免違約和冒著失去其昂貴挖礦裝置的風險。
· 這樣，礦工變成了投機者。礦工是人類，因此，不能不受到人類心理的影響。許多礦工試圖執行出售比特幣的時機和數量準則。很多礦工可能會在收到比特幣後，每週、每月，或可能只是賣出足夠的量以支付其電力費用。不幸的是，當比特幣反彈時，礦工傾向於成為投機者，以期抓住反彈機會。
我們與加密領域最大的OTC櫃檯之一分享分析結果。在2019年9月，我們討論了一些OTC場外交易礦工客戶如何偏離其計劃的清算，而選擇持有在7月8月所挖的比特幣——他們認為比特幣會持續上漲。（藍狐筆記：當時btc最高價格曾漲至13,000美元，是2019年的高位）比特幣在6月下旬達到峰值，而這些礦工不得不在9月和10月以低得多的價格售出。這樣的情況加速了比特幣的拋售，因為增加了從其比特幣庫存的拋壓，而不僅僅是新挖的比特幣。
總結：當比特幣價格為10,000美元時，每月開採的比特幣中只有39.2%的比特幣需要售出以覆蓋其電力費用。一旦比特幣跌至7,500美元，所有礦工的利潤率下降，這導致S9礦機在Layer 6，7，8中以虧損運營。結果，佔總數53.18%的新挖比特幣被售出。
礦工投降路線圖
比特幣價格在7,500美元——減半前
很多低效的老一代的礦機還在挖比特幣（Layer 3-8 執行 S9) 。這些礦機給比特幣施加了最大的拋壓，因為它們挖出的大多數比特幣需要賣出以支付其電費成本。在Layer 3-8中，執行的S9礦機也有最高的收支平衡價格。它們代表了挖礦網路中當前的壓力點，這對比特幣的價格造成下行壓力。
比特幣價格在5,000美元——減半前
在比特幣繼續下跌到5,000美元的情況下，在layer 6，7，8中的S9礦機將不得不關閉。這導致有利的難度調整，併為所有幸存礦工改善了其收支平衡價格。然而，儘管難度調整帶來好處，比特幣價格在5,000美元，Layer 4 & 5的礦工執行的S9礦機將以虧損執行。在Layer 4 & 5 中的S9代表了網路中新的壓力點，它給比特幣價格帶來更大的脆弱性。這些S9礦機將遵循前面提到的礦工投降路線圖：它們將開始消耗其比特幣庫存來支付電費，直到他們破產且被迫關閉為止，這增加了對比特幣的拋壓直到關機為止。
比特幣在5,000美元價格——在低效礦工關機後
在虧損運營足夠長的時間後，在Layer 4 & 5中運營S9礦機被關閉——這為倖存的礦工帶來有利的難度調整。在Layer 4 & 5的S9礦機大約佔據網路雜湊率的14.5%。這意味著，在關機之後，大約14.5%的新挖比特幣會被重新分配給倖存的礦工（原屬於Layer 4 & 5的S9礦機）。重新分配會改善倖存礦工的收支平衡價格，並減少對比特幣的拋壓，因為倖存下來的礦工的利潤率將提高。新挖的比特幣現在被“強手”（更高效的礦工）積累。礦工的最低出售壓力從69.60%降至51.49%。
比特幣在5,000美元價格——減半後
在這種情況下，透過減半比特幣在5,000美元的價格，網路將進行一次健康的清理，使比特幣的最佳倉位再次抵達新高（即使8,000美元價格也將提供實質性地清理）（藍狐筆記：這裡的所謂清理，本質上就是清除一些效率較低礦工，並降低拋壓）
2020年5月的減半將發給礦工的獎勵減少50%。以比特幣計價的挖礦收入將減少50%。為了穩定挖礦利潤，比特幣價格需要增長，這樣礦工才能獲得以美元計價的相同挖礦收入。這很關鍵，因此礦工可以為其電力費用提供資金。這會帶來極端的礦工投降，因為所有高於2.5c電費（Layer 2-8）的S9礦機都將虧損執行，且以6.5c以上電費執行S17（Layer 7 & 8）的礦工也將虧損執行，這些給他們施加了關機的壓力。
