當穩定幣沒有錨定標的時,還算穩定幣麼?

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穩定幣是加密貨幣生態系統中的重要組成,對從 2020 年至今的 DeFi 繁榮功不可沒,為各類 DeFi 專案提供了大部分流動性。根據 The Block 的穩定幣報告 Stablecoins: Bridging the Network Gap Between Traditional Money and Digital Value,2020 年公有鏈上發生了 1.1 億筆穩定幣交易,穩定幣交易量超過 1 萬億美元。

目前市場上的穩定幣主要有三類:法幣抵押型穩定幣、加密資產抵押型穩定幣和演算法穩定幣。The Block 在報告中指出當前穩定幣總供應量的 93.6% 是法幣抵押型,4.8% 是加密資產抵押型,剩下只有 1.4% 是演算法穩定幣。

雖然市場佔比很小,但演算法穩定幣作為區塊鏈生態中重要的一環,從 2020 年夏天開始,再次走入了大眾視野,人們開始探索更去中心化、更高資金效率、甚至沒有任何錨定標的的穩定幣模式。

圖片源自 The Block 的穩定幣報告

演算法穩定幣分類

演算法穩定幣有時也被稱為非抵押型穩定幣,但這樣的說法並不準確,非抵押型穩定幣只是演算法穩定幣的其中一種。按當下市場現狀,Messari 的分析師 Ryan Watkins 將演算法穩定幣分為三類:

無抵押型,如 ESD

協議持有抵押品型,如 FEI

使用者持有抵押品型,如 RAI

無抵押型 - ESD

ESD 全稱為 Empty Set Dollar,其匿名開發團隊 ESS(Empty Set Squad)認為抵押型穩定幣的資金利用率低下,且會給抵押資產帶來風險。因此希望透過追蹤 Uniswap 上 USDC-ESD 流動資金池進行彈性供給,將價格穩定在 1 USDC。

當 ESD 的市場需求量增加,價格高於 1 USDC 時,ESD 會增發從而降低價格。當 ESD 的市場需求量降低,價格低於 1 USDC 時,願意銷燬 ESD 的使用者可以得到優惠券(也叫債券型 ESD)作為獎勵,銷燬後 ESD 的供給量降低從而推動價格上升。

優惠券為什麼能激勵使用者銷燬 ESD?因為當未來 ESD 價格再次高於 1 USDC 增發時,持有優惠券的使用者可以用優惠券以低於 1 USDC 的價格換購 ESD,從而獲利。

ESD 增發 / 銷燬的間隔為 8 小時,每 8 個小時為 1 個 Epoch。決定增發 / 銷燬的 ESD 價格則是取自 Uniswap 中 ESD 的 8 小時加權平均價格(TWAP:Time Weighted Average Price)。

但銷燬 ESD 是有風險的,銷燬獲得的優惠券必須在一個月內(90 個 Epoch)用掉,如果在一個月內 TWAP 價格持續低於 1 USDC,優惠券將會作廢。

以上是 ESD V1 的單代幣機制設計,其中 ESD 既充當穩定幣,又充當協議的治理代幣,使用者持有債券型 ESD 即可參與治理。但進入 2021 年後,ESD 的真實市場價格遠遠偏離了 1 美元,長期在 0.1~0.2 美元之間徘徊。ESD V2 原計劃是在今年 8 月上線,但為了儘快重回錨定值,ESD 在 1 月開始了 V1.5 的開發工作。

V1.5 將引入 ESDS 代幣,轉變為雙代幣模型,ESDS 作為治理代幣,而 ESD 將作為單純的穩定幣。V1.5 版的 ESD 將轉變為抵押型穩定幣,使用者抵押 USDC 給 ESD DAO 可等比例貸出 ESD。ESD DAO 會將存入的 USDC 用於流動性挖礦賺取收益,收益的一部分會被用於回購市場上的 ESDS 並銷燬。當 ESDS 上線後,V1 版 ESD 和債券型 ESD 將會按照一定比例轉換成 ESDS。

由於這一系列升級改動較大,開發團隊近期決定將版本命名由原來的 V1.5 調整為 V2。

協議持有抵押品型 - FEI

FEI 的取名引自雅浦島上的石幣,雅浦島上的土著稱石幣為費(Fei),開啟 Fei Protocol 的官網就可以看到一塊石頭形態的貨幣。

Fei 協議採用的是雙代幣機制,FEI 是穩定幣 1:1 錨定美元,TRIBE 是協議的治理代幣,Uniswap 的 FEI/TRIBE 資金池的流動性提供者可獲得 TRIBE 獎勵。

使用者可以將 ETH 抵押給協議換取 FEI,但是抵押後的 ETH 將歸協議所有,稱為協議控制資產價值(Protocol Controlled Value,簡稱 PCV)。PCV 用於為 Uniswap 上的 ETH/FEI 交易對提供流動性。使用者如果想要贖回 ETH,只能去 Uniswap 這樣的二級市場將 FEI 兌換成 ETH。

FEI 協議透過直接激勵措施錨定 1 美元,當使用者的交易使 FEI 進一步偏離 1 美元時則使用者將受到懲罰,當交易使 FEI 價格靠近 1 美元時則獲得鑄幣獎勵。比如,使用者在 Uniswap 上以 0.98 美元的價格出售 FEI,由於這個行為會使 FEI 進一步偏離錨定的 1 美元,此時 FEI 的燃燒機制被觸發,會額外燃燒掉 4% 的 FEI 穩定幣,那麼使用者成交的實際價格就變為了約 0.94 美元。但直接激勵措施僅適用於特定的 Uniswap ETH-FEI 交易對,所有其他交易所的交易對和轉移行為都不會受到影響。

