讀懂傳說中不受重視的 DeFi 幕後工作者——清算人，瞭解他們是如何工作的。撰文：Tom Schmidt，區塊鏈投資基金 Dragonfly Capital 初級合夥人編譯：詹涓
清算人在去中心化金融（DeFi）領域是不受重視的角色，他們像礦工和驗證者一樣在幕後工作，以保持整個系統的正常執行，並因此獲得豐厚的回報。然而，與礦工和驗證者不同，清算機構實際上不需要先期資本投資，這創造了一個由專業人士組成的生態系統，這些專業人士可能在世界任何地方運作，完全匿名，透過支付報酬來保持市場的償付能力。
清算是什麼?
在過去的兩年裡，包括 MakerDAO、Compound、dYdX 等在內的一些去中心化的借貸協議，都已經在以太坊上釋出，允許任何人免信任地借出或借入加密資產。雖然這些協議在上市方式、提供的資產、貸款條款等方面有所不同，但基本的貸款結構是相同的。借款人將抵押物寫入一份智慧合約中，作為回報，借款人可以從貸款人處借入數量比抵押物少的另一項資產。這種形式的擔保貸款是最原始的金融工具之一，可以追溯到中世紀的威尼斯銀行業，與消費者更熟悉的無擔保、基於信用的貸款形成對比。
當抵押品的價值超過貸款的價值時，有擔保的貸款就能很好地發揮作用，讓借款人獲得流動資金，而無需出售流動性通常較差的資產。然而，當抵押品價值下降時，理性的借款人有帶著貸款資產潛逃的動機，這可能會讓貸款人資不抵債。畢竟，為什麼要償還 100 DAI，好贖回價值 99 美元的 ETH 呢？
對於更傳統的擔保貸款形式，如汽車產權貸款或房產抵押貸款，這不是問題，因為這些資產價值的波動性通常比加密資產更小。然而，當以 ETH 作為抵押貸款時，其價值可能在幾秒鐘內暴跌。
沒有清算程式，抵押借款可能存在風險為了降低這種風險，貸款協議通常要求至少 115% 的擔保，在擔保品價值低於貸款價值之前留下足夠的緩衝。如果抵押品的價值跌至這一水平以下，借款人可以簡單地補足或出售抵押品，以償還出借人，並保持金融體系的償付能力。但這帶來了另外一系列的問題。以太坊上的交易不是免費的，此外，如果借款人被清算，他不會產生任何額外的成本，所以，沒有人有動力去參與清算，保持系統的償付能力。為了獎勵個人在清算中擔保不足貸款時所承擔的成本和風險，並從一開始就抑制借款人陷入擔保不足的境地，貸款協議對清算會附加費用，由清算人自己承擔。透過這種方式，任何人都可以透過償還借款人的債務，並因此獲得可觀的獎金，這樣，透過向清算人折價出售抵押品來支付，同時保持該金融體系的償付能力。
清算人拯救出借人，保持市場的償付能力
清算人的生命
儘管不同的協議在機制和術語上有所不同，但它們基本上需要相同的元件：
一個機器人，監控以太坊待處理（pending事）事務並尋找合乎清算資格的貸款
一個去中心化交易所，可以用來即時出售清算抵押品，並保證清算人的利潤
一個智慧合約，允許在一筆事務中自動清算和出售抵押品
一些協議提供了自己現成的工具來實現上述功能，但另一些則依賴於一個蓬勃發展的自制清算機器人生態系統。要了解這些參與者及其在 DeFi 生態系統中扮演的角色，最簡單的方法是瀏覽一些最流行的貸款協議中的成功清算案例。
Compound
在 DeFi 中，Compound 提供了最直接的貸款和出借體驗，其清算過程也遵循了這種簡單性。讓我們深入瞭解一下一次清算的過程。
清算涉及兩個參與者，一個是我們的清算人 (0x64a)，我們稱之為「Alice」，另一個是我們的借款人 (0xb5b)，我們稱之為「Bob」。
Bob 在 Compound 上借了一筆 USDC 貸款，用 ETH 作抵押。這麼做通常是為了以免許可方式使用借得的 USDC 作為槓桿，以購買更多的 ETH。可是很不湊巧，這段貸款期間恰逢 ETH 的價格大幅下跌，使得該借款人的抵押品價值跌破了 對 ETH 要求的抵押品比率（133%）。因為不同的資產存在著不同的質量、價格穩定性和流動性，Compound 為每種資產分配了不同的擔保比率（目前 REP 比率最高，達 200%）。
Alice 注意到 Bob 的擔保比率低於要求——可以猜想，這要麼是透過監控合約狀態，要麼是使用 Compound 便捷的 liquidateBorrowAllowed 函式——於是在 Compound 的 USDC 市場合約中呼叫 liquidateBorrow，觸發了清算程式。
