探秘索隱,去中心化穩定幣能否實現?

買賣虛擬貨幣

作者:nansen/凌小龍

編譯:陳一晚風

貨幣歷代以來有多種形式,但貨幣始終具有三種功能:價值儲存、記賬單位和交換媒介。而現代經濟所使用法定貨幣既不是商品,也不是由商品所代表或“支援”的貨幣。

——聖路易斯聯邦儲備銀行

在大資料時代,儘管數字資產權威人士認為數字貨幣是一種能夠取代傳統金融的獨立貨幣體系,但穩定幣目前仍在區塊鏈上廣泛流通。據Coingecko稱,穩定幣通常佔數字貨幣每日交易量的 50%以上。然而,穩定幣佔數字貨幣總市值的比例不到10%;它們可能更多地是被用作資產之間的交換媒介,而不是價值儲存手段。

這些貨幣大多數是由單一法律實體發行的,並且具有許多DeFi使用者旨在避免的中心化風險。但是,如果我們可以將穩定幣本身去中心化呢?說起來容易做起來難。許多協議都提出了各種創新機制來創造這樣的貨幣,但很少有幸存下來。

堅持錨定匯率制並不等於增長

從上圖所顯示的穩定幣供應量可以看出,這些穩定幣目前的錨定相對穩定。即使是那些倖存下來的專案也不一定會成功,因為價格穩定只是經濟增長的支柱之一。要取得成功,穩定幣協議必須實現流動性、穩定性和使用者採用率這三個目標。 

本文深入詳細說明了目前市場對完美穩定幣模型的探索,並關於協議如何實現流動性、穩定性和使用者採用率三重目標進行了案例分析。本文來源於nansen,由鴕鳥區塊鏈編譯。

不同的穩定幣模型

雖然不同的穩定幣協議經歷了多次迭代,但它們中的大多數都具有相似的特性,所以可以被分類到一個框架。但請注意,某些技術引數和機制在同一類別的協議之間也會有所不同。

可贖回性是指使用者能夠將穩定幣兌換成等值的資產。  

MakerDAO是一個全儲備、錨定法幣的穩定幣協議。使用者將儲備資產(例如ETH)存入Maker,然後他就可以根據資產的美元價值來鑄造DAI。然而,大多數數字貨幣資產都是不穩定的,因此Maker只允許根據該資產價值的一定百分比發行DAI。所以這也確保了DAI幾乎總是得到價值1美元的相應資產的支援。

正因為如此,Maker就像一家全額儲備銀行,保證DAI的使用者可以兌換它的價值。這種保證意味著全儲備穩定幣被過度抵押,因此資本效率低下。與其他借貸協議相比,銀行的貸款價值比通常較低,利率較高。這意味著鑄造DAI的人通常可以在其他地方以更低的利率借入美元。

全儲備協議對增長也有自然限制,就是穩定幣供應受到對ETH等數字資產槓桿需求的限制。想象一下,如果世界上所有的USDT使用者都想在現在轉換為DAI,但沒有人願意存入ETH來鑄幣(例如,ETH可能被鎖定在staking 中),根本沒有足夠的DAI可供使用。

隨著ETH價格下跌,全儲備穩定幣供應量下降

演算法穩定幣協議旨在繞過這些問題。演算法穩定幣協議的定義特徵是,它不能保證使用者可以隨時將其穩定幣兌換為同等市場價值的基礎資產。

演算法穩定幣通常有3種方式保持其錨定:

1.公開市場操作。協議透過智慧合約為穩定幣本身交換儲備資產來保持錨定本身,反之亦然。Fei Protocol透過在其Uniswap流動性池上直接買賣來實現這一點,而Float Protocol則進行荷蘭式拍賣。

2.重新定價。對於Ampleforth來說,穩定幣供應量將與錢包擁有的數量成比例地收縮和擴張。假設現在有10美元的AMPL,而AMPL的總流通供應量是100美元。AMPL的價格為 1 美元。如果 AMPL跌至0.90美元,那麼現在錢包裡只有9美元的AMPL,總流通供應量應該會下降到90美元AMPL。

