幣在研究院:演算法穩定幣是貨幣革命還是投機遊戲?

1.概覽

在過去的幾周,行業內最熱的話題莫過於演算法穩定幣。特別是其中代表專案ampleforth、basis cash、esd等專案的暴漲,讓大家紛紛關注到這類試圖以演算法機制來實現價值穩定的貨幣實驗。

演算法穩定幣,顧名思義就是一種依據演算法調整市場貨幣總量,在穩定幣價格高於錨定價格時增加市場供給量,來實現價值向目標值回落;在穩定幣價格低於錨定價格時縮減市場供給量,來實現價值向目標價提升;或者以提供套利空間平衡穩定幣價格。這種模型的成立,不錨定現實法幣、無需抵押穩定幣,全憑市場意願和演算法進行調控,市場稱之為彈性貨幣。

本文試圖為大家詳細闡述演算法穩定幣的產生背景、代表專案的設計機制,進而為大家分析演算法穩定幣的未來發展預期,幫助大家看清楚演算法穩定幣到底是一次投機狂歡,還是一次貨幣革命。


2.演算法穩定幣產生的背景

2.1 穩定幣需求大幅增長

穩定幣是基於區塊鏈的支付工具,旨在實現終端使用者要求的價格穩定性。有些穩定幣利用法定貨幣作為抵押資產。其他則使用一系列其他非法定型別的抵押資產。還有一些嘗試使用演算法來實現價格穩定性而根本沒有抵押。

穩定幣在2020年作為數字貨幣唯一出圈的貨幣,得到了包括傳統經濟在內的行業的廣泛關注。我們可以看到,在過去的1年時間,穩定幣的發行總量從25億美金,已經發展到20億美金,整整翻了八倍。

來源:debank


為什麼穩定幣的整體發行量得到了這麼大的增長?我們認為背後主要有三個原因:

1)加密貨幣波動太大,急迫需要穩定幣來進行定價。在2017年之前,加密貨幣的主要定價體系是波動巨大的比特幣和以太坊,缺點十分明顯。所以加密貨幣投機者和交易者對於穩定幣的需求巨大,他們需要經常把加密貨幣轉換為穩定幣,以暫時「鎖定」利潤,從而將風險敞口轉移到相對穩定的資產上。

2)銀行系統外的支付需求巨大。有些礦工,投機者或使用者在特定轄區可能沒有商業銀行帳戶。穩定幣允許全球範圍內對法定貨幣進行數字化訪問。例如,美元穩定幣允許在美國之外擁有「數字美元」,而無需使用者在美國境內擁有國內銀行賬戶。此外,由於穩定幣是全天候開放的,因此當 ach (自動清算中心)、電匯系統或其他支付基礎設施關閉時,穩定幣可以在這些時間內起到法幣價值轉移的作用。

3)另外,使用穩定幣可以避免因 kyc 程式將資金重新引入傳統金融系統時可能發生的阻塞或暫時持有資金而引起的潛在摩擦。例如,加密貨幣交易公司或對沖基金往往選擇使用穩定幣以更靈活的方式在不同國家之間實施價值。


2.2 去中心化穩定幣分類

我們知道,穩定幣主要分為中心化發行方式和去中心化發行方式兩種,比如目前穩定幣的龍頭usdt就是依靠中心化機構tether來發行的穩定幣,而去中心化穩定幣最典型的例子就是makerdao發行的穩定幣 dai。

而本文,主要討論的是去中心化發行方式下的演算法穩定幣。其實,去中心化發行方式下的穩定幣主要包括5種型別,分別為演算法穩定幣(elastic supply coins )、自抵押代幣(self-collateralized coins)、債務抵押代幣(collateralized debt)、債務贖回(bond redemption)、抵押贖回(collateral redemption),如下表所示:

