商業洞察丨 作者/劉潤 整理/由之
前幾天，我和香帥老師通了一次電話。
香帥老師，是我特別敬佩的人。
她本名唐涯，筆名香帥無花，亦稱“香帥”，取自古龍小說《楚留香》中盜帥夜留香和妙僧無花。
她是著名的金融學者，曾任北京大學光華管理學院金融系副教授、博士生導師，是香帥數字金融工作室創始人。
這次通話，我請教了她很多問題：全球有沒有進入金融危機？遭遇疫情，為什麼中國股市瘋漲，美國股市卻暴跌？在現在的大環境下，我們該如何應對？未來的機會在哪裡？房地產的政策走向如何？怎麼看待直升機撒錢？需要購置避險資產嗎？聽完香帥老師的回答，醍醐灌頂。話不多說，現在，我就把這次對話的內容，分享給你。
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全球有沒有進入金融危機？
我問香帥老師的第一個問題，也是大家最近比較關心的問題：現在，全球有沒有進入金融危機？香帥老師說，截至目前，全球還沒有進入金融危機。你可以把它稱之為金融震盪，或者金融海嘯，但還沒有到金融危機的程度。判斷有沒有進入金融危機，是有客觀標準的。按照現在全球通用的看法，如果下面這4條標準全部符合，那麼金融危機就到來了：1、多種資產的價格大幅下降。一般來說，短期內下降20%、30%，才算是大幅。上個月，美股經歷4次熔斷，全球主要股市的資產跌幅已經超過20%，發生大幅下降。第一條標準，符合。2、市面要出現恐慌情緒。上個月，全球市場的恐慌指數VIX也飆升到2008年以來的最高水平。全網都是熔斷的訊息和段子，據說連買菜大媽都在討論橋水基金擠兌的事情，市場恐慌是明顯的。第二條標準，也符合。3、大的企業和商業機構破產。大的企業和商業機構破產，目前有一點點苗頭。比如像航空公司，最近有清盤跡象，但是都還沒有發生。最近美國最大院線AMC擬提破產，是一個值得警惕的訊號。但總體上，第三條標準，不符合。4、大的金融機構破產。在經濟執行以信貸為基礎的社會里，大的金融機構，是經濟網路的樞紐節點。這樣的機構一旦破產，很容易形成火燒連營的局面，導致更大的危機。這也是為什麼一定要救金融機構，不能讓他們破產的原因。截止目前，還沒有大的金融機構破產。第四條標準，不符合。所以，現在還沒有到金融危機的程度。前兩個現象發生，基本上可以判斷是發生了劇烈的金融震盪。更嚴格地說，是發生了流動性危機。那目前來看，有沒有可能發生真正的金融危機呢？香帥老師說，有一定的概率。基金遭遇贖回，航空公司有了清盤跡象等，這都是金融危機的一點點苗頭。再加上全球疫情一天比一天嚴重，目前為止還沒有看到拐點，到底會產生多大的影響現在還無法判斷。所以，現在各國所做的一切措施，都是在嚴防死守，撲滅金融危機的苗頭。防止一點點火星，蔓延成山林大火。這也是為什麼美聯儲以及各國央行，這麼著急地要“救市”。他們急切地透過財政刺激、貨幣刺激，向市場注入流動性，就是為了避免大的金融機構破產，引起更大的連鎖反應，導致多米諾骨牌倒塌，引發真正的金融危機。金融危機一旦發生，進一步演變、擴散，就有可能發生經濟危機。大面積的失業、破產，以及通貨膨脹，是經濟危機的典型症狀。
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遭遇疫情，為什麼中國股市瘋漲，美國股市卻暴跌？
前幾個月，中國剛剛開始遭遇疫情時，反而股市在瘋漲。
而後來美國開始遭遇疫情時，股市卻暴跌。這是為什麼呢？
網上有人說，是因為中國封城，大家隔離在家沒事幹，都去炒股了，進入的人多了，股市就漲了。
真的是這樣嗎？
香帥老師說，其實完全不是這樣。
金融資產是絕對的預期性資產。
短期看情緒，中期看政策，長期看增長。
在中短期，比如6個月到一年左右的時間段，大家對政策的預期是最強的。
