程實:數字貨幣的跨境支付暢想

買賣虛擬貨幣

雖然中國央行推出的數字人民幣旨在建立境內的現代化支付標準,現階段不以改進跨境支付為主要目標,但是數字貨幣與生俱來具有跨越物理阻隔的特徵,數字人民幣在未來的跨境支付新體系中能夠發揮的作用仍然不容忽視。當前,我們仍處於以美元為核心的全球信用貨幣體系之中,但單一通用貨幣天然存在特里芬兩難,美元也因被賦予過高的權責給世界經濟帶來了額外成本。從既有經驗看,在舊體系中尋求突破並不容易,而數字貨幣或將是矯正上述問題的新位面競爭者。我們認為,數字經濟時代全球儲備貨幣之選將不再侷限於國家單一維度的競爭,而是進階至區域、公私乃至經濟主義的多維博弈。在包含數字貨幣的嘗試中,未來的跨境支付都將受益於支付效率的提高以及風險敞口的降低,而根據“幣”和“鏈”的機動性呈現出四種不同形態。經濟基礎決定上層建築,適應於全球價值鏈的多中心格局,數字貨幣走向世界或也將出現更高層次的融合。

新時代背景下的美元本位制之殤。自第二次世界大戰結束以來,美元本位制的建立統一了各國之間貿易的貨幣,助推了國際貿易的繁榮,但以單一通用貨幣結算的跨境支付尚存不足,數字經濟主導的新時代背景之下缺陷再被放大。第一,數字鴻溝加劇。當前貿易的方式逐步多樣化,除了傳統的商品貿易,在網際網路上購買零售數字服務成為一種普遍訴求。但是依賴於傳統銀行賬戶體系的跨境支付方式並不具有普惠性,根據Libra白皮書所描述,全球目前有17 億人沒有銀行賬戶,佔全球總人口的31%。因而在全球數字化程序中,支付不適配也成為資訊落差持續擴大的一個因素,數字創新能力進一步兩極分化。第二,美國金融制裁難以反制。美元作為全球結算的通用貨幣,被賦予了過高的權力,使得美國對於SWIFT(環球銀行金融電信協會)、CHIPS(紐約清算所銀行同業支付系統)和Fedwire等國際金融基礎設施具有實際壟斷權。本世紀以來,美國先後對古巴、朝鮮、伊拉克、緬甸、利比亞、伊朗、敘利亞、白俄羅斯、烏克蘭、俄羅斯等國家實施了包括凍結金融資產、切斷支付和清算渠道等在內的金融制裁。第三,貨幣政策外溢性凸顯。雖然全球化加強了各國之間的經貿互動,但是各經濟體內部的經濟執行週期差異仍存。在美元本位制體系之下,美聯儲的一舉一動成為新興市場國家制定政策的掣肘。

舊有體系“去美元化”效果甚微,數字貨幣開啟升維征途。針對上述問題,許多國家從改造金融基礎設施入手,已經開始了“去美元化”的反擊,比如俄羅斯2014年推出SPFS,中國2015年推出CIPS(跨境銀行間支付清算有限責任公司),歐盟推出INSTEX,均旨在建立自主可控的跨境支付渠道,從而繞開美元結算的支付必經之路。但根據SWIFT6月最新統計,美元在國際支付(除歐元區內部交易)中的使用比例仍超過4成。2021年4月,SWIFT系統日均處理4,240萬筆報文。而2020年整年CIPS處理業務僅為220萬筆,日均處理業務8,855筆,與SWIFT的處理規模遠不可同日而語。由此可見,我們在舊有貨幣體系中尋求超越效果甚微。數字貨幣作為一個新位面的競爭者,將帶來全球貨幣的大洗牌,即便是美元也需要做出變革以適應於數字經濟時代的需求。而在這一過程中,所有國家和貨幣有望站在同一起跑線上,憑藉技術與理念優勢顛覆既定貨幣格局。

數字貨幣的跨境支付暢想。無論是比特幣還是天秤幣Libra(現已更名為Diem),其最初的設想都是成為一種新型世界通用貨幣,解決當前跨境支付的種種痛點。而伴隨CBDC(央行數字貨幣)初露崢嶸,公有部門也躋身參與到這場新型貨幣競爭之中。相比信用貨幣在形式上的統一性,數字貨幣在技術架構上有較大的選擇空間,不會收斂到同一標準,因而數字經濟時代全球儲備貨幣之選將不再侷限於國家單一維度的競爭,而是進階至區域、公私乃至經濟主義的多維博弈。究竟哪一種能勝出呢?我們認為,在包含數字貨幣的嘗試中,未來的跨境支付都將受益於支付效率的提高以及風險敞口的降低,而根據“幣”和“鏈”的機動性呈現出以下四種形態。此處“幣”指的是使用貨幣,而“鏈”則對應的是承接貨幣的基礎設施,在當前的國際信用貨幣體系中,鏈可被視為受美國實際管轄的CHIPS清結算系統以及SWIFT報文系統。