比特幣在5,000美元價格——減半後——在低效礦工關機後
中本聰精妙的網路穩定機制：瞭解礦工利潤率的引力因素
如果在減半後，比特幣在2-4個月內依然保持在較低的價格水平，很多礦工虧損運營，他們將被迫關閉。在所有虧損運營的礦工關機後，倖存下來的礦工經歷重大的利潤救助。我們會有短期內網路的混亂，但是，一旦低效礦工關機，難度調整之後網路將恢復穩定。
難度：比特幣協議具有自我糾正的機制，它可以穩定挖礦網路的利潤率，以確保為礦工提供足夠的動力去繼續保護網路安全。礦工是比特幣區塊鏈的骨幹和安全層。難度調整機制確保高效的礦工有動力發揮其作用。在比特幣挖礦方面，這是最被低估且鮮為人知的現象之一。如果挖礦網路經歷利潤率的壓縮，那麼效率最低的礦工將被逐步淘汰出局。隨著低效礦工關機，網路現在花費更長時間挖出區塊，因為更少的雜湊算力用來及時解決網路區塊謎題。如果網路在10分鐘內沒有解決謎題，將會有一個有利的難度調整。
哪些曾經由關機礦工獲得獎勵的份額現在重新分配給依然留在網路上的礦工。這會被認為是有利的難度調整。這一過程將會持續進行，直到利潤率趨於正常，或甚至對於倖存者/最高效的礦工來說變得極為有利可圖。挖礦跟生存息息相關。難度調整將減少比特幣價格修正對礦工的影響，因為礦工高效運營足以生存。
突破前的震動——擊中三連擊
1.減半——供給側經濟的改善
很多市場參與者投機比特幣的未來。可以肯定的是，到5月中旬，隨著新發行的採礦獎勵減半，比特幣50%的潛在拋壓將被消除。減少50%的發行供應量將減少適度但持續下降的比特幣供應量，這完全由比特幣協議程式碼決定。這是比特幣價格的正向催化劑。
2.減半引發正面情緒導致需求側經濟的改善
經濟學家可能會說，比特幣毫無價值，因為它目前波動太大無法有效儲存價值，且速度太慢也無法成為有效的支付平臺。比特幣的極大主義者可以說，比特幣是數字黃金，因為它有稀缺性的屬性。最終來說，市場將決定比特幣的價格。
歷史上看，比特幣進入減半，會帶來持續上升/牛市週期（在此過程中，總是存在多次嚴重的修正）。大多數市場參與者深刻理解這些歷史趨勢。人們會說，減半已經計入價格。但是，這是無法證明的，除非你能確認大多數市場參與者已經將其現金投入到其中並達到其價格目標。
意見不統一，且大多數市場參與者都有一定數量的現金頭寸。每個人都會考慮減半的事情，並在需求側產生正向的情緒。這種心理上的積極情緒將讓市場參與者有預期並積極準備現金頭寸，推動向上的趨勢。
在這種情況下，每個人都看到減半的加速，在某個時點，可能已經錯過了比特幣的顯著反彈。這就是為什麼比特幣擁有比其他任何資產都更多的持有者的原因。持幣者拒絕被再次燒掉，從而錯過驚人的奔跑。這就是這樣的市場，而市場是由人類心理學驅動的。在減半前，比特幣市場參與者的人類心理傾向於看漲。這帶來比特幣需求側的正向情緒。
3.透過債務獲取來利用機會主義的環境
在比特幣網路經歷重大或持續的利好難度調整之後，比特幣價格觸底的可能性增加了。這是因為新開採的比特幣現在已經分配給最有效的礦工，他們在積累比特幣，且有健康的資產負債表。倖存下來的礦工收到的比特幣數量（以比特幣計價）直接跟分給關機礦工的比特幣數量成正比。這些難得的、有利可圖的機會將使得幸存下來的礦工能夠積累大量的比特幣。
