高盛報告:比特幣能否作為一種機構資產類別?

買賣虛擬貨幣

儘管可信投資者對加密貨幣的興趣一直在上升,但加密貨幣的價格仍然極度波動,包括我們在內的傳統金融機構一直在推出新的加密產品和服務,加密貨幣無疑是人們首要考慮的問題。我們在2014年首次報道比特幣,在2018年更廣泛地報道加密貨幣,探索加密生態系統的潛力和風險。

在最近的波動中,高盛開始關注加密資產是否可以被視為機構資產類別,並且採訪了多位業內人士,其中包括Galaxy的邁克爾·諾沃格拉茨,紐約大學的Nouriel Roubini,GrayscaleMichael Sonnenshein 和高盛公司的Mathew McDermott,此外高盛還與前SEC顧問Alan Cohen,Trail of BitsDan GuidoChainalysisMichael Gronager交流探索了其進一步的機構採用的監管,技術和安全性障礙。

Michael Novogratz的觀點是,“現在,參與加密貨幣的機構數量已達到臨界點。從各大銀行到PayPal和Square等參與度越來越高,清晰明確的訊號表明,加密貨幣現已成為一項官方資產類別。”

灰度CEO Michael Sonnenshein認為,機構投資者現在普遍意識到數字資產的存在,投資者越來越被比特幣這樣具備稀缺性的資產所吸引,將其作為對沖通貨膨脹和貨幣貶值的方式,分散他們的投資組合以追求更高的風險調整收益。加密資產在2020年更快、更強勁的反彈只會讓投資者對它們作為一種有彈性的資產類別更放心。

高盛的全球外匯、利率和新興市場策略聯席主管Zach Pandl基本上認同比特幣具有強大的品牌優勢和其他特性,例如安全性,隱私性,可轉讓性以及數字化的事實,使它成為後代的有價值的價值儲存,因此,比特幣具有廣泛的社會採用潛力。

高盛商品分析師Mikhail Sprogis(米哈伊爾·斯普羅吉斯)和全球商品研究部負責人Jeff Currie則認為,加密貨幣可以充當價值儲存,但前提是它們具有其他實際使用的價值,他們認為以太坊有最大潛力成為主要的數字化的價值儲存。

而這位紐約大學斯特恩分校經濟學教授Nouriel Roubini觀點就完全不同,他完全不認為一種沒有收入、效用或與經濟基本面沒有關係的東西,可以被認為是價值儲存,或者可以說是一種資產。儘管最近出現了加密狂潮,但他對大多數機構讓自己暴露於加密貨幣的波動和風險中的意願仍然表示懷疑。

高盛數字資產全球負責人Mathew McDermott(馬修麥克德莫特)用兩個詞解釋了為什麼高盛重新進入加密貨幣領域:客戶需求(不同客戶展現出對加密貨幣的興趣);客戶型別(從尋求多樣化投資組合的資產經理到越來越多的尋找更多加密用例的高淨值客戶,再到透過做多做空來套利的對沖基金),反映了這些客戶如今直接進入市場仍然存在困難。所以高盛打算去為這些客戶做一些產品或者服務。

這份報告一方面是探討加密貨幣的前景,一方面是看看加密資產進一步獲得機構採用面臨的一些主要障礙。

加密資產:規模激增

年初至今比特幣和以太坊表現強勁 其它加密貨幣出現了更大反彈

加密資產和其它資產的平均每日波動率 比特幣和以太坊網路總活躍地址數達2018年高點

比特幣、以太坊、黃金市值 70%的比特幣和85%的以太坊處於盈利狀態

追蹤比特幣的波動

下圖為比特幣自2013-2016年、2017-2021年的價格波動軌跡及重要時間節點:

