幣安研究院——2019年8月6日
美國總統特朗普的一條推文讓中美貿易爭端於北京時間上週五凌晨再次升級，並且本週一（8月5日）兩國正式進入“匯率戰”階段，人民幣帶領亞洲主要法幣匯率重挫，美元兌離岸人民幣（CNH）及在岸人民幣（CNY）雙雙升破7元的重要心理關口，創下2008年以來的最高水平。同時，作為避險資產代表的全球國債和黃金價格走高，風險資產代表的股市和大宗商品下跌。
貿易戰重啟風險下，比特幣加入避險資產的行列
見圖1，在過去幾天中發生了兩個重要的巨集觀風險事件，其一是上週五的特朗普加稅，其二是本週一開盤離岸人民幣“破七”。比特幣在這兩次風險事件降臨之際，與美國國債、黃金、日元、瑞士法郎一道，出現明顯的上漲，這似乎應驗了市場對於比特幣作為“數字黃金”的期待。
圖1. 特朗普對中國加稅前後主要資產的價格表現
黃金、美國國債、日元、瑞士法郎等資產是典型的傳統世界裡的“避險資產”，它們所謂的“避險”屬性，是指在某些風險事件下能夠保持相對穩定甚至出現升勢，能對沖風險資產頭寸損失的特質。
參考傳統的避險資產，在近年來（2011歐債危機以後）其主要有三個主要特性：
第一是收益率較低且貨幣政策較為穩定，金融資產裡主要為發達國家外匯或固定收益類產品。比如日元在市場平穩時成為融資貨幣被借入投資高收益資產，市場動盪時從資產裡撤出買回日元導致其升值。
第二是信用評級較高，例如國債擁有主權信用，而股票則類似私人信用，後者的未來收益更加不確定且可能招致損失。
第三是擁有較強的稀缺性（低通脹）和儲值共識，例如黃金，儘管首飾、工業用量很少（WCG資料去年大約2870噸 VS 4490噸黃金產量[footnoteRef:1]）但由於人類自古以來對這種金屬的偏愛，使得其成為價值貯藏中介。
從這三個角度來看，比特幣不符合第一個，但符合後兩個。即這種去中心化資產不依賴私人或主權信用，供給量亦有限。且整體由於比特幣法幣計價的價格長期上漲，導致比特幣成為一種“通縮”的不生息資產，儘管未來的收益率具有極高的不確定性，但我們最近已經可以在某些情況下觀察到其作為避險資產的特質。
2. 休市期間的“預言機”
此外，由於比特幣的交易時間為7天X24小時不停，在傳統市場休市之際，展示出了非常好的情緒預測功能。在8月3日傳統金融市場收盤後的週末裡上漲了4.55%，暗示了市場的不安情緒仍然較高，為週一傳統市場開盤提供了很好的指引，事實上傳統市場的風險資產在本週一開市後亦繼續下跌，美國三大股指再次創下階段性新低。
圖2. 2019年8月3日（週六）至8月5日（週一）的市場表現
3. 比特幣對貿易爭端的巨集觀風險更為敏感
需要注意的是，從更長的週期上來統計，比特幣的執行特徵存在週期性波動，並不具有統計意義上明顯的避險或逐險特徵。
下圖以日回報計算了比特幣與黃金、美國10年期國債，納斯達克100，MSCI亞洲新興市場指數的90天滾動相關性。
圖3. 比特幣與四種主要資產的90日滾動收益率相關性
來源：幣安研究院，彭博
可以看到比特幣的避險屬性凸顯大約是最近3~6個月剛出現的狀況，對美股的代表納斯達克指數和黃金的相關性絕對值更是升到了至少六年來最高水平。
然而，歷史上比特幣的收益率並沒有穩定的避險或風險屬性，從圖3中可以看出其與上述主要資產的相關性有著較大的波動。
這可能由於在不同的時期，市場賦予比特幣的定位和預期不同。在實驗中我們發現這比特幣似乎對國際貿易相關的巨集觀風險事件比較敏感。
這裡我們採用Scott R. Baker和Nicholas Bloom等人[footnoteRef:2]開發的基於媒體關鍵詞頻率的“經濟政策不確定性指數（EPU）”來驗證這一現象。
如下圖所示，黃線為為GDP加權的全球經濟政策不確定性指數，而黑線為美國貿易政策不確定性指數。
圖4. 比特幣與納指相關性VS全球經濟不確定性指數VS美國貿易不確定性指數
來源：幣安研究院，彭博
可以發現美國貿易政策的不確定在2013年年底，2016年年底，2017年夏天，以及2019年夏天分別出現過階段性高點，而對應的時期比特幣與納斯達克100股指出現負相關性，由於股票市場代表風險資產，可以看到在貿易爭端喧囂塵上的時期，比特幣容易出現“避險”的屬性，反之在其它時期多與風險資產呈現正向關聯。
而經濟政策不確定性的影響似乎沒有那麼明顯，比如全球經濟政策最為不確定的2018年底，當時美國兩黨在政府預算等議題上將面臨更加激烈的交鋒，導致美國政府停擺，為政策前景蒙上烏雲，但比特幣依然與股市保持了相對較高的正向關聯。
4. 全球人群對比特幣的認知廣度和深度在發生變化
當然，隨著時間的推移，全球人群對比特幣的認知深度和廣度有了較大的變化，這可能亦是比特幣的屬性出現週期性變化的原因。例如Blockchain Capital於今年4月30日釋出的一項新調查[footnoteRef:3]揭示了這一趨勢。在該調查中，“聽說過比特幣的人比例”上升，從2017年10月的77％上升到2019年4月的89％。強烈”或“有點”同意“ 比特幣是金融技術的積極創新 ”的人口比例亦上升，從2017年10月的34％上升到2019年4月的43％。