一種新的刺激手段正在迅速地被很多市場參與者接受。透過中心化的出借人或去中心化的借貸平臺，礦工能夠透過抵押其開採的比特幣來進入借貸市場，可以獲得現金或穩定幣。現在礦工可以持有其比特幣，而不是賣出比特幣，但仍然可以承擔電費、託管合同、購買更多礦機、或進一步擴建其基礎設施。這些動態降低了網路的拋壓，我們認為這將是比特幣價格升值的重要催化劑。
當更多比特幣被“強手”所積累時，他們可能會長期持有，這相當於將部分比特幣從網路中消除了供應。這些經驗豐富的礦工曾經目睹過礦工的投降，在其資產負債表上積累了大量的比特幣。當他們認為價格較低時，他們會選擇持有比特幣。
透過進入借貸市場，礦工獲得了額外的工具，在價格修正期間，他們可以大量持有比特幣。這減少了拋壓，並加速底部的修正。儘管這可能是刺激網路的一個源頭，但如何結束它仍需謹慎，因為在過度投機的情況下，債務的終結可能會出現問題。
結合以上三種力量，人們可以預期，隨著比特幣價格的供給側和需求側經濟得到根本改善，它會產生強大的乘數效應。這就是為什麼減半導致人們看漲比特幣價格的原因。
比特幣價格反彈至7,500美元——減半後——礦工投降如何加速觸底
在礦工關機投降後，新挖的比特幣分配給最高效的礦工，這將會最小化比特幣市場的拋壓，因為這些礦工遠高於其收支平衡價格。正如比特幣拋售時礦工關閉礦機會存在摩擦一樣，當比特幣反彈時，礦工重新回來也存在摩擦。
很多礦工可能需要花費幾個月時間來解決電費、託管費、或土地租賃費用，且如果錯過的好幾個月的費用，就無法重新開工。這使得價格的反彈更容易，隨著價格的上漲，由於倖存下來的礦工利潤率很高，因此需要出售一部分新挖的比特幣來支付電費（保持不變）。
已經關機的礦工無法跟比特幣價格上漲同時開機。這類似於價格下跌時經歷的摩擦一樣，礦工虧損運營，無法立即關機。當在重大難度調整後比特幣價格反彈時，它為高效礦工創造了一個有利環境，這些礦工無須關機即可積累更大的份額。
比特幣反彈至10,000美元——減半後——礦工投降如何加速觸底
存在摩擦導致低效礦工無法及時重啟礦機。結果是，新挖的比特幣獎勵被高效礦工積累，因此來自新挖比特幣的最低拋壓持續下降。隨著比特幣價格達到10,000美元，礦工的最低賣壓百分比降至23.33%。
下面的比較很好地闡述了透過移除低效礦工並減少網路上潛在的拋壓來實現清理的健康程度：
週期重複：比特幣價格為10,000美元時——減半後——經過難度調整後的反彈
在比特幣價格經歷長期的上漲後，低效礦工能夠重新開啟礦機。結果是，隨著更多的礦工爭奪相同數量的比特幣，這會導致不利的難度調整。這導致來自礦工的最低拋壓百分比從23.33%升至51.49%。
這是難度引力的很好例子，除了我們看到由於礦工加入網路導致不利的難度調整，並其導致邊際利潤的壓縮之外。難度穩定了挖礦網路，並提供了足夠的動力來維護比特幣的安全層。
隨著時間流逝，儘管比特幣價格波動，但利潤率足以為忠誠的高效的礦工提供利潤。最終來說，難度將會清除哪些低效的運營，但當比特幣價格大幅上漲後，在短的時間框架內，即使是低效的礦工也能獲得可觀的利潤。
很多人擔心減半，但如果你瞭解礦工的心理，以及博弈論將如何驅動減半前後的行為，那麼，高效的礦工會喜歡這一點。有最高效礦機的低於6.3c電費的礦工，將會感到痛苦，但可以存活。
比特幣自然地存在來自礦工的拋壓，這會消減比特幣價格。減半後將需要更少的法幣來抵消礦工的拋壓。結果是，投資基金和持幣人將更有能力穩定下行壓力，他們將足夠的新法幣注入到系統中，並實現長期的價格上漲。