來源:幣在研究院


2.3 為什麼會產生演算法穩定幣

在演算法穩定幣產生之前,無論是中心化穩定幣,還是演算法穩定幣,其實都是需要有一個管理方,來管理貨幣的發行。比如usdt,很現實控制方就是tether這家公司;而makerdao,雖然dai的發行是去中心化的,但是仍然十分依賴於dai的需求方和cdp的開倉方,以及makerdao相關的治理引數設定等。另外,他們對於實現穩定幣的價格錨定的機制本質上是一致的,就是對抵押品的依賴。

那是否會存在一種穩定幣,僅僅依靠智慧合約,就可以實現:1)沒有任何人可以干預穩定幣的發行與治理,做到完全的去中心化;2)不需要任何抵押品。

而演算法穩定幣就是希望可以實現這個目標,他們不要求任何抵押品,也沒有依賴於任何機構或者專案方的人為治理。就僅僅依靠價格與供給調節之間的關係,來實現穩定幣與法幣之間的相對穩定。

目前市場的演算法穩定幣,其主要的價格穩定機制如下:

  • 當價格高於 1 美元時,透過增加供給(直接空投 / 債券分紅)來降低價格;
  • 當價格低於 1 美元時,透過減少供給(蒸發代幣 / 發行債券)來穩定幣價。

當然,演算法穩定幣其實並不是一個十分創新的想法,而事實上是來自於2014年的兩篇學術論文:一篇是由費迪南多·阿梅特拉諾(ferdinando ametrano)編寫的《hayek money:加密貨幣價格穩定解決方案》,另一篇是由羅伯特·薩姆斯(robert sams)編寫的《關於加密貨幣穩定性的注意事項:鑄幣稅股份》。

兩篇文章提出了一種基於規則的,供應彈性的加密貨幣,可以根據需求進行 `` 調整 ''(即改變所有代幣持有者在貨幣供應中佔的比例),這即是演算法穩定幣的理論源頭。從這點來看,無論演算法穩定幣最終是否會取得成功,畢竟現在時間尚早,但永遠也無法否認的是,它將是貨幣史上一次重要的試驗,並且這個貨幣實驗,只能藉助於區塊鏈技術的智慧合約實現。


3.主要穩定幣專案

3.1 ampleforth

ampleforth 專案,成立於2019年,最早在bitfinex進行了ieo,其投資機構也十分豪華,投資方包括pantera capital、arrington xrp capital、slow ventures、fbg capital、the spartan group,另外還有coinbase的ceo brian armstrong。

ampleforth在白皮書將自己定義為一種新的合成商品:ampleforth:a new synthetic commodity。 作為演算法穩定幣中最引人關注的、也是當前市值最大的專案,ampleforth自2020年6月就開始被大家廣泛討論。很多人驚豔其獨特的設計,也有很多人批評其為投機的絕佳標的。

ampleforth專案發行的穩定幣名稱為ampl,其價格與1美元錨定,並且主打“彈性供應”經濟模型,即ampl的總量會隨著單位價格而變化,基本原理如下:

1)北京時間每天10:00,ampleforth智慧合約將增加或減少ampl總量,每日總量調整這個行為叫做rebase。

2)所有錢包餘額按比例接受供應量調整。rebase後,持幣人的全網持有量比例與rebase之前相同。rebase並非稀釋,因為所有賬戶餘額按比例調整,無論是正向還是負向調整。

3)錢包內餘額變化沒有相關空投或交易,只是ampl智慧合約功能在起作用。

4)每日rebase根據ampl市場價格而定:

  • 若ampl交易價格高於目標價5%以上,則rebase後錢包內ampl持有量增加;(總量變多)
  • 若ampl交易價格介於目標價-5%到+5%之間,則當日不進行rebase;
  • 若ampl交易價格低於目標價-5%以下,則rebase後錢包內ampl持有量減少。(總量變少)

ampleforth專案最核心的就是 rebase 機制,根據白皮書,ampl的每日rebase是按如下公式計算:

rebase供應變化量=if[(預言機捕獲市場價-目標價)/10>-10%,(預言機捕獲市場價-目標價)/10,-10%]