來源：Blockchain Capital
所以，隨著社會對比特幣的認知程度加深，對比特幣性質的認定發生改變不足為奇。此外，市場的價格變化可能也會影響大眾對比特幣的看法，比如牛市過於樂觀，熊市過於悲觀，導致比特幣自身的週期威力遠遠大於巨集觀環境變數的影響，或為測定比特幣的屬性帶來一定的難度。
總結
比特幣最近數月來與傳統金融資產裡的避險資產相關性快速升高，尤其是上週美國總統特朗普意外宣佈對中國加徵關稅，打破了兩國短暫的“和平狀態”，該訊息後我們甚至可以在分鐘級的交易資料上都觀察到比特幣與避險資產們的緊密聯動。
由於不少媒體都注意到了這種聯動，導致交易員們的注意力轉移至此，短期內這種相關性有望繼續保持。同時由於比特幣全年交易的特徵，使其最近在週末和節假日可以成為市場風險情緒的指標，甚至為傳統市場開盤後的走勢提供參考。
這一相關性升高的情形符合歷史上在貿易爭端期間比特幣較易出現避險屬性的規律，似乎顯示比特幣作為一種全球化、去中心化資產的特質——對保守主義、保護主義的厭惡，而對經濟政策前景不敏感似乎又顯示比特幣是遊離於傳統市場之外的一種資產。
聯絡我們：[email protected]
This report has been prepared solely for informative purposes and should not be the basis for making investment decisions or be construed as a recommendation to engage in investment transactions or be taken to suggest an investment strategy in respect of any financial instruments or the issuers thereof. This report released by Binance Research is not related to the provision of advisory services regarding investment, tax, legal, financial, accounting, consulting or any other related services and are not recommendations to buy, sell, or hold any asset. The information contained in this report is based on sources considered to be reliable, but not guaranteed, to be accurate or complete. Any opinions or estimates expressed herein reflect a judgment made as of this date and are subject to change without notice. Binance Research will not be liable whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication/communication
or its contents.
本報告僅用於提供資訊，不應作為投資決策的依據，也不應被理解為參與投資交易的建議或針對任何金融工具或其發行人提出的投資策略建議。幣安研究院釋出的這份報告與投資、稅務、法律、金融、會計、諮詢或任何其他相關服務的諮詢服務無關，也並非購買、出售或持有任何資產的建議。本報告中包含的資訊基於被認為可靠的來源，但不能保證其準確性或完整性。此處表達的任何意見或估計反映了截至此日期做出的判斷，可能會在不公開通知的情況下做出變更。幣安研究院對因使用本出版物/通訊或其內容而導致的任何直接或間接損失概不負責。
Binance Research provides in-depth analysis and data-driven insights of digital assets by generating unbiased, institutional-grade research reports for investors in the crypto space.
幣安研究院透過客觀中立的機構級研究報告，為加密貨幣領域的投資者提供針對數字資產的深度分析和以資料為驅動的洞察意見。