如果直接激勵措施無法完全糾正價格,FEI 將啟動第二種價格糾正機制——錨定再加權(peg reweights)。此時協議將從 Uniswap 資金池中撤回 ETH,用於在公開市場上買進 FEI,讓其重新迴歸錨定價格。

然而實際情況並不理想,FEI 在上線後由於巨鯨拋售,價格長期在水面下(FEI 價格 < 1 美元稱為水下,FEI 價格 > 1 美元稱為水上)。一些參與的使用者甚至調侃 FEI 官網的圖其實早就預示了這是個水牢。

墨爾本皇家理工大學的研究人員 Chris Berg 和 Sinclair Davidson 認為 FEI 錨定機制之所以失效,是因為有遠超預期的投資者湧入購買 FEI 以獲得治理代幣 TRIBE。而在牛市中,沒有人願意持有大量的穩定幣,從而引發了 FEI 的拋售。

為了減輕 FEI 的拋壓,讓其重回 1 美元,社羣透過了 FIP-2 提案,該提案主要包含了兩項內容:

從 PCV 拿出 30w ETH,使用者可以 0.95 美元的價格將 FEI 兌換成 ETH。每小時可兌換的 ETH 為 5000 枚,以放緩 ETH 釋放速度,避免協議受到經濟攻擊。

將 FEI-TRIBE 質押池的獎勵增加至 1 億 TRIBE,獎勵會在兩年內線性遞減。

注:FIP 是 FEI Improvement Proposal 的縮寫,即 FEI 改進提案。

FIP-2 提案被提出後,FEI 價格開始緩慢回升。FEI 的啟動階段可以說是歷經坎坷,雪崩協議的創始人 Emin Gün Sirer 評價道:

在 Fei 協議的雙代幣機制中,FEI 是試圖錨定 1 美元的穩定幣,TRIBE 則被用來抵消波動性。當市場對 FEI 的需求使其高於錨定值時,讓其回落的措施很簡單有效,只需鑄造更多的 FEI,就能使價格迴歸。但真正的挑戰在於,當市場需求走弱,價格跌落 1 美元的時候,該怎麼做。

使用者持有抵押品型 - RAI

RAI 的發行方式類似 Dai,使用者超額抵押 ETH 借出 RAI。不同點在於 RAI 不以美元為錨定標的,那麼它錨定誰呢?答案是誰都不是,RAI 沒有錨定標的。RAI 的起始「贖回價」為 3.14 美元。

RAI 的市場價格由市場上的供需關係決定,贖回價則是由系統設定的。當 RAI 的市場需求量增加,市場價格高於贖回價格時,系統會降低贖回價格,激勵使用者以贖回價鑄造新的 RAI 增加市場上的流通量,從而降低 RAI 的市場價格。

當 RAI 的市場需求量降低,市場價格低於贖回價格時,系統會提高贖回價格。贖回價格上升後,一方面使用者的抵押率會靠近清算線,迫於清算壓力的使用者會償還部分 RAI,另一方面使用者可以以高於市場價的贖回價格取回抵押品。市場上的 RAI 流通量就會減少,從而推高 RAI 的市場價格。

你可能會想當穩定幣不再有錨定標的時,他們還能算穩定幣麼?

我們習慣於以是否錨定法幣來衡量穩定幣合格與否,但這種方式有 4 個問題:

穩定幣價格難以與法幣時刻保持 1:1 的掛鉤。

去中心化發行的美元穩定幣受到越來越大的監管壓力。

在貨幣政策寬鬆時期(比如現在),與法幣掛鉤的穩定幣會隨著法幣一起貶值。

考慮到加密資產的全球性質,讓加密數字經濟中主要的穩定幣與某一特定國家的法幣錨定是不恰當的。

穩定幣並非天然應該以美元作為錨定標的,如果加密技術要建立一個新的金融體系,那麼它也許應該用自己的貨幣來計價 - RAI 就是原生加密穩定幣的一個嘗試。

為了將去中心化做到極致,逐步消除人為控制,使其具有社會可擴充套件性,RAI 引入了非治理代幣 FLX。FLX 目前有兩個核心功能:

最後的貸款人:與 Maker 協議類似,RAI 系統有債務拍賣的能力,會鑄造新 FLX 並進行拍賣以免系統陷入困境。

消除 RAI 系統的治理:FLX 將促進移除人為治理,允許社羣就如何解除他們對協議的酌處權作出決定。

RAI 希望藉助非治理代幣 FLX 成為與法幣完全脫鉤且治理最小化的穩定資產。

最後

相比於法幣抵押型穩定幣和加密資產抵押型穩定幣,演算法穩定幣的去中心化程度是最高的,卻也是最難維持穩定的,由於協議在博弈論上的複雜性,目前還沒有能將價格穩定錨定在 1 美元的演算法穩定幣機制出現。沒有任何錨定標的的 RAI 作為新模式的探索能否成功尚未可知,卻是值得嘗試的貨幣實驗,即便它失敗了或許也能成為以後演算法穩定幣開發可借鑑的經驗。

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