前言
香港新政深度解讀系列第四篇會重點解讀虛擬資產交易平臺運營者（俗稱“交易所”）將會被施加的監管要求。之前在第一篇巨集觀政策解讀中提到，香港證監會對於交易所並沒有非常確定的監管規定，而是在監管規定附錄2上定義標題為《可能規管虛擬資產交易平臺營運者的概念性框架》，可見香港證監會對於虛擬資產交易平臺這類新事物所抱有的開放與謹慎的態度。
SFC政策截圖
並非所有交易所業務均受監管
香港證監會本次採用“監管沙盒”的形式，邀請希望獲取牌照的交易平臺運營者進入沙盒測試，並與證監會一起探討可行的方案。但是目前市場上交易所業務型別眾多並且金融工具和交易品種都有很多延伸，總體而言包括：
但是在本次交易所業務監管範圍中，僅將法幣與幣幣交易的部分納入沙盒，暫時不支援任何C2C或者期貨合約等衍生品交易所（注：即僅支援上述第一、第二種業態）。筆者認為儘管後續基於虛擬資產的交易工具橫向拓展是大概率事件，但香港證監會保守地步步推進的謹慎態度亦有其合理性。
對於交易團隊或者基金管理人而言，如果要在合規交易所進行交易風險對沖，可以選擇香港的持牌或者準持牌交易所進行現貨交易，同時在其他持牌的期貨交易所，例如紐交所兄弟平臺Bakkt或者CBOE/CME，進行期貨現貨的對沖交易。
交易所監管的核心原則
香港證監會羅列了五條監管的核心原則，高屋建瓴地提煉了監管的主要思路，並且特別提出了：一旦違反相關持牌條件將會受到證監會的紀律處分並且可能會影響牌照的獲取。筆者將香港證監會五大核心監管原則的要求簡要總結如下：
1、 虛擬資產交易活動全部在單一法律實體下進行。簡而言之，就是“不能混業經營”，即受監管的主體內只能經營受監管認可的業務活動，並且不能將其他合規業務活動放在同一法律實體內進行，比如說持牌投資基金。並且，該單一法律實體應當持有證監會牌照體系內的1號牌（證券交易）和7號牌（自動化交易服務）。
該規定主要針對目前市場上部分以集團方式運營的交易所，旗下產業鏈非常龐雜，通常涵蓋交易所、投資孵化、錢包、資產管理、交易經紀、資產託管等金融業務，甚至還包括教育、獵頭和媒體等非金融業務。在法規中明確要求，該持牌實體只能經營交易平臺單一業務。
2、全部虛擬資產交易均需遵守適用的規定。香港證監會在核心原則之後還羅列了十二條針對交易所的監管條款與條件，交易所應當遵守全部相關的規定。
看似這條有些多餘（合規都要遵循），但其實可以體現香港證監會的縝密。在監管全文中，非“證券”和“期貨合約”類虛擬資產（即指BTC和ETH類虛擬資產）從合規角度而言並非應當列入證券法的監管範圍，但這條監管原則確認了無論虛擬資產是否屬於“證券”和“期貨合約”，均應適用相同的規則。
3、“專業投資者”提供服務。考慮到虛擬資產交易的風險較大，在新政下只能讓香港證券法項下的專業投資者參與交易。在2018年Q3證監會修訂了有關專業投資者的認定標準，詳情可以參考相關規定。也就意味著，目前而言香港虛擬資產市場暫時不對散戶進行開放。
值得一提的是，有些創新人士可能會想到一個業務模式為：利用已經符合專業投資者認定的投資席位，進行虛擬賬戶拆分的方式做成經紀業務，將散戶引入到香港交易所之中。但證監會的第二個條款直接否定了該模式。
只向“專業投資者”提供的服務
4、對首次代幣發行的代幣在最初12個月的交易限制。這條原則是針對專案方上幣的原則限制，要求必須ICO後12個月或ICO專案產生盈利（兩者以較早者為準），透過時間條件和盈利條件的限制，來提高ICO專案的質量，最終亦是為了保護投資者的利益。
這個條款背後的意義大於其監管條款本身的意義，雖然證監會沒有就ICO本身而言出具任何的監管要求，但香港證監會等於透過這個條款認可了發Token上交易所這件事，而不像其他國家的監管，將ICO上幣作為一個限制性的監管要求，迫使交易平臺只能交易主流品種。
5、交易不得有槓桿成分或與買賣虛擬資產有關的期貨合約或其他衍生品。這個與之前提及的要求一致，目前監管只支援法幣與幣幣的現貨交易。監管認為虛擬資產本身波動性較高風險巨大，如果加上其他金融工具可能會加劇風險。
交易所監管條款與條件
與虛擬資產基金管理人和基金分銷方的管理方式一致，交易所監管需要遵循通用持牌框架+特定監管條款條件的模式，即在遵循1號牌（證券交易）和7號牌（自動化交易服務）所有相關持牌規定的基礎之上，還需要遵循特定的監管條款與條件，香港新政提出了十二條“可能施加的”監管規定。下面我們來看看監管提了哪十二條要求。
1，財務穩健性。即交易所需要有較強的財務資源，確保有足夠的資金運營該平臺，甚至於提出需要有維持12個月運營開支的現金儲備。草根創業平臺可能在這條要求下會有障礙，大型資本支援的交易所可能會更有機會。
