加密資產市場以其交易時間長、波動性強、競爭者少和市場無效性高的特性吸引了大批次化交易團隊參與。同時也因其基礎設施不完善、市場操縱明顯等原因，給量化交易造成的極大的不確定性風險乃至系統性的黑天鵝風險。從2017年開始，不斷湧進的數百支加密資產量化交易團隊，在經歷了近三年的數次加密市場黑天鵝事件後，80%以上的量化交易團隊最終由於風控意識薄弱或風控能力欠缺等原因，沒能合理有效應對風險事件，最終遭遇較大虧損而退出加密資產市場。
BVC GAIA母基金作為一支歷經加密市場數次黑天鵝事件的量化旗艦基金，梳理在過去三年期間出現的七次大型風險事件，並覆盤每次黑天鵝事件下不同策略的虧損原因和應對手段，幫助量化交易團隊進行風險規避。
1.2018年10月3日USDT暴雷事件
2018年10月3日根據彭博社報道，USDT託管銀行Noble Bank資不抵債，已失去包括USDT發行方Tether以及數字貨幣交易所Bitfinex等多個客戶，尋求他方收購；10月15日彭博社再次發文，稱如果當局找到Tether公司的不法行為證據，或者使用者對Tether的全額贖回能力產生質疑，則USDT很快將失去價值。
在彭博社和多方媒體的報道下，USDT的兌付能力和價值遭到極大質疑。15日當天，USDT兌美元價值短時跌幅達到7.32%，多個其他穩定幣在與USDT的交易對中出現短暫溢價。大量交易者將USDT兌換為其他穩定幣和比特幣，造成比特幣價格短時間的迅速拉昇。幣安BTC/USDT現貨交易對短時衝高達到7591後迅速回落，當日振幅20.37%。
同時，由於定價原理的不同，期貨市場通常以USD定價、現貨市場則通常以USDT定價，當時現貨市場BTC/USDT交易對價格短時間內高於期貨市場BTC/USD交易對價格。而許多期現套利團隊在此之前並未考慮USD與USDT之間的匯率問題，套利策略自動開單出現異常。在現貨交易市場賣出BTC換成USDT，在期貨交易市場做多BTC。但由於BTC的USD價格在短暫向上插針後迅速回落，且USDT價格在不斷貶值。導致現貨市場賣出得到的USDT價值不斷降低，而期貨多頭倉位也沒有較多收益。多空套利頭寸不平衡，造成諸多套利團隊5%以上的虧損。
對於趨勢跟蹤策略來說這次插針行情也略有磨損。首先10月11日比特幣的下跌造成趨勢跟蹤策略空頭倉位的積累。在10月15日BTC的迅速拉昇過程中，策略會先進行止損操作，突破趨勢後在高點追多，並在回落後再次止損多頭倉位。
出於對政策和市場的監控，BVC GAIA母基金在10月初就對各個管理團隊的USDT風險進行提示，當時主要的策略型別也是以趨勢策略為主，整體組合當日僅出現1.5%以內回撤。
2.2018年11月-12月比特幣腰斬
2018年11月14日，比特幣單日下跌8.39%，隨後比特幣開啟為期一個月的下跌，比特幣價格從6400美元附近跌至3155美元，價格跌幅達到51.12%。市場期貨與現貨的基差在此期間極端擴大，超出歷史統計資料水平。對於加入高倍槓桿的套利策略而言，基差在高位的繼續上升會導致套利策略倉位的不斷積累，而BTC或ETH單邊波動幅度巨大很容易使套利策略整體倉位在浮虧情況下產生爆倉風險。同時，部分交易平臺會對掛單價格和標記價格的差值進行限制，在標記價格25%以外無法進行掛單，但是由於行情的劇烈變動，盤口價格波動範圍大幅超過標記價格波動範圍，因此多數套利與網格策略在此種情況下無法進行主動止損操作。基差的進一步擴大導致爆倉出現，套利策略將經受單邊頭寸不平和穿倉分攤的雙重風險，網格策略也因為無法止損造成巨大虧損。