今年是2020年，是我們要實現小康的一年，是經濟要比2010年翻番的一年。
從黨和國家的政策目標上來講，這是很大的政治任務。
但是，在19年年底的時候，我們國家的經濟是很疲軟的。
那麼要實現經濟增長的政治任務，大家就會覺得，今年的財政和貨幣政策一定會放得比較寬鬆。
在寬鬆的政策之下，金融資產的價格就會上漲。
所以，從今年年初起，股市就開始上漲。
後來中國開始遭遇疫情，大家都預測到了，我們的經濟肯定會遭受重擊。
當時疫情只在中國爆發，大家還沒有考慮到疫情對全球的影響。
在經濟遭受重擊的情況下，政策會怎麼應對呢？
政策力度一定會加強。
所以，當時股市瘋漲，一方面反應的是大家對疫後重建政策力度加強的預期。
這是政策面。
另一方面，是情緒面。
看到股市瘋漲，人們的心理是，股票越瘋漲，我就越要買，生怕趕不上這趟車。
這種情緒也導致了短期內股票的暴漲。
那美國股市的情況呢？
過去10年，中國的經濟增長是翻番的。
但是，中國的股市卻沒有翻番。
A股的估值是比較低的。
而美國恰恰相反。
在過去10年，美國經歷了歷史上最長的一個牛市。
到19年年底的時候，美國股市的估值其實已經偏高。
大家預期這種增長不可持續。
所以當美國遭遇疫情，股市下跌，一方面是在糾偏。
再加上大家對政策的預期也沒有那麼強烈，以及短期內的情緒影響，發生流動性危機，導致股市暴跌。
但是在美聯儲不斷出狠招大招，比如無限量QE，之後美國資本市場又有起色。
但是市場價格要徹底穩住，最後還是隻能等到疫情基本穩定。
所以跟我們一樣，美國的股市也有基本面和情緒面。
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在現在的大環境下，我們該如何應對？
在現在的大環境下，作為企業，作為個人，我們該如何應對呢？
香帥老師說，關於疫情，我們目前還知之甚少，疫苗也遙遙無期，傳染度到底是多少，現在也不能準確判斷。
在新冠病毒面前，我們應該充分認識到，人類社會其實是很脆弱的，我們絕對不能傲慢和自大。
接下來我們依然要面對巨大的不確定性。
等到全球疫情到達拐點，金融市場的不確定性就會相對減小，這個時候就可以開始估算，疫情到底會帶來多大的經濟衝擊。
但不管還需要多長時間，最終，疫情總會過去。
對於企業和個人來說，在今天的市場大環境下，最重要的，就是要保衛自己的現金流。
留好餘糧。
如果未來要面對三個月的經濟衰退，你留好一年的餘糧，就還有9個月的子彈進入經濟恢復的快跑期。
香帥老師的團隊測算，在二季度，雖然海外疫情嚴重，海外需求大大減少。
但是，相比於一季度，中國二季度的經濟仍會有較大程度的反彈。
另外，兩會是一個非常重要的時間節點。
兩會之後，國家可能會出臺更大力度的財政政策和貨幣政策，來刺激消費和投資。
如果疫情能在上半年達到拐點之後，在三四季度，海外需求可能會慢慢恢復。
所以，三四季度相比於二季度，經濟又會有更大程度的反彈。
當然，不同行業所面臨的情況是不一樣的，餐飲、旅遊這樣的行業，在二三季度可能也很難全部恢復。
但是對於大部分行業，現在就要開始逆勢準備了。
留好餘糧，二三季度是發力期。
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未來的機會在哪裡？
香帥老師的團隊做過一個測算，如果3月份的恢復量是50%-80%，那麼今年一季度的GDP可能要同比下降30%。
以目前的情況來看，因為全球疫情，二季度的經濟也不能完全恢復。
想要在後面的三個季度，把一季度落下的補回來，不容樂觀。
但是，香帥老師說，情況其實也沒有那麼悲觀。
為什麼？
我們要關注一個特別重要的指標：核心CPI。
這個指標通常被用來判斷，經濟還能不能刺激得起來。