2，保險規定。交易所需要對虛擬資產可能遭到的盜竊或駭客入侵投購保險，甚至給出了更加量化的規定，即聯網的熱端賬戶需要做到100%風險覆蓋；而離線儲存的冷端部分需要做到95%的風險覆蓋。目前市場上該類保險產品非常有限，而且如果由交易所自己來託管使用者的虛擬資產，保險公司可能會很難做出相應的風險定價。
3，知識評估。作為客戶身份識別的一部分，需要對個人專業投資者使用者（機構客戶除外）進行虛擬資產知識水平的評估（有些類似imToken註冊賬戶時的問卷形式），並且應當維護客戶的最佳利益。
4，打擊洗錢及恐怖分子資金募集。反洗錢和反恐怖主義融資一直是銀行金融業的標準合規措施，作為匿名性較高的虛擬資產投資，這部分的合規工作將是監管稽查的重點。證監會提出了非常細的監管要求，這裡不作過多展開，但提煉重點資訊如下：
- 客戶的聯絡資訊需要完整充足，否則可以暫停或者終止賬戶；
- 同卡進出要求。只能以監管認可的相關銀行開立的同名賬戶進行法幣的提存；
- 針對高風險交易行為、犯罪交易、匿名虛擬資產交易需要更嚴格的調查和監控措施；
- 如果透過聘用第三方服務商的方式進行客戶調查應當慎重並且充分盡職調查。
5，資訊披露。交易平臺應該對虛擬資產交易相關風險做出充分的資訊披露，包括投資者賠償基金不適用於虛擬資產交易、虛擬資產交易的不可逆性、市場波動性、收費方式等。
6，獲准買賣的虛擬資產。針對虛擬資產上幣的流程做出指引性要求，交易所應當考察包括但不限於虛擬資產的監管情況、市場需求、技術安全性、推廣資料準確性等。並且禁止了由交易所向虛擬資產發行方收取上幣費的收費模式，避免出現利益衝突的情形。
7，交易規則。不同於傳統的券商經紀模式，虛擬資產交易是買賣雙方直接在交易市場進行交易，交易規則相比於傳統市場略有不同，交易所需要就虛擬資產提存、買賣、交易指令、資產保管、預防操縱、投訴等多個運營要求向使用者做出充分的資訊披露。
8，預防市場操縱及違規行為。對於目前交易所及一些市值管理團隊常用的市場操縱手段，包括和使用者做對手交易、自營盤、機器人畫K線、製造虛假交易、操縱價格等違規情況，監管做出了明令禁止。並且要求可能考慮聘用第三方獨立顧問的方式來檢測違規行為。
9，員工交易。傳統券商及基金合規稽查中，通常會要求從業人員和關聯人不得進行任何的證券交易。在新政中並未完全一刀切禁止員工交易，但提出了需要禁止及避免出現利益衝突的情況。
10，自營買賣。監管並沒有完全禁止平臺運營者或利益相關方進行買賣交易，但提出客戶應當在虛擬資產買賣指令的執行中享有更高的優先權。
11，分隔和保管客戶的款項和虛擬資產。這點在第三篇《深度解讀香港虛擬資產新政之資產託管綜述中》具體分析了涉及虛擬資產獨立賬戶的要求並且解釋了該要求尚存有待討論明確的地方。從原則上而言，本條要求即交易所在代為保管使用者的法幣和虛擬資產時，必須做到獨立賬戶管理。
值得一提的是，這裡有一個量化的離線儲存要求，即要求絕大多數的虛擬資產應當透過離線儲存的方式來管理（監管建議為98%），以避免出現駭客入侵造成損失。
12，持續彙報責任。作為受監管的重要體現，持續與監管部門進行書面或口頭密切溝通與彙報是十分重要的。建議希望進入沙盒測試的交易平臺運營者，參考傳統金融機構的做法，設立專門的法律與合規團隊定向與監管部門對接。
在香港運營虛擬資產交易所的機遇與挑戰
香港作為亞太地區主權信用最高的地區之一，推出虛擬資產交易所的政策意義非凡，這是中國香港在全球競爭格局中爭奪監管話語權的重要措施。目前美國、加拿大、日本、韓國和歐洲部分地區均已經將虛擬資產交易所納入到重要的監管範圍，而香港將會成為華人世界在區塊鏈金融領域的重要根據地。不過筆者認為，機遇與挑戰是並存的，目前來看：
機遇
- 香港將成為亞太地區虛擬資產交易的中心，亞太甚至全球資金均會聚集香港；
- 服務於交易平臺和投資基金生態的服務方將會受益，包括合格託管服務方、律師服務、獨立審計服務、反洗錢與合規服務、網路安全保障服務等；
- 嚴格全面的監管措施保護了投資者利益，有助於吸引合規機構資金入場；
- 明確了支援證券類虛擬資產，為開設STO交易所、電子票據憑證交易所及所有基於法幣/通證交易機制的交易所提供了監管政策支援。
挑戰
- 沒有參考傳統金融交易所將交易撮合與客戶資產清結算分離，可能出現風險事件。
- 目前只針對專業投資者開放，門檻較高，可能導致市場流動性不足；
- 監管沙盒測試期時間過長（超過12個月）可能錯失一些行業性的機會；
- 只支援法幣與幣幣現貨交易，金融工具較少可能導致給其他地區更多監管機會；
- 美國、加拿大、日本、韓國、新加坡等均對交易所市場垂涎已久，可能會出現全球監管套利；
- 區塊鏈和虛擬資產依然是新事物，市場變化較快，對持續有效的監管能力提出較高要求。
免責宣告：上述文章內容不構成任何專業的法律與合規建議，請以專業香港持牌律師的正式法律意見為準。如果以該文章內容作為依據造成的經營損失，筆者不承擔任何責任。