即如果當日預言機捕獲的市場價格是2美元,目標價是1.5美元,則rebase供應變化量=if[(2-1.5)/10>-10%,(2-1.5)/10,-10%]=5%,即當日rebase後,每個錢包內ampl餘額增加5%;反之,如果當日預言機捕獲的市場價格是0.1美元,目標價是1.5美元,則rebase供應變化量=if[(0.1-1.5)/10>-10%,(2-1.5)/10,-10%]=-10%,即當日rebase後,每個錢包內ampl餘額會減少10%。

但是從實際執行情況來看,ampl並沒有實現很好的穩定性,價格常常表現出暴漲暴跌的情況,在過去90天中,大部分時間都沒有實現理想的價格區間【0.95,1.05】,如下圖所示:

來源:ampleforth官網


並且透過市值表現我們也可以看到,在短期內暴漲,又在很短的時間內暴跌,如下圖所示:

來源:ampleforth官網


所以ampl距離其穩定幣的職能定位還有不小的距離,反而由於其rebase機制容易出現的暴漲暴跌現象,使得ampl成為資本炒作的最佳標的。而目前ampl的主要使用場景並非是支付,而是各種相關的激勵挖礦專案。


3.2 esd

empty set dollar(esd)與ampleforth一樣,也是主打彈性貨幣,其發行的穩定幣名稱為esd。esd 既是穩定幣,也是其治理代幣。與 ampl 不同的是,esd 本身不會自動伸縮,使用者持有的 esd 數量不會自動變化。因為esd的代幣調整不是透過智慧合約進行全域性調整,esd的代幣供應調整是透過使用者主動完成的,而刺激使用者行為的是esd的激勵機制。

這個激勵機制是esd不同於其他穩定幣的主要地方,即當價格高於1 usdc時,使用者可以選擇透過質押esd,從而有機會獲得更多新增發的esd獎勵。這樣便會增加esd流通量,從而使得esd價格向1usdc回落。當價格低於1usdc時,esd協議便透過發行債務token,代幣持有人可以購買。esd會發行coupon(優惠券),esd持有人透過銷燬esd獲得優惠券。


來源:esd官網


使用者願意購買優惠券是因為購買優惠券有折扣,當未來esd價格高於目標價格(1usdc)時,

用優惠券可以贖回更多的esd。當esd協議債務的數量越多,使用者可以兌換的esd數量就越多,因為其當初的折扣越大。隨著債務增加,折扣增大,這會激勵代幣持有人銷燬更多的esd,買入優惠券,從而減少代幣供應量,並提升代幣價格。

這種機制的好處是,某種程度上可以減少使用者恐慌,不易產生死亡螺旋。在ampl的rebase機制中,當代幣價格低於錨定價格時,人們會產生較大的心理恐慌,即便是使用者知道其擁有代幣的比例是不變的,但是看到錢包裡的代幣數量在減少,同時價格也在下跌,這會導致一些使用者拋售,從而進一步導致價格下跌,錢包的代幣數量進一步減少。在esd中,持幣使用者錢包中的代幣不會減少,因此不會產生錢包代幣數量減少所帶來的視覺和心理衝擊。

esd 是第二代演算法穩定幣。在 ampl 的基礎上,有一些改進。

1、rebase 後,如果是增發代幣,esd 持有人需要質押或者提供流動性才能獲得新增發的 esd

有兩種質押模式,質押單幣 esd 進 dao,dao 會獲得新分配的 esd 的 77.5%,解鎖需要 15 個 epoch;或者質押 esd-usdc-lp 進 lp reward pool,該池子會獲得新分配 esd 的 20%,解鎖需要 5 個 epoch。(備註:1 epoch = 8 hours)

簡單說就是,質押或者提供流動性可以獲得獎勵,因為這兩個行為有利於提高 esd 的“穩定”。

2、rebase 後,如果需要通縮,則不進行通縮,而是透過債券的方式吸引更多的資金

意思就是當 esd 價值低於 1 美元時,本來是需要通縮以維持 esd 價值穩定,但該系統不進行通縮,而是透過債券的方式吸收市場上多餘的流動性,這些多餘的流動性買入 coupon,而 coupon 對於購買人的價值在於當 esd 重新增發的時候,會優先分配給 coupon 的持有人。