如果核心CPI高於2，就意味著，經濟增長率基本上符合潛在的經濟增速。
而中國的核心CPI，2月份是1，1月份也只有1.5，去年一年都低於2。
這也就是說，中國現在的經濟增速，其實是低於潛在經濟增速的。
潛在的經濟增速根本沒有被髮揮出來，那麼貨幣和財政政策就有很大的空間，經濟是能夠被刺激起來的。
而美國的核心CPI是2.4，已經處在一個相對充分的增長空間裡，再刺激就不一定是好事了。
所以，情況還是相對樂觀的。
那具體來說，新的機會在哪裡呢？
會不會是最近大家一直在說的新基建？
香帥老師說，新基建其實是一個偽命題。
從長期來說，新基建肯定是要做的，但是，遠水解不了近渴。
基建的週期太長，拉動力度不夠，而且，還有很多新基建專案其實還停留在概念上，比如智慧城市。
目前關於新基建的媒體報道很多，說新基建撥了多少萬億，但其實，現在報出來的這些數字，基本上都已經列在了各省的財政支出裡，並不是增量。
但好訊息是，現在發改委已經在批各省的新基建專案了。
所以總結來看，中國的基建會一直做，但也不完全是“新”基建，比如會修一些新的高鐵，在現在的基建上，不斷查漏補缺。
此外，像5G這些“新型基建”，不應該是政府支出，要更多依靠市場投資。
如果新基建是一個偽命題，那接下來更大的政策刺激，會在哪呢？
香帥老師說，一定是全方位的。
今年的1、2月，PMI（採購經理人指數，這代表著市場的信心指數）從50直接掉到了30多。
也就是說，大家的投資意願降低到冰點，這是幾十年都沒有發生過的事情。
所以，財政、貨幣、經濟管理政策，一個也不能少，每個方向上都要發力。
在貨幣政策上，政府可能會採取各種方法對市場進行流動性支援，包括降息、降準、定向降準，小微企業的補貼、貸款補貼、補息等等，貨幣政策方面會比較沒有保留。
在財政政策上，肯定也會加大基礎設施的投資。
在經濟管理政策上，比如稅收、安防，環保等等方面，都會做一些放鬆，降低企業的交易成本，營造更好的環境，給企業輸血，讓企業能夠活下去。
另外一個方面，就是大家非常期待的房地產。
前兩年，因為擔心房地產投機性過高，所以政府堅持房住不炒的政策。
但是，房地產對經濟的拉動是最快的。
在現在的情況之下，政府可能會在房地產的口徑上，比如貸款的力度，貸款的限度，貸款的額度，做一些政策調整。
那除了這些，房地產方面還可能做什麼調整呢？
比如現在很多學者在討論的二次房改。
一方面堅持房住不炒，商業房的價格不要太高，另外一方面，把流動人口市民化，比如給農民工提供安居房，給高階人才提供人才房等。
那這些政策什麼時候會有跡象出來？
香帥老師說，有兩個很重要的時間節點，一個是中國的兩會，一個是海外疫情的拐點。
但是，到那個時候你再佈局就已經晚了。
聰明的企業家其實現在就開始佈局了。
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怎麼看待直升機撒錢？
現在一些國家開始給民眾發錢或者發購物券，這個行為在中國可行嗎？
香帥老師說，其實現在已經在做了，江西、湖北、南京政府現在都在發消費券。
有人問，為什麼不直接給每個人發錢呢？
一是因為確實經濟體量太大，你給一個1000萬人口的國家發錢，和一個14億人口的國家發錢，根本不是一個概念。
二是因為這些年中國的人口流動太大，組織效率也很難保證這筆錢能夠發給真正的貧困人口。
現在最好的政策就是直升機撒錢，因為受疫情衝擊最大的就是低收入人群，這一部分民生必須要保障。
消費券不一定是理論上的最優，但可能是現實中會採取的措施。
發消費券如果能根據不同城市、區域、行業做更精細投放，比如說更有消費彈性的行業，可能槓桿效應更大。
所以，這個措施國家肯定會做，但是規模有多大，現在還不能預計。