注:2021年5月19日市場定價

資料來源:CoinDesk,99 Bitcoin,彭博社,各種新聞來源,高盛全球風險報告。

以下著重分享一下其中高盛全球外匯、利率、新興市場策略聯席主管 Zach Pandl 的詳細看法。編譯的完整版報告請點選【閱讀原文】獲取PDF。

比特幣作為巨集觀資產

高盛全球外匯、利率、新興市場策略聯席主管 Zach Pandl 認為機構投資者應該將比特幣視為一種巨集觀資產,類似於黃金,經歷社會採用階段。

儘管比特幣現在正被更廣泛的機構採用,許多老練的投資者仍然難以理解為什麼一種數字資產應該有任何價值——更不用說市場規模超過 5000 億美元。而且由於拋物線式的價格上漲和高散戶參與度,許多人都將加密貨幣現象看作是一種典型的投機狂熱或“泡沫”。不管比特幣是否會隨著時間的推移被證明是一個好的投資品,這個視角依舊太狹隘了。比特幣是一種開始發揮功能的媒介貨幣——主要是作為“價值儲存”。幾乎任何東西都可以達到這個目的,只要它獲得廣泛的社會採用,而比特幣在這條道路上取得了有意義的進展。

對價值儲存的需求

要了解比特幣,最好從黃金開始。黃金在全球金融體系中發揮著獨特的作用。它既是一種有用的商品,也是一種類似貨幣的“價值儲存”資產。然而,與傳統的貨幣媒介不同,它不是由政府發行的,也不以任何商品或資產交易計價。實際上,當投資者不確定傳統資產或法定貨幣的安全性時(例如由於通貨膨脹或沒收的風險),黃金可以作為全球不利狀況的替代儲備貨幣工具。在外匯市場上,黃金的表現就像是一種“反向貨幣”:主要貨幣基本面好轉時價格趨於下跌,主要貨幣基本面惡化時價格趨於上漲。隨著時間的推移,名義匯率最重要的驅動因素是兩個經濟體之間的相對通脹率。由於黃金具有準固定供應量,其名義價值往往會隨著主要市場的通貨膨脹率上升。這些相關性和價值儲存特性使黃金在投資組合中發揮非常有用的多元化作用。

最初,由於其元素特性,黃金很可能被用作貨幣媒介。金和銅是唯一在自然狀態下不會呈灰色的金屬,自古以來它們就吸引著人類。黃金也相對緻密、可鍛造、和可延展,與許多其他金屬不同,它不會變色、生鏽或腐蝕。這些特徵鞏固了黃金在整個人類歷史上作為貨幣工具的用途。

但是今天黃金的使用與慣性有關,也與它的物理特性有關。畢竟,美元也是一種保值手段,而且是紙做的。金錢,就像語言一樣,是一種社交工具——它更接近於一個概念而不是一個事物。錢是促進商業的社交工具,就像語言是促進我們生活其他方面的社交工具一樣。擁有一種不是由主權政府發行的貨幣對社會來說是有用的。但是用於該目的的特定媒介在一定程度上是任意的。縱觀歷史,根據地點和時間的需求,各種各樣的物品都起到了貨幣的作用——正如比特幣愛好者和貨幣歷史學家喜歡指出的那樣。經典的例子包括早期美國殖民地以菸草為基礎的貨幣標準,以及在整個非洲經常使用手機通話時間作為貨幣。黃金在今天發揮貨幣功能,主要是作為歷史的產物,而不是因為它實際上是滿足社會價值儲存需求的最佳媒介。

黃金在投資組合中扮演著重要的多元化作用

在 20 世紀中葉當通貨膨脹加速,投資者尋求如何保護資產實際價值時,黃金是自然的選擇。當時,世界主要貨幣透過佈雷頓森林體系黃金兌換標準透過美元與黃金掛鉤,在大蕭條之前,大多數貨幣以及大多數美國國債都直接由黃金支撐。美國政府以美元提供黃金的官方價格,在18世紀90年代至20世紀70年代的近兩個世紀中,這一價格僅變化了兩次。20世紀60年代,在金匯兌本位制下,黃金高於其官方標價的交易是觀察美元貶值壓力的最明顯方式。簡而言之,在二戰後的大部分時間裡,黃金價格、貨幣穩定性和貨幣的實際價值之間有著密切的聯絡——這使其成為投資組合的明顯通脹對沖工具。

但50年前,當尼克松總統於1971年8月終止美元與黃金的可兌換性時,美元與黃金價格之間的掛鉤被切斷了。結果,一代資產持有者在一個黃金和現金之間沒有緊密聯絡的世界中成長。因此,當出現對價值資產儲存的需求時,他們是否會去尋找其他東西?