Compound 首先向 Bob 支付從他的抵押品上獲得的任何未償利息（畢竟這可能會讓他超過要求的擔保比率）
Compound 透過使用他們的預言機中的市場價格，驗證 Bob 確實存在違約
Compound 將所需的貸款資產 (USDC) 金額從 Alice 處轉移到 cUSDC 市場合約。
這樣一來，Alice 就按照一個相對於市場價格的固定折扣（目前為 5%）得到了 Bob 的 ETH 抵押品。ETH的抵押品作為 cETH 返還，清算人既可以繼續從債務人的 ETH 中賺取利息，也可以在 Compound 上將 cETH 贖回為 ETH。在這種情況下，Alice 透過自己的努力免費獲得了約 7 美元的 ETH。
當這個特定的清算人持有 cETH 時，其他清算人使用智慧合約自動贖回和出售他們的 c 代幣，鎖定他們從交易中獲得的 5% 利潤。
乍一看，人們可能會懷疑這種清算是手工完成的，尤其是考慮到 Compound 尚未釋出任何開源清算機器人，而且清算追蹤儀表盤也不算太流行。不過，在檢視該清算人活動的時間分佈時，我們可以清楚地看到它是全天候活動的，因此很可能是一個機器人。
一些利潤豐厚的擔保不足貸款正在等待清算人
更復雜的機器人將執行行動，如迅速從 Compound 借款，以清算其他帳戶。我們在這個特別的清算中看到了這一點，該地址贖回了它的 USDC 貸款，並用它來清算另一個帳戶的 USDC 貸款，在一次交易中輕鬆賺取了 5%。
Maker
Maker 的清算過程不那麼直接，因為它分為兩個獨立的步驟：先是「bite」，然後「bust」。這就像一輛汽車被清算的過程：首先它被收回，然後對它進行拍賣，以償還車主的債務。在 Maker 體系中，收回貸款是透過呼叫 bite 來觸發的，而清算則是透過對他們的智慧合約呼叫 bust 來觸發的。
讓我們透過兩個事務來對 CDP 17361 進行一次清算，第一個和第二個事務，涉及三個參與者：回收人員 (0xc2e)，我們稱其為 Ralph；借款人 (0x9c3)，我們稱其為 Brittany；清算人 (0x5a2)，我們稱其為 Larry。
Brittany 以她的 0.1 ETH 作抵押借了 8.5 DAI，這使她的貸款完全符合 Maker 所要求的 150% 的擔保比率，在貸款出借時，ETH 的市價為 170 美元。遺憾的是，在12月27日，ETH 跌到 125 美元左右，讓這個抵押債倉 (CDP) 擔保略微不足，這就使得 Ralph 在這個 CDP 上呼叫 bite，將此 CDP 的所有權從 SaiTub（該合約持有所有有效 CDP）收回至 SaiTap（該合約對收回的 CDP 進行清算）。
到了此時，這個體系仍然是擔保不足的。在 Maker 系統中，未償付的 DAI 比 ETH 更多，以支援 DAI 在所需比率下的價值。幸運的是，作為清算人，Larry 發現了這一 CDP，並支付了 8.5 DAI，買下了 CDP 中所包含的 0.067 PETH（以太池），相當於 0.07 ETH。這使得 DAI 退出了市場，提高了擔保比率，保持了系統的償付能力。在 Larry 的努力下，他能夠以約 121 美元/ ETH 的價格購買 ETH，按市場價格來計，這是一個很好的折扣，Larry 能立刻能在 Uniswap 賣回 DAI 以鎖定他 0.002 ETH 的利潤。
值得注意的是，雖然 Ralph 花錢買了 gas，好去 bite 存在風險的 CDP 和啟動清算，他實際上沒有從它那裡賺到錢，而 Ralph 在 ETH 上拿到了一個不錯的 3% 的折扣，他的努力得到了回報！
雖然有大量的機器人會自動「bite」並「bust」 CDP 以期獲利，但在機器人的「bite」中，只有一半會從清算中獲利！
未納入編譯器
那麼，是不是有大量的「好撒瑪利亞人」機器人在免費「bite」 CDP 呢？
雖然有一小部分似乎是這樣做的，但大部分機器人在進行未 bust 的「bite」時，並不能找到合適的價格，以便在清算時丟擲打折的 ETH。例如，事務 0x8b2 咬住了一個 CDP，從 Maker 獲得 ETH-DAI 報價，將其與 Oasis 等去中心化交易所 (DEX) 上的最優價格進行比較，然後決定最好不要冒險，讓 CDP 繼續留在 SaiTap 中。另一個原因可能是Maker 提供的預設工具不足。雖然 Maker 提供了一個能「bite」 CDP 的「咬住管理器」 (bite-keeper)，以及一個在去中心化交易所進行清算用以獲利的「套利管理器」 (arbitrage-keeper)，但需要做一些額外的工作來將它們合併成一個統一的機器人。隨著向多抵押物 DAI 的過渡，該系統已轉向抵押物拍賣，Maker 的拍賣管理 (auction-keeper) 機器人可以參與其中，有機會購買清算抵押物會獲利。
