Overview 概述
觀點一： 比特幣依舊被證明不是一種避險資產，他的走勢具有強烈獨立性。
觀點二： 比特幣的定價以及價格驅動因素可以用文中提出的模型解釋，且有效性很高，但模型本身依舊具有侷限性。
近期基本面簡介
最近一月，比特幣的走勢呈現過山車態勢。在一波 20%的漲幅之後，價格又轉頭向下。波動幅度和力度即使在風險產品中也屬於鶴立雞群。那麼，究竟是什麼在支撐著比特幣的基本價值呢？比特幣的風險回報是否也是其價值組成中的一部分？圍繞這個兩個基本疑問，我們進行了如下研究。
來源：Coinmarketcap
決定價格的關鍵因素
比特幣是一種沒有內在價值的法定貨幣。與美元、歐元等政府支援的標準法定貨幣不同，比特幣是在基礎經濟或發行機構之外發展起來的，這意味著沒有巨集觀經濟基本面來決定比特幣的價格形成。
根據以往的研究，比特幣價格由三個關鍵因素決定：
比特幣供需（注意，這裡是指對於比特幣的供需，而不是廣義貨幣性質的供需）
比特幣對投資者的吸引力
全球巨集觀經濟和金融的發展
比特幣供需
比特幣價格的關鍵驅動因素之一是比特幣市場上比特幣供需之間的流動。比特幣的需求主要是由其作為交易媒介的價值（並不是流通手段性質）推動的。比特幣的供應量是由流通中的比特幣存量提供的，從長遠來看是預先確定好的。
為了簡化模型，在這裡我們僅做出如下假設：
目前的比特幣市場是高強度有效市場（strong efficient market）
市場存在完美競爭 （perfect competition）
綜上所述，在模型所框定的條件下，比特幣的價格完美反映了比特幣的供需。
比特幣對投資者的吸引力
與其他投資相比，比特幣的誕生相對較晚。因此，影響比特幣投資者行為的因素除了傳統因素外，還有幾個重要因素。
首先，比特幣的價格可能會受到比特幣系統性風險和不確定性的影響。之前提到由於比特幣本質上沒有價值，它沒有從消費或生產過程 (如黃金) 中獲得的潛在價值（我不認為挖礦所耗費的電費可以作為比特幣的價值支撐，這純粹是個人觀點。舉個例子來說，鑄幣稅，或者火耗並不會被看做貨幣的價值支撐之一）。法定貨幣的價值是建立在相信它將來也會是有價值的和被接受的交換媒介的基礎上的。比特幣作為一種相對較新的貨幣，正處於透過在潛在使用者中建立信譽來確立其市場份額的階段。
其次，作為一種數字貨幣，比特幣更容易受到網路攻擊，這很容易破壞整個比特幣系統的穩定，從而導致更不穩定的價格反應。這種攻擊在比特幣的整個生命週期中一直在發生。例如，曾是全球最大比特幣交易所的 MtGox 在 2014 年 2 月因網路攻擊而倒閉，據稱那次攻擊導致 85 萬比特幣損失。
第三，比特幣的價格也由潛在投資者的交易喜好決定。新投資者決策的偏好可能會被注意力 (例如新聞媒體的注意力) 的影響所扭曲，因為存在許多替代投資選擇和搜尋成本。新聞媒體關注的投資機會可能會受到新投資者的青睞，因為它們降低了搜尋成本，從而引發高價格反應（也就是我們所說的投資熱度）。投機行為可能會對比特幣價格產生積極或消極的影響，這取決於在特定時間點主導媒體的新聞型別是正面或者負面。同時，新聞媒體的影響下會引入更多的投機者進行投機行為。高投資熱度也會進一步催生“泡沫”。所以，當泡沫催生時，其所帶來的“泡沫價值”也會成為比特幣價格的形成因素之一。
全球巨集觀經濟和金融的發展
全球巨集觀經濟和金融發展在決定比特幣價格方面具有重大作用，包括股票交易所指數、匯率和油價等變數。巨集觀經濟和金融指標對比特幣價格的影響可能透過幾個渠道發揮作用。