相比於套利和網格策略，趨勢跟蹤策略更加適用於此時的市場走勢，前期迅速下跌中積累的空頭倉位在隨後的趨勢中繼續加倉，長週期策略在短期的回撥中也依然持有空頭倉位，因此在本輪長達1個月的下跌期間趨勢跟蹤策略實現較大盈利，BVC GAIA策略組合此輪行情平均獲利35%以上。
3.2019年1月-3月低波動率持續橫盤
在經歷過18年11月的暴跌後，比特幣市場底部持續橫盤達3個月之久，進入3100美元到4200美元之間的低位震盪區間。整個加密貨幣市場活躍性極低，波動率幾乎觸底。場內資金和參與方的減少促使比特幣操縱現象更為嚴重，多次出現短時間上下波動和畫門現象。對於以趨勢跟蹤為主的CTA策略，缺乏趨勢的市場環境是一項極大的考驗。市場大多數回撤控制不佳和倉位管理薄弱的CTA團隊磨損到－10%的清盤線，資金實力不強的團隊也因此退出量化交易市場。
BVC GAIA管理團隊透過構建分析模型對市場的短期和中期狀況進行判斷，對所投資團隊執行嚴格的倉位管理要求，保證低波動率期間的低淨值回撤，在3個月內控制回撤範圍始終在5%以內，整體基金淨值在一季度實現小幅盈利。熬過了對於趨勢跟蹤策略最難的市場環境後，在4月1日BTC的單日大陽中獲利頗豐。
4.2019年09月底，市場短時下跌超25%
2019年9月24-25日，比特幣市場在10000美元持續兩個月的橫盤後迅速下跌至7600美元，當日振幅達到21.7%，隨後反彈到8500美元后又繼續下挫，在8000美元處找到支撐。
本次下跌也是市場在積累了兩個月的低波動率情況下的突然爆發，市場價格走勢較為符合CTA策略邏輯。BVC GAIA基金在長達1個半月的橫盤、插針行情下，嚴格控制淨值磨損在5%以內。CTA策略在第一階段從10000美元以上下跌至9200美元的過程中隨著波動率的放大迅速積累空頭倉位，期間短暫反彈並未降低長週期策略的倉位水平。在第二階段從9200美元到7700美元的過程中大幅獲利，子基金單日最高收益達到22%，母基金整體收益達到15%。
5.2019年10月底，事件驅動造成的行情迅速反轉
2019年10月底，比特幣從8000美元附近再次下跌至7500美元，但隨著政府支援區塊鏈技術政策的公佈，比特幣在10月25日隨後的24小時內迅速拉昇，最高達到10370美元，隨後回落至9400附近，上下波動達到近40%振幅。
這種振幅巨大的多次反轉行情對於CTA策略並不友好，在下跌並反轉的階段BVC GAIA母基金的做空頭寸出現2%的回撤，隨著價格繼續攀升，空頭策略止損出場並觸發多頭策略進入，整體基金扭虧為盈。當比特幣價格觸及10000美金關口之時，我們建立的市場模型觀測到上方阻力嚴重，結合此次上漲的事件驅動原因進行分析判斷，在10000美金對部分子策略進行止盈，留存收益，有效避免回撤風險，並最終實現單日整體倉位4%的盈利水平。
6.2020年3月，全球流動性危機
2020年一季度，受到新冠疫情全球爆發與油價暴跌的影響，股票市場、債券市場、商品期貨市場都出現了嚴重的流動性危機。投資者大量的賣出需求導致多類避險資產出現巨幅下跌。作為流動性最好的資產之一，加密資產市場也慘遭重擊。
3月12日-13日加密資產市場的整體市值由2200億美元下降至最低1190億美元，最大跌幅接近50%。因高槓杆造成連環爆倉和流動性危機，90%以上加密資產投資者出現虧損。在經歷了半小時內25%和24小時內50%以上幅度的劇烈下跌後，市場上超過2倍以上槓杆倍數的多頭倉位都面臨爆倉風險，多個交易平臺也出現伺服器宕機無法訪問和交易的嚴重問題，諸多參與加密資產量化交易的團隊由於風險敞口對沖失效的原因出現鉅額虧損。