我們在消費上的損失是以萬億為規模的，所以現在這種幾十萬上百億的消費券，應該只是象徵意義。
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怎麼看待避險資產？
很多美國人沒有儲蓄習慣，據說，遇到疫情之後，一些美國人連400美金都掏不出來。
而中國人相對是有一點儲蓄習慣的。
所以，從個人資產的角度來看，是不是儲蓄是一種更好的理財方式呢？
香帥老師說，這跟每個國家的國情相關。
美國整體的福利、養老保障系統比較好，大家的憂患意識就沒有那麼強烈。
他們已經富了幾百年了，但是反觀咱們中國，很多70後、80後都有貧窮印記，這可能需要幾代人才能慢慢改過來。
再加上東亞民族本來就比較保守，儲蓄率很高。
這也是我對中國經濟恢復相對比較樂觀的一個原因。
儲蓄率更高，應對突發情況的能力就會更強，所以經濟停擺一兩個月，我們能夠承受得起。
當然，經過這次疫情，大家也都會重新思考，如果我們註定要面對一個不確定性更大的世界，那麼保持低儲蓄率的方法，是不是最理想的？丁吃卯糧真的更好嗎？
在歷史來臨之前，沒有人知道歷史的答案究竟是什麼。
這麼多年我們一直覺得美國的就是好的，但是回頭再來想，他們的方法就一定對嗎？
不一定。
這一次就能看出來，高儲蓄率在關鍵時刻，尤其在動盪時刻還是非常重要的。
那面對一個不確定性更大的世界，我們需不需要購置一些避險資產？
香帥老師說，現在，全球都進入了一個比較大的動盪期。
英國脫歐，地緣政治，比如俄羅斯和沙特達，美國跟伊拉克，然後中美貿易摩擦，高槓杆率風險……
面對一個不確定性更大的世界，中期來看，我個人比較看好黃金。
為什麼？
在1971年以後，美國成為全球霸主，美金取代黃金成為世界貨幣。
美金能夠成為世界貨幣，是因為美國的信用支援。
但是，這些年多極化的世界越來越清晰，中國強勢崛起，中美貿易摩擦又太重，相對來講，挑戰了美國作為世界唯一霸權的地位（不是說挑戰了美國的霸權地位）。
這就導致，美元作為世界貨幣的基礎，遭到了一些裂縫和挑戰。
但是，現在除了美元之外，也沒有其他的貨幣能充當世界貨幣。
新的世界體系沒有形成，而原來的世界體系又遭到了一些動搖。
這個時候，夾在兩個板塊之間的黃金，就有可能會起到一些緩衝作用。
未來的三到五年，全球可能會進入一個大國博弈，利率波動性加大，資產價格波動性加大，風險加大的階段。
這個時候大家就會尋求一些更加安全的避險資產，黃金可能就是其中一個。
所以，從中期來看，我個人比較看好黃金。
最後的話
面對現在全球的局勢，可能大家會覺得比較悲觀。
但是，悲觀還是樂觀，其實只是一種個人選擇。
你可以選擇悲觀。
很多人都擔心，未來會不會逆全球化？會不民粹主義高漲？會不會回到1918？甚至回到1945？
但我的看法是，不會。
我選擇站在樂觀的這一邊。
雖然在過去的一段時間，出現了一些逆全球化、民粹主義的風，全球有那麼一點裂痕。
但是，這次疫情告訴我們，不管你屬於什麼種族，什麼膚色，什麼國界，什麼社會制度，人類就是一個命運共同體。
我們相當於進入了第3次世界大戰，但我們的對手不是彼此，而是一個共同的敵人：病毒。
這一次其實是個很好的機會，面對疫情，雖然大家一開始有很多分歧，但是慢慢會聯合起來，回到更加深入的商業合作中去。
所以，逆全球化這件事情會被糾偏。
全球化不但不會逆行，反而還會加速。
疫情之後，經濟可能會有一次衰退，但是在不久的將來，會進入相對更好的階段。
當然，我選擇站在樂觀的這一邊，有可能是錯的。
歷史從來都沒有一個確定的答案。
一生之中我們都在做選擇，上坡或者下坡，樂觀或者悲觀。
但是，如果一定要跌倒，我們不防選擇跌倒在，上坡的路上。不論是幸運還是不幸，我們遇到了2020，這個庚子變局的時代。希望我們都能心存慈悲，懷抱希望，努力行動，謹慎決策。