首先，股票交易所指數的變化可能會促成比特幣的價格變化。股票交易所指數可能反映全球經濟的總體巨集觀經濟和金融發展。有利的巨集觀經濟和金融發展可能刺激比特幣在貿易和交易所的使用，從而增強其需求，這可能對比特幣價格產生積極影響。
其次，油價的變化也可能促成比特幣價格變化。油價是需求和成本壓力的主要來源之一，並提供了通脹發展的早期指引。因此，如果石油價格預示著總體價格水平 （同時反映 CPI）的潛在變化，這可能會導致比特幣貶值。匯率也可以反映通貨膨脹的發展，從而對比特幣價格產生正向影響。另外，比特幣與法幣的兌換渠道中美元佔有絕大比例，其中前兩名交易地區分處美元區和歐元區。
來源：bitnodes
最後，比特幣價格與巨集觀金融指標之間也可能存在負相關關係。股價下跌誘使外國投資者出售他們所持有的金融資產購買比特幣。這種避險行為這將導致比特幣升值，但如果投資者用股票投資替代比特幣投資，可能會刺激比特幣價格下降。
一般來說，投資者在股票交易所的回報可能包括投資比特幣的機會成本。因此，股票交易所指數（例如道瓊斯）預計與比特幣價格負相關。
資料選擇
根據以上分析，我們選擇 WTI 油價指標、歐元兌美元匯率、道瓊斯指數和活躍地址作為比特幣定價公式中的組成部分。公式如下：
我們針對 2015 年 8 月 1 日-2019 年 8 月 1 日的資料進行分析，得出了以下結論：
結論 1：公式能夠解釋 82% 比特幣變化情況，公式在強關係下成立。
結論 2：所有自變數都在 95% 置信區間內具有顯著性。
結論 3：自變數與因變數具有線性關係。
資料支援如下：
首先，迴歸統計的結果驗證了結論 1。
來源：標準共識
其次，p-value 均小於 0.05，也就是說在 95% 置信區間內所有自變數都具有顯著性，驗證了結論 2。同時我們發現，比特幣的價格與道瓊斯指數，歐元兌美元，WTI 油價指標以及活躍地址數均呈正相關關係。
來源：標準共識
來源：標準共識
最後，方差分析中 F 測試成功透過，證明自變數與因變數之間的線性關係成立，驗證了結論 3。
來源：標準共識
以上為四種自變數的散點圖。
Conclusion 結語
隨著比特幣市場份額的不斷擴大，比特幣價格的快速上漲，以及比特幣價格的高波動性，投資者對比特幣系統的整體認識，特別是對其價格形成的認識，越來越感興趣。於是我們（標準共識）試圖解釋比特幣短期和長期價格的驅動因素。
我們結合全球巨集觀金融指標，分析比特幣價格與比特幣供需基本面的關係，以及比特幣對投資者的吸引力。我們採用多元線性迴歸方法，使用 2015-2019 年期間的資料，來確定比特幣價格與其決定因素之間的因果關係。
首先，我們的實證分析基於比特幣市場處於高強度有效市場且市場存在完美競爭。但實際情況很可能並不是如此，供需驅動因素對比特幣價格形成有重要影響，是決定其穩定性的關鍵因素之一。
其次，我們不能否認投機活動也在影響比特幣價格的假設。
本文所用的活躍地址數可能是投資者投機短期行為的證據，也可能反映出比特幣經濟需求方的擴張，不可否認此資料能夠反映比特幣對投資者的吸引力，但是模型無法完全量化。
最後，我們的資料能夠支援之前的發現，即巨集觀金融指標可能推動比特幣價格上漲。事實上，他們具有相當高的統計學意義。
從以上觀點出發，我們能夠得出兩個結論：
比特幣依舊被證明不是一種避險資產；他的走勢具有強烈獨立性且與風險資產具有相關性。
比特幣的定價以及價格驅動因素可以用文中提出的模型解釋，且有效性高，但模型本身依舊具有侷限性。