其中受損最嚴重當屬為市場提供流動性的做市商團隊和反趨勢網格策略。高頻做市商團隊在極端的單邊趨勢行情下，已成交單往往會以虧損的情況成交，若風控系統未能及時控制，很可能造成巨幅持倉偏移，導致高頻做市商的大額虧損。網格策略的基本邏輯是透過不斷的左側低買高賣實現盈利，當市場由振盪行情突然轉變為單邊趨勢時，若不能及時止損，將面臨50%以上虧損乃至爆倉風險。其餘採用雙向對沖進行套利的跨期套利或跨平臺期貨套利策略，都存在合約爆倉後對沖失效的虧損風險。
在2020年一季度的極端行情下，BVC GAIA量化母基金依然保持回撤極低、收益穩健的良好表現。BVC GAIA透過對策略組合執行嚴格的倉位管理，在市場行情與策略盈利邏輯不匹配時降低策略執行倉位，有效減小基金淨值的磨損回撤，並在加密資產市場極端行情中，控制肥尾風險、實現穩定盈利。BVC GAIA量化母基金在一季度的歷史最大回撤始終保持在2%以下，即使在2月底的寬幅震盪行情中，單日最大回撤也未超過1%。在3月12-13日的黑天鵝事件中，BVC GAIA的風控系統執行穩定，出於風險控制考慮，提前降低倉位槓桿水平，策略組合在此期間依然保持穩定盈利狀態，部分子基金單日收益超10%。BVC GAIA量化母基金在一季度總體收益水平已達到15%，年化收益率達到60%。
7.2020年5月-6月持續橫盤
加密資產市場在經歷了312行情後市場結構發生了重大變化，市場籌碼結構在暴跌中實現換手。大部分交易者和從業人員因為爆倉或資產價格的迅速縮水匆匆離場，對於留下來的部分投資者也在長達兩個月的反覆震盪中放棄交易。市場狀態似乎再次回到2019年第一季度的低波動率橫盤水平。儘管比特幣價格從最低3800美元上漲至10000美元附近，但是整個行業的造富效應卻在逐漸縮減，散戶對於市場的熱情與參與度屢創新低。部分長週期趨勢策略的盈利邏輯在這樣的市場狀態下逐步失效，趨勢策略在多次誘多誘空中磨損嚴重，套利策略也因為市場活躍度的降低收益減少。
出於對市場狀態的觀察，BVC GAIA母基金做出如下調整：
1.調節不同週期的子策略配比，降低失效子策略的倉位水平來避免回撤。
2.排除流動性差、交易價效比低的交易品種以提高盈利效率。
3.針對多個交易平臺的流動性水平、交易成本、衝擊成本進行打分，合理配置各個平臺間的資金水平，儘可能最佳化成本，提高收益。
4.在團隊篩選層面，我們對比團隊在312前後的盈利水平和適用情況，再次優中選優，遴選出有應對黑天鵝經驗且保持高夏普比率的量化團隊進行合作。
5.在波動率不斷降低、部分團隊達到短期最大回撤幅度時合理加倉，提高資金利用效率，保證未來行情出現後的穩健盈利。
透過以上措施，在二季度漫長的橫盤期間、多數量化團隊大幅虧損的情況下，BVC GAIA量化母基金依然保持盈利。
結語：
在梳理和分析了過去三年加密市場七次黑天鵝事件下，不同量化策略所遭遇的風險虧損情況與應對手段後，可以看出CTA策略在加密資產市場中的適用邏輯較為穩固。在隱含巨大系統風險的市場環境下，只有將風險控制放在第一位的量化交易團隊才能穩定的走到最後。儘管近期加密資產市場活躍度和流動性正在逐步減少，大部分量化交易策略的盈利能力也在降低。但是，回望過去的歷史週期，當下的市場低迷只是暫時的，未來的行情趨勢正在逐步孕育。