我們透過檢視uniswap上esd/usdc交易對,可以發現其價格呈現出巨大的暴漲暴跌現象,最高曾上漲至1.6usdc,但是相對於ampl,其價格下行區間要穩定的很多,一般維持在0.9usdc,而ampl則曾經暴跌至0.6usdt附近。


來源:uniswap


3.3 bac

basis cash 脫胎於最早的演算法穩定幣專案basis,該專案曾在2018年融資超過1億美元,最早的名字叫做basecoin,只不過後來被sec審查而退幣。basis cash在很大程度上,參考了basecin的設計,同時藉助於流動性挖礦的分發方式。

basis cash 協議裡,設計了三個代幣:

1)basis cash (bac) 對標現金美元,是穩定幣;

2)basis share(bas) 對標股票,持有人擁有投票權和分紅權,發行總量為1,000,001 個 bas,使用者可以透過為bac/dai提供流動性或者質押bas來獲得;

3)basis bond(bab) 對標債券,持有人可以按照1:1贖回bac,相對於 esd 債券的改進在於 bab 有債券分紅。

來源:basis cash 官網


當 bac 價格低於 1 美元時,使用者能夠以 bac*bac 的價格購買 bab 債券,以此來保證系統中有足夠的資金維持 bac 價格的穩定。當 bac 價格高於 1 美元時,使用者購買的 bab 債券就可以與 bac 進行 1:1 贖回。

當 bac 價格高於 1 美元時,合約將先透過贖回 bab 債券以調節 bac 的價格,若贖回後 bac 價格仍然高於 1 美元,則合約會鑄造新的 bac,優先贖回 bab,然後分配給質押 bas 在 boardroom 的使用者(也就是 3 池 lp。bac 有 3 類 lp 池子,1 池有 5 個穩定幣組成,持續 5 天;2 池是 bac-dai-lp 產出 bas,3 池是 bas-dai-lp 產出 bas,2 池和 3 池持續挖 1 年)。

basis cash設計的模式,在某種程度上和美聯儲發行美元的債務模式很類似,其中bac就是美元現金,bab就是美國國債。

我們透過檢視uniswap上bac/dai交易對,可以發現其價格呈現出巨大的暴漲暴跌現象,最高曾上漲至2.6usdc。和esd類似,bac相對於ampl,其價格下行區間也比較穩定,一般維持在0.9usdc以上,這可能與其設計的贖回機制有一定相關性。

來源:uniswap


4.未來展望

我們透過分析ampleforth、esd和basis三個演算法穩定幣的現狀,可以看到演算法穩定幣目前仍不是很成熟,特別其穩定性特別差,常常出現暴漲暴跌的現象。而這個現象恰恰不應該是一個穩定幣該出現的,這個會極大地影響大家採用其作為穩定幣的意願。

這也是目前三個專案,大家討論最多的依然不是其穩定性,反而期望其不穩定,最好是一直保持高於1美金,因為這樣才能使得持幣人利益最大化。這也使得三個專案,成為資金很好炒作的標的。

我們人為目前三個演算法穩定幣的表現已經嚴重偏離了專案設計的初衷,特別是費迪南多·阿梅特拉諾(ferdinando ametrano)和羅伯特·薩姆斯(robert sams)兩位學者所希望的彈性貨幣的設計理念。不過下這樣的判斷,可能會為時尚早,畢竟黃金、白銀這樣的貨幣從開始出現到真正成為最終的共識貨幣,也都經歷了漫長的過程。

目前我們人為演算法穩定幣專案最重要的是,在除了挖礦、投機需求之外,能夠出現真正配合的使用場景。畢竟穩定幣的目的,是為了大家使用,解決大家支付需求和價值錨定的需求。如果僅僅只是為了資本的投機服務,那麼大概率將會是一地雞毛。當然,這依然不妨礙演算法穩定幣作為一次獨特的、具備試驗意義的貨幣發行機制嘗試,會給大家對於穩定幣設計和理解帶來新的角度。


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