一些最大型的機器人使用了一些更先進的策略，包括：
分拆 CDP 贖回，在 ETH 透過 exit（退出） CDP ，在 DAI 透過 boom （破壞）吃進更多的債務，來實現收益最大化
使用 gas 代幣，透過使用低於市場價格的 gas，在 gas 拍賣中出價超過其他機器人
將 ETH 銷售分攤到多個 DEX （如 dex.ag 或 1inch），以儘可能減少滑點，最大限度地增加他們得到的 DAI 的數量
dYdX
dYdX 的清算過程有點類似於 Compound，但不同的是，dYdX 沒有像 Compound 透過其 cToken 那樣，向其借貸協議公開一個代幣化的介面。相反，dYdX 在其主要的單獨保證金合約中為每個地址建立了一系列交易賬戶，並追蹤其支援的每個市場上每個賬戶的信用和債務（ETH、DAI、USDC 等）。
不像 Maker 有 bite、Compound 有 liquidateBorrow，dYdX 並沒有這樣的顯式函式簽名，它有一個單一的 operate 函式，採用不同的「操作型別」，當中的操作型別 6 負責清算借款人的賬戶。清算人可以以 5% 的折扣從借款人手中購買抵押品，獲得與 Compound 相同的健康利差。
dYdX 合約本身也支援原子事務，允許使用者使用一個簡單步驟提供資金、清算和提取資產。然而，在進行清算的過程中，使用者自身也會出現擔保不足的情況，從而使自己面臨被清算的風險！
幸運的是，dYdX 想到了這個問題，並提供了自己的代理合約，使得使用者既可以清算借款人，同時又能將他們的賬戶保持在一個安全的擔保比率之內。這個舉動已被證明非常受歡迎，透過這個代理進行清算的比例超過 90%。因此，dYdX 清算機器人預設使用這個代理也就不足為奇了。
dYdX 與其他協議的不同之處還在於，該協議內建了快速借款，允許清算人以原子方式，在一次交易中借入所需資產、清算和償還貸款，而無需使用外部代理合同，從而可以在 dYdX 上實現真正的免費利潤。再加上他們的無障礙、現成的清算機器人，或許可以解釋為什麼 dYdX 清算在過去幾個月裡變得如此具有競爭力，這一點我們在後文還會提及。
雖然一些 dYdX 清算看起來類似於其他協議，但是透過傳統的鏈分析工具檢視它們時，會發現其他協議看起來難以理解，因為實際上不發生代幣轉移，也沒有實際進行交換。只有當我們直接檢視函式呼叫時，我們才能看到幕後發生了什麼。
在這裡，我們還是有清算人 Laura (0x679) 和借款人 Brad (0xa0d)，但與其他示例不同的是，Brad 存入 DAI 並借出 ETH，可能是為了做空 ETH。當 Brad 的抵押品低於規定的抵押率時，Laura 突然出手，以 7573.97 的價格買進 53.45 ETH，實際價格為 141.70 美元/ ETH，比當時的市場價格高出約 4%，獲利 289.05 美元。
清算人賺多少錢？
撇開技術細節不談，觀察一下這些設計付諸實踐，尤其是與那些逐利的成員合作時會發生什麼，這更有意思。執行清算機器人、以產生回報並支援這些網路的想法，吸引了許多個人和基金，但正如我們一次又一次看到的那樣，加密領域沒有免費午餐，清算也不例外。
有利潤可賺
不可否認，DeFi 中「廣義挖掘」概念的基礎是有價值的。個人能透過在 DeFi 上清算貸款來賺取大筆的錢。儘管金額根據清算費用、資產和市場波動而有所不同，但我們發現，這些協議在某些月份為清算人帶來了近 100 萬美元的純利潤。在這些協議的有效期內，我們看到清算人獲得了近 500 萬美元的利潤。在某些情況下，我們甚至看到一些清算人在一筆清算中淨收益超過 10 萬美元！
最近幾個月，清算人在上述協議中的獲利情況
但競爭正在迅速加劇
清盤人之所以引人注目，是因為準入門檻低、利潤率高、有現成的工具，而這些特質反過來也能吸引競爭，壓縮現有清算人的利潤率。我們可以從幾個方面看到這種效應。