資料來源:ICBC International

第一,同幣同鏈:以數字美元為典型代表,立足於完全統一的標準體系。事實上,當前的國際貨幣信用體系便接近於這種形態。從貨幣的角度,跨境交易的結算主流貨幣是美元,而從鏈的角度,跨國美元交易均需透過美國管轄的CHIPS和SWIFT對接。此種情形下,掌握了關鍵貨幣主導權的美國能夠對特定國家切斷國際支付渠道,實現有效的金融制裁。進入數字貨幣時代,如果美元憑藉過去的強勢地位率先數字化,那麼同幣同鏈的構造將仍有可能延續。IMF在報告《Digital Money Across Borders: Macro-financial Implications》中指出,如果未來全球僅使用單一CBDC跨境支付,將不會改變現有世界儲備格局,反而會繼續強化美元的滲透。原因是數字美元仍基於美元,卻帶來支付效率的大幅提升。由於CBDC無需依賴銀行帳戶,相較傳統法幣更易於快速獲取,強勢貨幣對於弱勢貨幣的替代或進一步加劇。而數字美元白皮書中也強調“要使美元保持儲備貨幣地位”以及“美國應該而且必須在這一新的數字創新浪潮中發揮領導作用”。

第二,同鏈不同幣:幣鏈分離的混合架構,典型代表為Diem和多邊央行數字貨幣橋。雖然第一種情形理論上可能延續,但是隨著越來越多的國家重視自己的貨幣主權與貨幣政策獨立性,數字貨幣的變革更可能是一種改變現狀的顛覆性力量。我們認為,同鏈不同幣的架構是一種兼顧支付效率與國家意願的選擇。Diem在監管受阻之後首次提出了幣鏈分離的混合架構,不僅支援與單一的美元、歐元等主流貨幣掛鉤,還宣告此後可以對接各個央行的數字貨幣,旨在提供“為數十億人服務的金融基礎設施”。類似的還有數字人民幣正積極參與的多邊央行數字貨幣橋(m-CBDC Bridge),雖然各央行數字貨幣可能基於自身的不同標準發行,但在“走廊網路”上發行的存託憑證,可以實現基於單一賬本的互動。這種模式不需要依賴於尚未成熟的跨鏈技術,同時各國央行均可發行自己的數字貨幣來保護貨幣主權。上述架構的挑戰在於,Diem和多邊央行數字貨幣橋涉及共同治理的問題。Diem的支付標準由數十家跨國公司共同制定,而多邊央行數字貨幣橋則由參與國商討,由於企業和國家多以自身利益訴求為先,理念並不容易達成一致。

第三,同幣不同鏈:提供單一貨幣的多種支付方案,比如全球最大穩定幣USDT。穩定幣是指與當前法定貨幣直接掛鉤的數字貨幣,值得注意的是,雖然USDT錨定美元幣值,但僅提供了一個穩定的幣值錨,已知它在四條公鏈上發行,並不受到美國政府的約束和管制。試想,倘若在傳統法幣體系中,美元能夠不經由美國獨有的CHIPS系統實現清結算,那麼美國實現金融制裁的可行性將相應下降。此外,不同鏈的設計對映在跨境交易上也有差異,比如依託於比特幣網路的USDT安全性最好,但速度慢,而基於TRC20的轉賬速度最快,而且鏈上轉賬無需手續費,但安全性比較低,適用於小額交易。這種形態的好處是,仍然使用一種通用貨幣簡化了貨幣之間轉換的繁瑣步驟,同時實際的跨境支付可以相容多種方式,能夠有效避免金融制裁。然而,穩定幣由私人機構運營,不屬於央行負債,其承兌存在較高風險,比如USDT的專案方Tether雖然保證每發行1個USDT,將會以1美元作為底層資產儲備,但由於賬目公開透明性差而常被人詬病。

第四,不同幣不同鏈:雙邊對接具有完全的設計自由度,比如各國央行試驗的Stella和Ubin專案。歐央行和日本央行聯合開展的Stella專案在第三階段針對同步跨境轉賬試驗了五種轉賬方法,結果表明不論CBDC採用中心化賬本還是分散式賬本,都存在相對應的解決方案來完成跨境同步結算,而不同的轉賬方法在流動性效率和安全性等方面也具有不同優先順序。同樣的,新加坡金管局主導的研究專案Ubin在第四階段提出了三種同步跨境轉賬的概念設計,分別是中間人、同時使用國內國外兩種網路以及多貨幣結算體系。由此可見,兩國央行不同幣也不同鏈的跨境支付是設計自由度最大的一種形態,其具體方法可以根據實際需要做出調節。雖然不同幣不同鏈能夠量身定做以滿足任意兩國之間的跨境支付需求,但由於缺乏統一的標準體系,在多重巢狀的區域全球化體系中存在較高的談判成本。

透過比較上述四種形態,不難發現,如果未來世界經濟要走向開放平等,需要儘量避免第一象限內“同幣同鏈”形態的延續,而重在開發其餘三個象限的跨境支付形態。Diem和多邊央行數字貨幣橋的“同鏈不同幣”架構能夠兼顧支付效率與貨幣主權,但全球貨幣體系完全收斂至同一標準鏈尚存一定難度。USDT的“同幣不同鏈”架構錨定美元但又不依賴於美元清算設施,但完全由私人機構運營仍然存在風險,專案方Tether的美元資產1:1的儲備真實性常受到質疑。Stella和Ubin專案的“不同幣不同鏈”架構設計自由度最高,能夠完全適配於雙邊的支付需求,但對於區域全球化而言談判成本偏高。適應於全球價值鏈的多中心格局,在現存的四種形態之上,我們或將看到更高層次的融合,以區域為核心的“多橋並行”貨幣新格局有望最終形成。

參考資料:

  1. 2020年支付體系執行總體情況
  2. Auer, R., Haene, P., & Holden, H. (2021). Multi-CBDC arrangements and the future of cross-border payments.
  3. Digital Money Across Borders: Macro-financial Implications, IMF, 2020

(本文作者介紹:工銀國際研究部主管,首席經濟學家。研究領域為全球巨集觀、中國巨集觀和金融市場。)

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