在公眾號

這就是比特幣的用武之地。任何替代媒介都需要是安全的、私有的、有固定或準固定的供應量,並且可以轉移,最好是在傳統支付系統之外。在我們現代全球化社會中,很大一部分社互動動和商業發生在網上(尤其是在年輕人中),因此也可能需要數字化。但是,最重要的是,它需要具有被廣泛社會採用的潛力——任何東西都可以是金錢,只要它有。因此,比特幣是黃金的一種可行的替代價值媒介,並且由於其更廣泛的社會採用,目前是具有類似結構的加密貨幣中的最佳候選者。

在(經濟)平衡狀態下,像比特幣這樣不穩定的價值儲存不會很有用。但加密貨幣還處於起步階段;最好將今天的價格視為反映比特幣或其他代幣在未來可能獲得更多采用的某種可能性,屆時其價格可能會非常高。因此,這些概率的微小變化可能會導致今天的價格大幅波動。比特幣投資者推測,它最終將作為一種非主權貨幣獲得近乎普遍的認可,並在此過程中獲得高回報(和高波動性)。

如今的比特幣價格反映了加密資產未來獲得更廣泛採用的可能性

比特幣成功的關鍵因素——廣泛的社會採用,現在已經跨越了許多顯著的門檻:特斯拉是標普500指數中的第六大公司,其資產負債表上有比特幣;著名的巨集觀對沖基金 Brevan Howard 已開始投資加密貨幣;Coinbase 現在在納斯達克上市。而其他區塊鏈網路,尤其是以太坊,正在開發去中心化銀行平臺,Facebook 有望在今年晚些時候推出其穩定幣 Diem,許多中央銀行正在為自己的數字貨幣探索分散式賬本技術。從長遠來看,比特幣能否成功作為一種價值儲存手段仍然是一個懸而未決的問題——隨著時間的推移,它對實際資源的消耗可能是一個不利因素——但就目前而言,加密貨幣的社會採用似乎正在向前發展。

比特幣作為巨集觀資產

比特幣也已經足夠成熟,其價格行為類似於其他巨集觀資產的價格行為。例如,美聯儲在 3 月 17 日的會議上表示,大多數決策者預計直到 2023 年之後才會加息——比金融市場預期的要晚。巨集觀資產以傳統方式對“鴿派政策衝擊”做出反應:短期國債收益率下降,收益率曲線變陡,美元下跌,股價上漲。比特幣上漲,就像黃金一樣,但波動性約為四倍。

2021年3月17日美聯儲會議當天比特幣與黃金走勢幾乎一致

投資者應該這樣對待比特幣。黃金是一種具有貨幣功能並表現得像貨幣的商品。比特幣完全相同,儘管它是透過密碼學建立的數字商品,而不是在地殼中發現的實物商品。從市場的角度來看,這兩種資產之間的主要區別在於比特幣正在經歷一次性社會採用階段——這可能成功也可能失敗。當社會採用率上升時,與黃金相比,比特幣應該提供更高的回報。當社會採用率下降時(例如由於不利的監管變化),與黃金相比,比特幣的回報可能會較低。由於資產類別的投機性質和估值的高度不確定性,投資者應為價格在兩個方向上超過基本面做好準備。雖然比特幣的價值隨著時間的推移普遍升值,但已經出現了幾波緊跟著大跌的過度投機。

撇開技術問題不談,當前的巨集觀經濟前景似乎有利於儲存價值資產,無論是實物還是數字資產。美聯儲採取了更加雄心勃勃的勞動力市場目標,即“廣泛而包容的”充分就業,並且似乎比最近更能容忍高於目標的通脹。我們的經濟學家預計,未來幾年,發達市場經濟體的實際現金收益率將保持為負。股市倍數處於歷史高位。許多發展中國家將在未來幾年內努力應對 COVID-19危機帶來的財政後遺症。在這種環境下,除非投資者能夠找到其他實際回報來源,否則對保護購買力的資產的需求應該會保持在高位。

3月核心通脹率、聯邦基金利率、實際利率變化

免責聲明:

  1. 本文版權歸原作者所有,僅代表作者本人觀點,不代表鏈報觀點或立場。
  2. 如發現文章、圖片等侵權行爲,侵權責任將由作者本人承擔。
  3. 鏈報僅提供相關項目信息,不構成任何投資建議

推荐阅读