首先，很簡單，自這些協議推出以來，試圖清算協議貸款的獨特地址數量已大幅增加，從 2018 年 1 月的 25 個月活清算人增至 2019 年 11 月的 142 個月活清算人。儘管清算人可能會共享或輪換地址，造成一些重複，但總體趨勢是明顯的。
最近幾個月，協議中的月活清算人
看看清算人獲利佔比隨著時間的推移所出現的變化，我們也可以看到這種競爭。我們可以看到，隨著新的後起之秀開始在競爭中勝出，並贏得清算獎金，「守舊派」清算人正慢慢受到擠壓。
dYdX 上各個清算人地址獲利佔比變化，守舊派清算人慢慢被打敗
看看清算人之間為攫取豐厚利潤而進行的 gas 價格拍賣，就能再次證明這一點，這與 DEX 套利機器人之間的拍賣非常相似。每個清算只能有一個贏家，這意味著每個清算人的交易被挖掘後，贏家不僅失去了清算獎金，也在清算呼叫失敗中浪費了一定數量的 ETH。如果只看 dYdX 失敗的清算交易列表還不足以讓人信服，我們還可以再去觀察下，隨著時間的推移， dYdX 清算呼叫成功的佔比大幅下降，這表明這個領域的競爭正在加劇。
dYdX 清算呼叫成功率越來越小，表明競爭加劇
借款人也變得越來越精明
但清算人不僅面臨著來自其他清算人的競爭。借款人自己也在使用新的工具，從一開始就防止自己遭到清算。DeFi Saver （原名為 CDP Saver）監控使用者貸款，並在使用者貸款面臨風險時「解除」這些貸款，其方法是出售借來的資產、購買更多抵押品，並在一次交易中對貸款進行再擔保，這與 Maker 自己的 cdp-keeper 很相似。
儘管在網路嚴重擁塞期間，DeFi Saver 在保護 CDP 方面存在問題，但我們可以看到它在 ETH 價格下跌期間正確地啟動並開始解除 CDP，為這些 CDP 的所有者節省了 3% 的清算罰款。
當 ETH 的價格下降時，DeFi Saver 開始啟動並保護 CDP
清算的未來是什麼？
既然是對 2020 年做個預想，我們對清算領域的未來有什麼預測？
壓縮利潤並轉移到動態系統
首先，讓我們退一步，重新審視為什麼我們會有清算罰款。這些懲罰措施的目的是鼓勵借款人保持償債能力，並鼓勵清算人在借款人臨近違約時介入並穩定金融體系。正如我們目前所看到的，懲罰措施在這兩個方面都非常有效。現在的問題是，最優的清算罰金應該是多少——不會隨時間、資產和借款人而發生變化的靜態金額可能是次優之選——我們認為，這個問題應該由市場來決定。
我們已經看到生態系統正在朝這個方向發展，Maker 正在從 SCD 的固定價格抵押品銷售轉向多抵押品 Dai 的完全抵押品拍賣。在這種情況下，清算懲罰不那麼明確，採取「最小出價增量」的形式，保證了真實市場價格與拍賣價格之間的一定差距。鑑於 MCD 已經在建立一個競爭性的清算生態系統，我們可能會看到，隨著時間的推移，「最小出價增量」會逐漸減少，從而有效地減少清算罰款，並讓市場決定抵押品應支付的價格。雖然這不是一個借貸協議，但我們可以把 Set Protocol 的再平衡拍賣類比為，他們出售一種資產的一部分來換取另一種資產的一部分，然後讓市場透過拍賣來決定兌換率應該是多少。
我預計，未來一年將有更多的貸款協議轉向拍賣或可變費用制度，這意味著借款人的費用將降低，清算人的利潤將減少。
無擔保貸款
到目前為止，我們討論的都是有剩餘的抵押品需要清算的擔保貸款，但擔保貸款只是建立去中心化金融生態系統的第一步。我們相信在 DeFi 中還將看到一個基於信用的無擔保貸款的生態系統，使更多的人能夠開始使用這些協議，並構建更多的用例。在該領域，清算將變得更少或無關緊要，如果這種形式的貸款開始蠶食抵押貸款的市場份額，將會使當前的清算市場面臨風險。
結論
清算人的故事遵循了許多其他加密故事的模式：免許可使用部分金融工具，這些金融工具會幫助一個由匿名的全球創新者組成的生態系統設計新產品和戰略，並因此獲得數百萬美元的獎勵。這些無名英雄幫助 DeFi 貸款市場擴大到近 7.5 億美元的規模，同時建立了貸款機構的信心，這對於 DeFi 觸及下一個百萬使用者至關重要。明年將有新的 DeFi 期權和合成資產市場上線，我預計會看到更多像清算人一樣的經營者，他們在幕後努力保持運轉，並因此獲得豐厚回報。
感謝 Haseeb Qureshi、Brock Elmore、Antonio Juliano、Calvin Liu 和 Teo Leibowitz 編輯本文的早期版本。作者授權鏈聞翻譯並發表本文中文版本。