3.二代演算法穩定幣。在二代演算法穩定幣模型中,穩定幣脫離錨定的風險不斷被二級代幣持有者吸收。以Basis Cash為例。當穩定幣交易價格低於錨定時,使用者可以以折扣價將穩定幣換成債券,比如0.70美元。一旦重新錨定美元,債券持有人就可以按面值(1 美元)贖回他們的債券。當穩定幣交易高於錨定美元時,新的穩定幣被鑄造併發行給股票代幣的持有者,獎勵承擔此類風險的股東。 

自2021年以來,穩定幣市場出現了一種新的垂直穩定幣,這些穩定幣根本不與任何法定貨幣的價格錨定。

這些協議對穩定幣具有可變的目標價格,該價格波動較小且定期更新。那麼這個目標價是如何確定的呢?隨著協議對ETH槓桿的需求增加和減少,其目標價格表現會逐漸增加和減少。由於其贖回機制,它本質上面臨著與困擾早期全儲備穩定幣模型的同樣的資本效率挑戰。

Float協議可以歸類為二代演算法穩定幣。在較高的水平上,Float的目標價格會隨著其抵押品整體價格的上升和下降。

這些模型雄心勃勃,沒有經過大規模測試。

如何設計穩定幣協議

通常來說,穩定幣協議設計是經過理論驗證的,但在經驗上是無效的。 

由於使用者與穩定幣協議的互動非常複雜,因此適用於較小規模的協議可能不適用於較大的協議,反之亦然。其中一個原因是,隨著使用者接受程度的增加,對協議機制一無所知的參與者比例也在增加。由於更多參與者恐慌性拋售,死亡螺旋上升的可能性更大。

穩定幣協議的增長也依賴於路徑,錨定損失可能會完全破壞對某個模型的信心,一旦發行的治理代幣不能重新分配給正確的人。在協議的早期,重要的是培養一個強大的使用者社羣,他們希望協議能夠長期維持,並因此願意押注於穩定幣保持錨定。這是一條不可替代的社羣“護城河”,需要時間來建設。

最後,參與者相互無法交流,所以也無法確認其他使用者的想法。由於對損失的厭惡和大眾心理,實際上穩定幣脫離錨定越遠,使用者就更有可能拋售穩定幣。另外,團隊的溝通是否強大,以及參與者是否能在某個價格點上達成一致,都是很重要的。在向FEI持有人提交了在任何情況下贖回價值0.95美元ETH的建議後,FEI的脫離錨定被迅速逆轉。甚至在提案透過之前,FEI的價格就從0.71美元漲到了0.85美元。

為了進一步說明這兩點,我們以FRAX 和IRON為例。Iron Finance的一般機制與Frax Finance沒有什麼不同。但與IRON 不同,穩定幣FRAX與美元錨定沒有明顯偏離。 

Frax的實現更加穩健,因為它具有允許使用者鎖定Frax股票(FXS))和FRAX流動性池代幣的功能。讓支持者鎖定他們的資本以吸收FRAX的波動,以此來作為防止死亡螺旋的緩衝,並向普通 FRAX使用者發出訊號,表明他們不是在玩囚徒困境遊戲。 

中心化穩定幣(USDT、USDC、BUSD)供應量與去中心化穩定幣供應量對比

結論

穩定幣市場發展至今,中心化穩定幣的總髮行量比去中心化穩定幣高10倍。對於許多人來說,由中心化機構發行穩定幣的安全性遠遠超過了去中心化穩定幣所涉及的風險。 

同樣值得懷疑的是,使用者採用率是否是真正增長,因為許多人將這些穩定幣作為一種短期收益來源。除了DAI,自7月以來,沒有其他去中心化穩定幣擁有超過3000個唯一活躍地址。在NYAG與Tether達成和解後,對USDT沒有支援的大部分擔憂也已在一定程度上消散。隨著消費者繼續透過Coinbase等實體加入DeFi,使用中心化穩定幣仍然是許多人的選擇。 儘管如此,但市場對去中心化穩定幣的追求仍在繼續。

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